Ghid de Investitii

Arhiva lunara: November 2013

NOV 18
2013

Despre reusita, fericire si alte lucruri importante

Malcom Gladwell scrie carti in stilul informal al unei intalniri la o cafenea cu unul sau doi prieteni apropiati, cand de la subiecte banale se ajunge la o discutie complexa si pleci de acolo plin de entuziasm si idei. Numai ca Gladwell situeaza nivelul povestirii foarte sus, aduce dovezi stiintifice, ceea ce este greu de atins intr-o discutie cu prietenii. El nu isi propune ca cititorii sa il aprobe, ci ii incita sa gandeasca si pe  baza ideilor lui sa isi construiasca propria teorie. Citind cartea lui “Exceptionalii”, exact aceasta este impresia, ca iti vin o gramada de idei noi dupa ce ai terminat de citit.

In aceasta carte el studiaza diversi oameni si categorii de oameni care au obtinut rezultate deosebite in domenii variate si incearca sa descopere care este reteta pentru succes. Factorii care il influenteaza pot fi multi, insa deocamdata ne intereseaza doar cei importanti.

Inteligenta este printre primii care ne vin in minte. Este clar ca in afara de domeniile artistice si sport, unde rolul ei este neclar, in celealte situatii suntem majoritatea de acord ca ea trebuie sa existe in cantitate suficienta. Dar intrebarea este “cat?”. Lui Gladwell i s-a parut relevant studiul desfasurat pe multi ani al unui cercetator numit Lewis Terman, care a fost un adevarat revolutionar in testarea coeficientului  de inteligenta – IQ-ului. Acesta a selectat un esantion suficient de mare de copii care aveau IQ-ul intre 140 si 200, deci mult peste media de 100. Au fost testati chiar de el, cu multa atentie.

Copiii erau destul de mici cand a inceput cercetarea, dar i-a urmarit pana la maturitate, astfel  incat sa se observe clar daca si-au atins potentialul – se pare ca a durat 35 de ani studiul. Terman a urmarit realizari de tipul castiguri financiare, premii academice, pozitii sociale de putere si influenta. Rezultatele au fost surprinzatoare: ei au urmat cariere in diverse domenii, insa realizarile lor nu au fost mai bune decat ale unui grup oarecare de oameni din aceeasi categorie sociala si care au urmat cursurile unei facultati. Pentru a urma o facultate acceptabila, deci nu neaparat una de top, este suficient un IQ de 120 – pentru siguranta, dar merge si 115.

Asadar, nu este atat de important IQ-ul! Rasuflam usurati, nu doar pentru ca sunt putini oamenii cu IQ peste 140, dar si pentru ca inteligenta nu depinde prea mult de eforturile noastre, ci in principal de mostenirea genetica; adica ne-am nascut cu ea sau nu. Ar fi descurajant daca ar trebui sa ne nastem cu un IQ de geniu sau pe aproape ca sa avem reusite de varf.

Atunci ce ne trebuie ca sa avem succes? Este ceva ce poate fi influentat? Sa incepem cu ceva mai putin incurajator si anume cu imprejurarile favorabile. Gladwell a observat ca toti cei care au avut success au beneficiat la un moment dat, de obicei destul de devreme in viata, de un mediu prielnic, niste situatii, oportunitati de care au profitat si fara de care nu ar fi reusit. Putem spune ca au avut noroc. Bill Gates a avut sansa atunci cand era adolescent sa aiba acces la primele calculatoare care existau si sa lucreze intens, luand avans fata de altii; formatia Beatles a avut oportunitatea sa cante noapte de noapte intr-un club fara pretentii,  care i-a acceptat asa neexperimentati cum erau, dar unde s-au putut perfectiona; Warren Buffett a intrat in contact cu piata bursiera cand era foarte mic, datorita influentei familiei, si a avut sansa ca s-a nascut intr-o perioada in care capitalismul inflorea in America (chiar el spune deseori ca a fost norocos).

Ei nu ar fi fi avut reusitele care i-au facut cunoscuti fara acele imprejurati favorabile, dar oare exista o sansa unica in viata si atat?  Poate ca au avut mai multe oportunitati, dar pur si simplu ei au profitat de unele si le-au ignorant pe altele. Si poate ca majoritatea oamenilor au tot atatea oportunitati ca si ei, dar le ignora pe toate. Evident ca nu este aceeasi cantitatea de noroc de care avem parte, insa sunt multi oameni cu IQ peste 120 si imprejurari favorabile care nu au reusite de nivel inalt.

