Ghid de Investitii

Arhiva lunara: August 2015

AUG 29
2015

Mohnish Pabrai – the shameless clone

“We Americans love original ideas. But truly, there are already plenty of good ones out there, ours for the taking. If I were too proud to copy the ideas of others, I likely wouldn’t have even a fraction of my current success.”

“Heads I win; tails, I don’t lose much. Minimizing downside risk while maximizing the upside is a powerful concept. “
Mohnish Pabrai este o foarte placuta revelatie. Este un indian stabilitt in SUA care a lucrat cativa ani in industria IT, in 1991 a infiintat propria firma in acelasi domeniu, pe care a vandut-o in anul 2000 cu 20 milioane de dolari. La ora actuala este managerul unui fond inchis de investitii numit Pabrai Investment Funds, care a avut un casting anualizat net de 26% din 1999, fata de castigul in jur de 10% al indexului S&P 500. El a devenit cunoscut in 2007, cand a platit 650.100 USD impreuna cu un alt investitor profesionist –  Guy Spier – pentru o cina cu Warren Buffett, castigata in urma unei licitatii (banii fiind donati ulterior in scopuri caritabile) – una dintre cele mai bune investitii din viata sa si cea mai buna reclama pentru el ca manager de fond.

Pabrai este unul dintre cei mai devotati discipoli ai lui Buffett. El chiar s-a oferit sa lucreze gratis pentru Buffett inainte de a infiinta propriul fond, in 1999, insa a fost refuzat, motivul fiind acela ca “oracolul din Omaha” face schimb de idei doar cu partenerul sau Charlie Munger si nu are nevoie de analisti care sa lucreze pentru el. Chiar si structura de comisioane a fondului de investitii a lui Pabrai este inspirata de acele partnerships de la inceputul carierei lui Buffett, care se prezentau tot ca un fond inchis.

In timp, Pabrai a inteles de ce Buffett lucreaza fara analisti si a ajuns sa faca si el acelasi lucru. El explica de ce in cadrul unei prezentari: atunci cand ai angajat niste analisti, acestia vor veni periodic cu propuneri de investitii, pe care va trebui sa le refuzi in cele mai multe situatii. Pabrai are un portofoliu foarte concentrat, se multumeste doar cu 2-3 idei noi pe an, insa exista si ani fara investitii noi. Considerand ca mai vin idei si din alte surse (o sa vedem de unde), nu doar de la analisti, este clar de ce angajatii respectivi se vor izbi de numeroase refuzuri. Insa este greu sa refuzi tot timpul niste oameni inteligenti si ambitiosi, asa ca exista riscul sa te impinga la mai multa actiune decat ar trebui. Poate ca ar fi potriviti niste angajati care in cea mai mare parte a timpului sa stea la plaja (Pabrai traieste in California) sau se se ocupe de alt hobby, insa sa se prezinte imediat la munca atunci cand ai nevoie de ei – dupa principiul “don’t call me, I will call you”.

In plus, si daca ai o echipa de 10 analisti tot este greu sa te informezi despre cele peste 50.000 de firme listate la bursele din intreaga lume. Si singur, si cu echipa, tot ai nevoie de niste criterii eficiente de sortare – numite de el “shortcuts” – care sa diminueze masiv numarul de firme care vor fi analizate. Principalul lui “shortcut” este sa copieze ideile marilor investitori, printre care Warren Buffett, Seth Klarman, David Einhorn, sa fie o “shameless clone”. Pabrai nu prea are incredere in propriile idei, considera ca l-au dus spre investitii proaste. Insa are incredere in puterea lui de analiza si in sistemul lui de lucru, pe care le aplica asupra ideilor altora. Ii place sa glumeasca ca dintre toti investitorii Buffett este pricipalul lui analist, care lucreaza gratis pentru el si nu se supara daca ii sunt refuzate propunerile.