De acum incolo vom intra pe un teren mai putin iubit de fatalisti, cel al factorilor care depind de fiecare dintre noi. Daca mentinem exemplele anteioare, de fapt toti acei oameni au profitat din plin de ocaziile bune, muncind enorm ca sa devina foarte buni in domeniile lor: Bill Gates pleca noaptea de acasa ca sa lucreze la calculator dintr-o sala care numai la orele respective permitea accesul liber; cei de la Beatles cantau cate 7-8 ore incontinuu, noaptea, in clubul unde s-au lansat; in copilarie, Buffett vindea ziare si guma de mestecat, investea in actiuni si citea Wall Street Journal in timp ce alti copii se jucau. Deci este vorba de foarte multe ore de munca clar directionata.

Intr-adevar, focusul este un alt element. Acesti oameni au vietile concentrate pe foarte putine activitati, astfel incat cea mai mare parte a timpului si energiei sa fie investite in munca lor. Au eliminat tot ce este perturbator sau nerelevant. Michael Burry, investitorul despre care am povestit in articolul anterior ca a anticipat criza ipotecilor subprime din SUA, incerca sa isi convinga clientii neincrezatori ca el intelege lucrurile mai bine decat altii pentru ca isi dedica tot timpul acestei activitati; el nu joaca golf si nu are nici alt hobby, munca lui este tot ce il intereseaza. Absolut toti oamenii cu realizari deosebite s-au “antrenat” enorm in domeniul lor; au avut perioade in viata cand nu au mai facut altceva, de obicei acele perioade cand este cel mai frumos sa te distrezi. Dar poate ca pentru ei era o distractie – si aici apare urmatoarea provocare: cum poti sa faci ca munca sa iti placa atat de mult incat in mod natural sa nu iti mai doresti altceva. Probabil ca fiecare isi gaseste propria metoda.

Pentru construirea unei competente solide se cere focus pe domeniul care te intereseaza si o mare putere deconcentrare pe activitatea respectiva atunci cand lucrezi (de tipul sa pierzi avionul, sa se prabuseasca ceva langa tine si sa nu observi). Charlie Munger citeste enorm de mult si atunci cand o face nu mai exista nimic in jur. Cand ai acel IQ suficient de peste 120 si iti alimentezi creierul cu multa informatie este incredibil cate conexiuni se produc.

Poate ca unii au auzit despre succesul copiilor (si implicit adultilor) asiatici in domeniul matematicii. Iau mult mai multe premii la concursuri si ulterior urmeaza mai frecvent cariere care necesita cunostinte avansate de matematica. Explicatia este ca programa scolara contine mult mai multe ore decat in tarile occidentale, iar in cadrul acesteia matematica ocupa un loc important. Acesti copii nu sunt mai inteligenti, ba chiar unele studii arata ca asiaticii au in medie un IQ mai scazut decat occidentalii.

Insa cultura asiatica este mult mai orientata spre  munca, o explicatie fiind agricultura axata pe orez: acesta este cultivat pe terenuri mici, dintre care multe au ramas familiale, si necesita munca migaloasa, de obicei manuala, cu multe interventii si proceduri. Cultivarea graului sau a porumbului se face mai industrial si sunt admise mai multe greseli. Pana si pamantul unde se cultiva orezul este mai harnic: cu cat este cultivat mai des, cu atat este mai productiv; in cazul celorlalte culturi el are nevoie de pauze. Cand ne uitam la asiatici, parca sunt facuti din alt aluat: sunt capabil de mult mai mult efort si au nevoie de putin peste un bol de orez.

In cartea lui Gladwell mai intalnim un exemplu interesant: despre copiii de la scolile KIPP. Acestea sunt scoli publice cu standarde ridicate facute special pentru copiii din mediile defavorizare – in general afro-americani si hispanici saraci, insa numai pentru aceia ambitiosi . La o scoala KIPP se petrec semnificativ mai multe ore decat la una obisnuita, din care mult timp dedicat matematicii. Profesorii de matematica au mai mult timp pentru explicatii, exemple, astfel incat copiii inteleg mai bine conceptele, incepe sa le placa materia si isi lucreaza temele cu placere. Un copil KIPP se trezeste foarte devreme dimineata si  lucreaza toata ziua, la scoala sau acasa, plus cateva ore sambata, avand foarte putin timp liber. Desi sunt dezavantajati la start, munca sustinuta ii ajuta pe acesti copii sa aiba acces la licee si universitati foarte bune si sa isi depaseasca conditia sociala. Deci se poate si in afara Asiei.

Ar fi multe de spus de spre munca multa facuta cu placere. Sunt cunoscute cazurile imigrantilor de adiverse nationalitati, care in diverse perioade din istoriei au gasit in America o tara a tuturor posibilitatilor si au profitat din plin de sansa oferita. Unii dintre ei au devenit antreprenori, aducand din tarile de origine idei care erau noi pentru America. Erau atat de bucurosi de sansa care li se oferea, pe care nu o gaseau acasa, incat erau dispusi sa depuna oricat de mult efort. America oferea conditiile favorabile si astfel a atras oameni care indeplineau celelalte criterii necesare reusitei.

S-au studiat anumite produse alimentare foarte cunoscute si apreciate de consumatori pentru a se vedea ce au in plus fata de altele. Degustatorii au ajuns la concluzia ca bautura Pepsi sau ketchup-ul Heinz, de exemplu, au ingredientele foarte bine integrate intr-un tot unitar, un gust unic, astfel incat mai greu sesizezi componentele. Probail ca la fel se intampla si cu oamenii de mare success.

Munca facuta cu placere este un ingredient bun atat pentru reteta reusitei cat si pentru cea a fericirii – sa inchei cu niste idei despre fericire pentru ca este mai importanta. Mai este folositoare atitudinea generala pe care am mentionat-o in articolul “Charlie Munger si secretul fericirii” (de citit acolo). Sunt unii care considera ca exista o “gena a fericirii”, ceea ce cred ca este putin probabil sau cu influenta minora. Si chiar daca ar fi adevarat, daca suntem atat de spiritualizati cum ne laudam ar trebui sa fim mai putin guvernati de diversele noastre gene, nu?

NOV 12
2013

Michael Burry – a vedea lumea dintr-o alta perspectiva

“It is likely that the investors in the habit of overturning the most stones will find the most success.” (Michael Burry)

 

Michael Burry este unul dintre putinii oameni care au anticipat aparitia crizei financiare din 2008 – 2009, intuind cu cativa ani inainte de aparitia acesteia ca problema creditelor ipotecare americane si a ingineriei financiare din jurul lor va fi o bomba care va face ravagii in tot sistemul financiar. Profunzimea si determinarea cu care a analizat informatii aflate la dispozitia tuturor l-au ajutat sa capete siguranta ca dezastrul urma sa se intample si sa nu renunte la ideile lui. Tot timpul a fost uimit ca ceilalti – economisti, bancheri, guvernanti – nu erau suficient de interesati sau competenti ca sa poata vedea ceea ce era atat de clar pentru el. Insa el vedea lumea cu alti ochi, la propriu si la figurat.

La varsta de 2 ani a avut cancer la unul dintre ochi, care nu a putut fi salvat.  Viata sociala ca si copil cu un ochi de sticla era chinuitoare: copiii radeau, nu se putea integra in grupuri, nu putea face sporturi de echipa.  Era tot timpul stangaci in contactele sociale, nu putea sa comunice bine, sa inteleaga clar ce vor oamenii, sa isi gaseasca gesturile si vorbele potrivite. A ajuns sa traiasca destul de izolat, fara prieteni. Parea clar ca ochiul de sticla era vinovat pentru toate problemele de relationare cu oamenii.  Cand a mai crescut, era obsedat de dreptate, avea putere mare de concentrare pe ideile care il interesau si isi utiliza timpul mult mai eficient decat altii. A urmat facultatea de medicina pentru ca i s-a parut usoara, dar in realitatate il interesa altceva: bursa.  Astfel a ajuns rezidentul la medicina Michael Burry ca in timpul garzilor sa investeasca in actiuni si sa isi comunice ideile pe blogul sau, adica ce investitii facea si care erau argumentele lui.