Ideile care apar sunt verificate apoi daca se afla in cercul lui de competenta – acesta este unul dintre conceptele de baza ale folozofiei lui Buffett. A fost preluat si de Pabrai si il respecta cu sfintenie: nu numai ca nu cumpara actiuni in domeniile pe care nu le intelege, dar nici nu ii pare rau daca a respins o idee care apoi a avut un castig substantial (de exemplu cineva i-a propus Apple acum cativa ani, pretul ei a crescut enorm, dar el nu are regrete). Ulterior, ideile aflate in cercul sau de competenta sunt verificate utilizand diversi indicatori (metrics), legati de pret si de calitatea business-ului.

Sa vedem care sunt etapele procesului de selectie si decizie urmat de investitorul indian:

– Studiaza portofoliile diversilor gurus ai investitiilor pentru a se inspira;

– Isi da seama imediat daca firma respectiva se afla in cercul sau de competenta (daca ai dubii, inseamna ca nu se afla);

– Aplica niste indicatori de evaluare rapida a pretului, ca sa vada daca este suficient de ieftina;

– Apoi aplica niste indicatori legati de aspectele financiare;

– Daca firma a trecut primele teste, dedica ceva timp pentru a citi siteul companiei, in special rapoartele anuale si trimestriale;

– Daca este in continuare ok, aloca si mai mult timp (de la cateva zile pana la cateva saptamani) ca sa citeasca articole, analize, eventual carti despre compania respectiva  sau domeniul ei de activitate;

– Inainte sa “pull the trigger” scrie cateva idei cu motivele pentru care investeste in companie;

– Face evaluari periodice ca sa verifice daca raman valabile motivele pentru care a investit initial, inclusiv pretul.

In toate etapele dinaintea deciziei finale Pabrai incearca sa gaseasca motive pentru a nu investi in firma respectiva, deoarece este un obicei de gandire mult mai sanatos decat sa incepi cu aspectele pozitive. Cand analizezi firme exista riscul sa te “indragostesti” de unele si sa vezi totul in roz, ignorand sau diminuand  aspectele negative. Insa un “defect” important, de tipul datorii prea mai sau lipsa avantajului competitiv, poate aduce pierderi mari in viitor.

Oricarei firme care este analizata mai amanuntit Pabrai ii aplica un check-list, adica un set de 80 – 90 de intrebari impartite pe categorii, foarte importante fiind aspectele financiare (mai ales situatia datoriilor), managementul, avantajul compatitiv (“economic moat”). Check-list-ul te ajuta sa nu pierzi din vedere aspecte importante, mai ales atunci cand ai tendinta sa te “indragostesti” de o firma. El si-a creat propriul check-list dupa ce a analizat cu atentie greselile marilor investitori – din nou o abordare foarte rationala.

Regula de aur a marilor investitori, inclusive Pabrai, este sa ai grija in primul rand sa nu pierzi bani si abia apoi sa te intrebi ce poti sa castigi. Ceea ce cauta el sunt investitii al caror pret nu nu are sanse sa scada prea mult, dar poate creste mult, adica “downside” mic si “upside” mare. S-ar putea spune ca toata lumea cauta acelasi lucru, insa in realitate majoritatea oamenilor se concentraza doar pe potentialul de castig al investitiei. Pabrai vaneaza actiuni care pot creste cel putin de 2 – 3 ori in 2 – 3 ani (adica 2 – 3X), in care investeste 75% din fonduri, iar restul fondurilor sunt pastrate pentru idei cu potential de crestere 3X, 4X, 5X sau mai mult. Acestea din urma sunt mult mai rare. Nu este exclus ca unele dintre aceste idei sa prezinte sanse mai mari de “downside”, insa nu plaseaza mai mult de 2% intr-o astfel de investitie, deci se aplica in continuare principiul “sa nu pierzi bani”.