Treptat a inteles ca investitorii la bursa au in multe situatii un comportament irational si ca va castiga daca va fi capabil sa gaseasca valoare acolo unde majoritatea nu o vedeau. L-a studiat pe Warren Buffett si a inteles un lucru: e bine te inspiri din strategia marilor investitori, dar nu sa ii copiezi. Ca sa reusesti trebuie sa fii extraordinar intr-un mod unic. Cam asa a facut si Buffett dupa ce a fost influentat de Ben Graham, mentorul sau. Evident ca Burry il apreciaza si pe Charlie Munger, partenerul lui Buffett, nu numai pentru ca are si el un ochi de sticla.

Avea bani putini de investit, dar idei bune. A inceput sa fie cunoscut si apreciat in urma ideilor de pe blog: oamenii ii urmau sfaturile si castigau bani, la inceput indivizi oarecare, iar apoi ceva mai “grei”: angajati de la banci mari sau oameni cu bani multi. Vazand ca se descurca, a decis sa renunte la medicina si sa gestioneze si banii altora, asa ca a infiintat un fond de investitii numit Scion Capital. A adunat cativa investitori mici si, in scurt timp, a fost contactat de Joel Greenblatt, un celebru guru al investitiilor si managerul fondului Gotham Capital, care i-a oferit 1 milion de dolari pentru a cumpara 25% din fondul lui. Nu a putut refuza aceasta oferta si apoi a urmat  atragerea altor investitori. Il stresa aceasta activitate relationala a muncii lui, asa ca incerca sa comunice cat mai mult prin intermediul internetului. Se asigura ca oamenii au suficiente informatii despre el inainte de a-l cunoaste personal, ca sa nu fuga din teama de a face afaceri cu un individ ciudat.

Stilul lui era sa investeasca in firme aflate in situatii deosebite, mai exact care erau puternic subevaluate pentru ca erau in mijlocul unui scandal, situatii nefavorabile etc. Dar Burry isi facea bine temele, culegea toate informatiile existente, astfel incat ceea ce era incertitudine pentru altii devenea clar pentru el.  Cand gasea ceva valoros printre firmele mai putin iubite de ceilalti, atunci investea. Insa actiunile cumparate de el puteau avea o mare volatilitate, deci puteau sa scada mult inainte de a avea un profit substantial, ceea ce ii putea speria pe clientii lui. Asa ca incerca sa le explice alegerile prin emailuri regulate si, in plus, contractul cu el ii obliga sa tina banii blocati in fond pana la sfarsit de an. Initial nu a avut probleme cu ei, pentru ca la le-a obtinut in fiecare an profituri excelente.

La inceput a pariat numai pe cresterea actiunilor, pentru ca este mai periculos sa pariezi pe scadere, adica sa faci short selling – daca actiunea totusi creste, pierderile pot fi oricat de mari. Insa atunci cand a inceput sa analizeze situatia ipotecilor subprime (cele de calitate slaba) – in felul riguros cu care analiza orice situatie neobisnuita din piata – parea evident ca la un moment dat ele vor duce la prabusirea intregii constructii facuta pe baza lor. Iar aceasta constructie valora sute de miliarde de dolari. Piata obligatiunilor ipotecare, cele care aveau la baza aceste credite, era imensa si depasise granitele SUA. Evolutia ei depindea mult de cresterea preturilor locuintelor; daca aceasta crestere incetinea, bula de sapun se spargea. Se mai putea sparge si din alte motive, care au fost observate de Burry.

In 2004 investitorul in actiuni Michael Burry a intrat pentru prima data in contact cu piata de obligatiuni ipotecare. A inceput sa invete despre cum se imprumuta bani in SUA. Citea despre obligatiunile ipotecare, dar nu il interesa sa cumpere ci sa parieze impotriva celor de tip subprime. Fiecare obligatiune avea un  prospect de peste 100 de pagini. El a inceput sa le studieze, fiind aproape convins ca nu s-a mai mai obosit nimeni sa le citeasca in afara de cel care a creat prospectul.

Deja de atunci, din 2004, se vedea ca scade calitatea creditelor acordate, pana s-a ajuns sa fie imprumutate persoanele fara niciun venit. Poate fi mai usor de inteles ca oricine vrea sa ia un credit, dar nu si de ce creditorii accepta sa dea oricui. De fapt aceasta se intampla deoarece creditorii nu pastrau imprumuturile, ci le trimiteau bancilor de investitii precum Goldman Sachs, Morgan Stanley etc, care le  transformau in obligatiuni si le vindeau. Multe dintre aceste firme, si creditori si banci, pastrau cate ceva si in portofoliul propriu.

Deocandata nu exista vreo modalitate ca sa pariezi impotriva obligatiunile ipotecare, dar Burry descoperise ceva util, si anume Credit Default Swaps (CDS-uri) – asigurarile contra incetarii platii la credite acordate firmelor. Intai a inteles cum functioneaza acestea: faci niste plati regulate, ca primele de asigurare, iar daca firma respectiva nu isi mai poate plati datoriile primesti suma pentru care s-a facut asigurarea . A inceput sa parieze impotriva firmelor care ar fi avut de pierdut in cazul unei crize imobiliare, gen constructorii de locuinte. Ar fi vrut sa parieze si in mod direct impotriva creditelor subprime, dar nu existau CDS-uri de acest tip.

In 2005 el deja simtea ca bancile sau alte institutii ofereau prea multe credite de proasta calitate, insa d-abia dupa vreo 2 ani acestea urmau sa explodeze, din urmatorul motiv: debitorii aveau de platit rate mici, “promotionale” in primii 2 ani, dar care cresteau semnificativ dupa aceasta perioada. Burry trebuia sa se grabeasca , pt ca atata timp cat ele inca se plateau, simturile multora erau adormite si erau dispusi sa ii vanda asigurarile de care avea el nevoie.

A inceput sa contacteze bancile de investitii ca sa gaseasca unele capabile de a-i construi CDS-urile necesare si, dupa o reticenta initiala, a inceput sa gaseasca doritori. El cauta sa fie indeplinite anumite conditii: sa fie banci mari, solide, capabile sa plateasca daca el castiga pariul; sa semneze cu ele niste contracte standardizate, care sa fie acceptate apoi de piata; sa nu fie nevoie ca toate creditele cuprinse intr-o obligatiune sa inceteze plata ca el sa castige, ci doar un procent  nu foarte mare; sa ii vanda asigurari la anumite obligatiuni alese de el.

A citit zeci de prospecte astfel incat sa gaseasca cele mai proaste ipoteci. Dintre cele cu ratingul cel mai slab – triplu B – nu aveau toate aceeasi calitate, iar el trebuia sa le gaseasca pe acelea cu cea mai mare probabilitate de incetare a platii. Pentru toate acelea cu rating triplu B se platea o prima de aproximativ 2,5% pe an din valoarea sumei asigurate, ceea ce era foarte convenabil. A fost surprins cand bancile l-au lasat sa selecteze obligatiunile dorite, fara sa isi dea seama ca nu alege la intamplare. A facut pe naivul ca sa nu devina suspiciosi. Lucrand cu mai multe banci a ajuns in a doua parte a lui 2005 sa detina CDS-uri in valoare de peste 1 miliard de dolari.

Cand le-a dezvaluit clientilor ca banii lor sunt investiti in aceste instrumente derivate, reactia a fost negativa, chiar daca el le-a prezentat toate argumentele deciziei sale. Dar pentru ei era prea mult: aveau incredere in talentul lui extraordinar de a selecta actiuni valoroase (prin care aveau un profit 242% in 5 ani fata de 7% indicele S&P 500), dar nu in capacitatea lui de a intelege fenomene globale complexe pe care nimeni de care ei sa aiba cunostinta  nu le  intelege, nici macar banci precum Goldman Sachs sau Deutche Bank. El era obisnuit sa traiasca izolat de lume si sa aiba pareri diferite de ceilalti, dar clientii lui nu.

Insa in timp ce clientii deveneau din ce in ce mai nervosi, unele dintre aceste banci au devenit mai intai reticente sa ii mai vanda alte asigurari si apoi au solicitat sa le cumpere inapoi; el nu le-a vandut. Pana in final, unele au pariat si ele impotriva creditelor subprime, iar Mike Burry se pare ca a fost o sursa de inspiratie.