Cele mai importante momente de inspiratie pentru Pabrai au loc de 4 ori pe an, atunci cand managerii de fonduri isi publica detinerile si tranzactiile din ultimul trimestrul, fiind obligati de autoritatile americane: 14, mai, 14 august, 14 noiembrie, 14 februarie. Dar daca nu gaseste idei interesante, pur si simplu nu investeste si asteapta pana la tura urmatoare. Rabdarea este una dintre calitatile cele mai importante ale unui investitor. Inactivitatea este mult mai buna decat actiunea neadecvata. Mai trebuie avut in vedere si faptul ca Pabrai este un investitor foarte concentrat, cu 5 – 7 detineri in fiecare moment. El spune deseori ca in cea mai mare parte a timpului este binevenita starea de “gentleman of leisure”, adica o persoana care isi vede de hobby-urile sale si doar in momentele cand lumea este cuprinsa de panica incepe sa lucreze serios. De fapt, el nu doar se distreaza in acele perioade calme, ci isi petrece mult timp citind orice poate sa ii creasca competenta in domeniul investitiilor (ceea ce nu inseamna doar carti despre investitii si rapoartele financiare ale firmelor) – o activitate foarte utila unui investitor.

Am mentionat ideea cercului de competenta, care vine de la Warren Buffett. El spune ca nu conteaza cat de larg este acest cerc, ci sa ii cunosti limitele. Iar Pabrai spune ca este mai bine ca cercul de competenta sa fie “1 inch wide and 1 mile deep” decat invers. Cu alte cuvinte, trebuie sa cunosti foarte bine domeniile in care investesti, sa nu fii superficial si sa fii constient de ce stii si ce nu. Este un aspect care poate speria multi investitori aflati la inceput de drum si care au impresia ca ei cunosc doar un domeniu sau niciunul. Dar nu este asa grav precum pare: competenta se poate construi in timp, este nevoie de munca si sa te indrepti spre domeniile pe care “le simti”. In plus, poti si sa investesti doar intr-un domeniu. In cadrul unei prezentari, Pabrai da exemplu despre cum si-a format competenta in domeniul resurselor naturale citind toate cartile si alte materiale relevante legate de subiectele concrete care il interesau.

Pare simplu sa fii o “shameless clone”, insa cu un castig de 26% cred ca Pabrai ii intrece pe toti gurus de la care se inspira, ceea ce arata ca este nevoie de multe calitati ca sa copiezi intr-un mod eficient.  De fapt nu este putin lucru sa stii ce sa selectezi, cand sa cumperi si cand sa vinzi. Si indiferent daca investitorii de la care te inspiri explica de ce au cumparat o anumita firma, tu trebuie sa fii sigur ca ai propriile motive pentru care o cumperi si ca intelegi bine business-ul respectiv. Altfel, exista sanse sa fii foarte derutat daca sursa ta de inspiratie vinde firma cand tu inca o detii si esti multumit de ea; sau deprimat daca pretul ei scade foarte mult la un moment dat.

In timpul cinei cu Warren Buffett (cea scump platita), ideea acestuia care l-a impresinat pe Pabrai cel mai mult a fost aceea ca “oracolul din Omaha” isi traieste viata urmand “an inner scorecard”, adica complet independent de parerea oamenilor din jur, indiferent pe ce tema, orientandu-se numai dupa propriile dorinte, valori si idei. Atunci cand investeste isi urmeaza ratiunea chiar daca aceasta inseamna o directie opusa fata de restul lumii, iar in viata de zi cu zi este cu totul autentic. Si culmea este ca lumea il place chiar daca este uneori excentric (cel mai cunoscut exemplu fiind cel al “dietei” formate in principal din hamburgeri si Coca-Cola). Buffett a ilustrat bine ideea cu o intrebare il stilul caracteristic: “Would you prefer to be considered the best lover in the world and know privately that you’re the worst—or would you prefer to know privately that you’re the best lover in the world, but be considered the worst?”

AUG 20
2015

Long-Term Capital Management – culmea inteligentei si a riscului

Ce se intampla atunci cand se aduna mai multi oameni cu un IQ mediu 170 si care se cred chiar mai inteligenti de atat? Ei bine, se pot intampla dezastre.