Cum spuneam, trebuia asteptat 2 ani, din 2005 pana in 2007, ca sa inceapa incetarile de plati la creditele suprime si investitia lui Burry in CDS-uri sa dea roade. Insa clientii lui nu aveau incredere si rabdare, il evaluau si il hartuiau incontinuu pentru ca in aceasta perioada fondul inregistra pierderi datorita primelor platite pentru asigurari. Iar stresul lui a fost amplificat si de alt eveniment. Baiatul lui avea probleme de relationare cu alti copii, desi era intelingent, iar in urma vizitei la un psiholog a fost diagnosticat cu sindromul Asperger – o forma mai usoara de autism. Cand Burry a citit lista manifestarilor acestui sindrom si-a dat seama ca acestea i se aplica si lui, nu doar fiului. Deci tot ceea ce il facea deosebit se reducea la un sindrom? Nu chiar.

In mod normal, pe masura ce se inmulteau incetarile de plati la credite, preturile CDS-urilor cumparate de el ar fi trebuit sa creasca – e mult mai scumpa asigurarea unei case la care exista risc ridicat sa fie inundata. Numai ca nu exista o piata adevarata care sa le evalueze; piata erau doar bancile care i-au vandut si care, pana in ultimul moment, nu au vrut sa recunoasca ca pierdeau. Astfel incat ele mentineau scazute preturile CDS-urilor, care se apareau astfel si in registrele fondului lui Scion Capital. In acest fel, el nu avea nici o dovada concreta prin care sa ii linisteasca pe clienti ca vor castiga. Amenintarile din partea lor se amplificau si unul dintre cei mai vehementi era Greenblatt, faimosul guru care la inceput a crezut in geniul lui. Burry suferea psihic si fizic; putea trai linistit fara aprobarea celor din jur, dar o dezaprobare generala nu putea fi placuta.

De cand nu se mai afla in gratiile clientilor, presei si ale celorlalti care il analizau, ii erau studiate si cotate negativ toate micile defecte, excentricitati si, in plus, apareau diverse zvonuri mincinoase. Dar chiar si dupa o perioada lunga de stres, in 2007 el inca credea ca este posibil ca un analist priceput sa aiba dreptate si (aproape) toata lumea se se insele.

La mijlocul lui 2007 a venit momentul mult asteptat: incetarile de plati pentru un numar mare de credite initiate cu 2 ani in urma, deoarece le-au crescut dobanzile. Bancile au inceput sa isi recunoasca pierderile, brusc si-au dorit sa fie de aceeasi parte a pariului cu Burry, iar media a inceput sa  vorbesaca despre diversi oameni luminati care au prevazut criza, mai putin despre cel care statea izolat in biroul lui si care o vazuse venind cu mult timp inaintea altora. Si care se intreba de ce ei nu au putut intui apropierea dezastrului inainte ca acesta sa se intample efectiv.

De atunci au inceput sa apara castigurile la Scion Capital, dar nu si multumirile din partea clientilor: era tacere absoluta, acum il urau pentru ca ei se inselasera. Castigul brut al fondului a fost de 726% in sub 8 ani si 489% dupa plata taxelor. Dar Burry era dezamagit, a ajuns la un momet dat la spital cu tensiune foarte mare si ulterior a decis sa inchida fondul. Ceea ce a facut brusc, cu putine explicatii. Si s-a gandit ca e momentul sa investeasca in cateva actiuni, acum cand preturile lor erau la pamant.

In prezent Michael Burry are investitii diverse, incluzand actiuni ale unor firme mici si ferme de pomi fructiferi. Sunt zvonuri ca vrea sa deschida un nou fond de investitii. Cu diverse ocazii, vorbeste sau scrie despre principiile sale, si anume sa cauti business-uri deosebite care se vand la preturi mici, sa ai grija in primul rand sa nu pierzi bani, sa iubesti volatilitatea din piata, sa cumperi numai cand esti sigur, sa gandesti cu capul tau. Dar nota lui distinctiva este sa investeasca in acele firme care sunt cu adevarat dezagreabile la prima vedere si lumea fuge de ele, dar ascund multa valoare. Este de inteles, el stie ce inseamna sa nu fii popular.