John W. Meriwether, personajul principal al acestei povestiri, a lucrat de la inceputul carierei la banca de investitii Salomon Brothers, unde ajuns in anii ’80 sa detina functia de sef al departamentului de tranzactionare si responsabil cu gestionarea portofoliului propriu al bancii, adica un rol foarte important. Era un tip introvert, briliant in lucrul cu cifrele si a ajutat banca sa obtina profituri fabuloase. Era un guru respectat de toata lumea si care avea castiguri personale de multe milioane de dolari pe an. Totul mergea bine, pana cand in 1991 a izbucnit un scandal care a dat bancii o lovitura cu multe urmari: un trader din echipa lui a facut niste tranzactii ilegale cu titluri de stat, Meriwether a raportat superiorilor aceste infractiuni, insa acestia nu au informat la randul lor autoritatile. In cele din urma, autoritatile au descoperit tranzactiile si a fost nevoie de numeroase negocieri, inclusiv interventia lui Warren Buffett – un actionar important al Salomon – ca banca sa nu fie scufundata complet. Meriwether a fost nevoit sa demisioneze, intrucat seful direct are mereu o parte din vina in astfel de situatii.

Meriwether era considerat un tip moral de catre cei care il cunosteau. Era intotdeauna alaturi de oamenii lui, raspundea mereu la intrebari si nu isi insusea realizarile altora, ceea ce a creat un spirit de loialitate in echipa lui – tocmai de aceea  cativa l-au urmat cand a plecat de la Salomon. Era de asemenea un tip discret, a evitat intotdeauna interviurile si era modest pentru situatia lui financiara – averea lui ajunsese in punctul maxim in jur de 200 milioane de dolari si singura lui pasiune costisitoare era golful. De fapt, nu poate fi acuzat ca ulterior a dat dovada de lipsa de moralitate, intrucat el nu a considerat ca a actionat riscant cu banii altor oameni.  Problema era ca sub fatada de individ tacut si modest se ascundea un ego superinflamat.

In 1994 Meriwether a adunat o echipa de “capete luminate”, printre care Myron S. Scholes and Robert C. Merton, cei care au impartit premiul Nobel pentru economie in 1997, si a infiintat un fond de investitii: Long-Term Capital Management (LTCM).  Acesta facea parte din categoria “hedge funds”, care in ciuda denumirii inseamna fonduri de risc, adica un tip de fonduri mai putin reglementate si in cadrul carora gestionarii au dreptul sa faca operatiuni diverse, dupa bunul plac. Parteneriatul cu banca de investitii Merrill Lynch i-a ajutat sa adune o serie de clienti de tipul indivizi bogati sau fonduri de pensii. Investitia minima era 10 milioane dolari si nu puteau face retrageri timp de 2 ani.  Pentru tranzactionare colaborau cu banca Bear Stearns, deci se poate spune ca erau suficient de multe nume importante implicate in ecuatie.

Ei nu lucrau cu instrumente financiare riscante in sine. De obicei, faceau arbitraj cu tiluri de stat, adica profitau de micile diferente de pret care apareau la titluri cu maturitati putin diferite sau emise de guverne diferite. Uneori, astfel de diferente pot aparea la aceeasi tip de instrument care este vandut pe doua piete diferite. Insa in toate cazurile de arbitraj din aceasta gama, marjele de profit sunt extrem de mici, ceea ce solicita implicarea de bani imprumutati, astfel incat volumele (sumele investite) sa fie foarte mari. Ceea ce au si facut: au imprumutat bani pana au ajuns la un raport active/ capital propriu de 30 la 1 (datorii de 29 ori mai mari decat capitalul propriu). Aceasta inseamna un efect de levier 30:1, adica o putere de a amplifica profiturile de 30 de ori. Bancile se inghesuiau sa le imprumute bani, din cauza ca intreaga structura inspira foarte multa incredere. Unele banci au oferit atat imprumuturi cat si infuzii de capital.

A lucra cu un levier atat de mare este foarte riscant in general, insa ei foloseau formule complicate care calculau riscul (la aceasta activitate se pare ca folosea IQ-ul urias canalizat spre matematica) si din aceste calcule a rezultat ca riscul asumat era atat de mic, incat era practic imposibil sa se materialize. Iar riscul era mic deoarece ei faceau tranzactii care se “acopereau” unele pe altele, de exemplu cumparau un titlu si in acelasi timp vindeai in lipsa (short selling) un altul care avea caracteristici foarte asemanatoare sau era un instrument derivat din titlul initial. Toate tranzactiile erau protejate in acest fel, astfel incat ei considerau ca erau conservatori. In timp, au trecut spre tranzactii mai complexe de tipul arbitrajului pe fuziuni si achizitii – un fel de pariu daca acestea vor avea loc sau nu – si optiuni bazate pe volatilitatea indexului S&P 500.

Dar nu tipul de tranzactii, ci efectul de levier a fost cel care a invins aceste minti luminate, pentru ca asa cum amplifica castigurile atunci cand lucrurile merg bine, in aceeasi masura amplifica si pierderile cand apar problemele. Adica de 30 de ori in exemplul nostru!

Dezastrul a fost produs de cumulul mai multor evenimente negative, care intrau in gama aceea de risc foarte putin probabil sa se materializeze. Insa ceea ce este foarte putin probabil nu este imposibil! Problemele au inceput sa apara in 1997, in perioada crizei financiare a tarilor din estul Asiei, si au fost amplificate in 1998 de criza financiara din Rusia, cand guverul rus nu a mai putut face platile catre investitorii in obligatiuni de stat. Aceste miscari internationale ample au influentat puternic preturile tuturor titlurilor de stat, astfel incat toate calculele lui  Meriwether & co nu mai valorau nimic.

In 1995 si 1996, fondul a obtinut castiguri spectaculoase pentru investitorii sai, de peste 40% pe an dupa scaderea comisioanelor de 27%! Chiar si in 1997, in ciuda problemelor care incepusera sa apara, a obtinut o rentabilitate de 17%. Reusisera sa atraga foarte multi bani, astfel incat in momentul de varf din 1997 fondurile atrase si profitul reinvestit totalizau 7 miliarde de dolari; fusesera chiar nevoiti sa ii refuze pe unii doritori pentru ca nu puteau sa gestioneze sume oricat de mari (ganditi-va ca suma de gestionat este acest capital propriu inmultit cu levierul). La sfarsitul lui 1997, capital propriu scazuse la 4.7 miliarde de dolari si datoriile erau 125 miliarde. De atunci au urmat diverse pariuri gresite si lichidari de pozitii in pierdere, care au redus pana in septembrie 1998 capitalul propriu la doar 400 milioane, in timp ce datoriile s-au mentinut peste 100 miliarde, adica un levier de peste 250 la 1. De remarcat ca in astfel de situatii capitalul este cel care se reduce intr-un ritm accelerat, pentru ca toate pierderile scad de acolo. Datoriile se mentin, ele trebuie in continuare platite, pentru ca pe creditor nu il intereseaza ce tranzactii nereusite au avut, el isi vrea banii inapoi.

Si chiar asa s-a intamplat. Nu numai ca acum toata lumea fugea de ei – mai multi investitori mari au refuzat sa faca infuzii de capital – dar banca Bear Stearns, care era si agentul lor de decontare, le-a cerut in septembrie 1998 o garantie suplimentara de 500 milioane de dolari. In astfel de situatii multi creditorii vor banii inapoi mai repede. Si daca sunt mai multi creditori, cu siguranta fiecare se grabeste sa ceara printre primii, atata timp cat mai exista ceva de recuperat. Iar in sistemul financiar, toate aceste efecte sunt amplificate, pentru ca prabusirea unei institutii financiare se intampla mult mai repede decat a unei firme obisnuite, mai ales in ultimii 20-30 de ani, cand pietele financiare au devenit mult mai imbricate si mai globalizate.

Rezerva Federala din New York se temea de contagiunea intregului sistem finaciar daca LTCM se prabusea, pentru ca fondul era implicat intr-o increngatura de contracte cu produse derivate in afara bilantului care aveau o  valoare nominala de 10 ori mai mare decat activele din bilant, adica peste 1 trilion de dolari. Rezerva Federala a inceput sa contacteze numele mari de pe Wall-Street ca sa gaseasca o solutie pentru salvarea fondului. La un moment dat a aparut o oferta interesanta din partea unui grup coordonat de Warren Buffett: sa cumpere partile partenerilor cu 250 milioane de dolari si sa recapitalizeze fondul cu 3 miliarde de la firma lui Buffett – Berkshire Hathaway -, 700 milioane de la AIG si 300 milioane de la Goldman Sachs. O conditie era ca Meriwether si ai lui sa iasa complet din joc, iar managementul sa fie preluat de divizia de tranzactionare de la Goldman Sachs. Oferta a expirat fara a fi acceptata. Pana la urma, Rezerva Federala a reusit sa adune 14 banci, care au injectat 3.6 miliarde si au obtinut 90% din partile fondului. Echipa lui Meriwether a ramas cu 10% si cu pozitiile de management. Fondul a fost lichidat in 1999, dupa ce echipa a reusit sa gestioneze cele 60,000 de pozitii financiare si sa returneze bancilor cele 3.6 miliarde.

Decaderea lui LTCM a uimit intraga lume financiara. Cum a fost posibil, cu atatia practicieni si teoreticieni de renume? Erau toti foarte orientati spre cifre si hraniti de o scoala de gandire care a incercat sa realizeze o modelare matematica a fenomenelor financiare. Insa economia nu se afla in categoria stiintelor exacte, ca fizica sau chimia. Mai demult era considerata stiinta sociala, ceea ce era o alta exagerare – adevarul este undeva la mijloc.  Formulele functioneaza mai ales in situatile de normalitate, insa atunci cand au loc fenomene extreme, lumea reactioneaza irational, este haos, totul este imprevizibil –  cum ai putea sa calculezi ce se intampla atunci? Nici macar probabilitatile nu pot fi calculate.

Pana la urma este mai usor sa ai tot timpul in minte cele mai rele scenarii care se pot intampla si care ar fi consecintele. Sa iti cunosti limitele personale si ale instrumentelor pe care le folosesti. Si sa ai mult “common sense”, care, printre altele, iti va spune ca este intotdeauna riscant sa ai datorii prea mari – nimeni nu da faliment daca nu are datorii.

 

 

 

AUG 13
2015

Gustul dulce-amarui al Coca-Cola

“If you think you are going to be successful running your business in the next ten years the way you did in the last ten years, you’re out of your mind. To succeed, you have to disturb the present. 

Not to take risks is the biggest risk.“ (Roberto Goizueta)

 

Are un gust placut, o poveste frumoasa si reclame pline de magie care promit fericire. Dupa aprecierea multora, Coca-Cola este cel mai cunoscut si mai solid brand din lume, una dintre firmele cele mai studiate si mai iubite de investitori.

Bautura Coca-Cola a fost inventata de farmacistul John S. Pemberton din Atlanta care fusese ranit in Razboiul civil si devenise dependent de morfina. El cauta un produs care sa inlocuiasca morfina si, in plus, vroia sa creeze ceva remarcabil. Dupa mai multe incercari nereusite cu retete de medicamente, a inventat in 1886 o bautura care la inceput era considerate leac pentru mai multe afectiuni si apoi doar o bautura racoritoare vanduta in farmacie. Contabilul sau a gasit un nume potrivit – “Coca-Cola” – si grafica deosebita care este folosita si astazi.

Doi ani mai tarziu farmacistul moare, dar vanduse intre timp pachetul majoritar al firmei omului de afaceri Asa G.Candler. Acesta a introdus o strategie de marketing, prin diverse reclame si promotii, si o echipa de vanzari. A gasit 3 intreprinzatori carora le-a vandut pentru 1$ dreptul de imbuteliator exclusiv. Acestia au vrut o diferientiere clara fata de competitie, asa ca au creat o sticla cu design unic si au reusit sa extinda distributia in toata tara.

In 1931, echipa de marketing avea nevoie de o reclama deosebita pentru sarbatorile de iarna, sezon caracterizat prin vanzari slabe, si ceea ce a rezultat a fost un Mos Craciun rosu, cu barba, foarte rotofei si foarte vesel care tine in mana o sticla de Coca-Cola. Pana atunci, Mos Craciun era reprezentat in multe feluri, dar ei au reusit sa creeze sau cel putin sa popularizeze acea imagine care a devenit simbol pentru o lume intreaga. Au urmat o multime de idei de marketing foarte inspirate, mergand pana la reclamele actuale, in care intotdeauna cunoscuta bautura este asociata cu o stare de fericire.

Anii au trecut, firma a crescut, insa actionarii nu au simtit tot timpul starea de fericire. Dupa ce bautura a devenit populara in toata SUA, firma intrat in pana de idei, a inceput sa fie atacata puternic de rivali precum Pepsi, era considerata o companie veche si conservatoatre si, mai ales, vanzarile si pretul actiunii stagnau. In acea perioada a intrat in scena obscurul emigrant cubanez Roberto Goizueta. El a devenit CEO in 1981 si pana in 1997, cand a murit, a reusit sa creeze mai multa valoare pentru actionari decat orice alt CEO din istorie, mai exact o crestere de 7200% prin aprecierea actiunii + dividend. Un om linistit, insa foarte efervescent in idei, el l-a adus ca COO si presendinte pe Donald R. Keough, extravert si lider charismatic, care a fost un ajutor nepretuit. Noul CEO a vandut afacerile neproductive ale firmei, de tipul fermelor pentru cresterea crevetilor (intr-adevar, isi pierdusera focusul la un moment dat!), si apoi a implementat o idee simpla: imprumuta-te ieftin si fa investitii cu rentabilitate mare. Mai concret, a inceput prin diversificarea gamei de produse. La un moment dat a incercat chair o schimbare majora de produs, si anume sa inlocuiasca Old Coke cu New Coke, ceea ce a fost un esec total. Insa ulterior a lansat Diet Coke, cu succes enorm, iar mai tarziu Cherry Coke, o alta miscare inspirata. A doua strategie a lui Goizueta a fost extenderea internationala agresiva – practic el este cel care a facut din Coca-Cola cel mai cunoscut brand din lume.

Goizueta a murit brusc in 1997 si au inceput vremuri mai grele. Imediat a fost numit la conducere Douglas Ivester, care crescuse in umbra cubanezului si parea promitator. Acesta era briliant si cu declaratii bombastice, insa lipsit de leadership si viziune de ansamblu. Obsedat de detalii, a creat o firma prea organizata si rigida, care nu mai era capabila sa inoveze sa isi mentina flexibilitatea in relatiile cu partenerii strategicl. Cel mai grav, a stricat relatiile cu imbuteliatorii, in conditiile in care 90% din business-ul firmei se afla in mainile lor. Apoi a demisionat brusc, dupa doar 2 ani de cand fusese numit. Ce s-a intamplat? In cadrul unei intalniri private, actionarii cei mai importanti, Warren Buffett si Herbert Allen l-au informat ca si-au pierdut increderea in capacitatea lui de a conduce firma si l-au convins sa demisioneze.

Apoi a urmat Douglas Daft, care a fost CEO din 2000 pana in 2004. A vrut sa continue strategia lui Goizueta si sa repare ceea ce stricase Ivester, printre altele sa descentralizeze firma – “think locally and act locally”. Insa rezultatele nu au fost stralucite. Cea mai mare gafa a fost incercarea esuata de a cumpara firma Quaker Oats, care detinea bautura Gatorade. Ideea in sine nu era rea, insa nu a stiut sa negocieze un pret bun: vroia sa plateasca cu 10.5% din actiunile Coca-Cola, ceea ce a fost considerat un pret prea mare de catre Warren Buffett si alti reprezentanti ai actionarilor. In general vorbind, firmele valoroase ar trebui sa nu plateasca cu actiunile lor, pentru ca de multe ori acestea sunt subevaluate, iar firma cumparata nu este de o calitate echivalenta.

Dupa 2 CEO slabi, in 2004 a fost readus in fima Neville Isdell, un australian care lucrase acolo 40 de ani si se retrasese. Intelegerea a fost sa stea 4-5 ani, timp in care sa revitalizeze firma si sa gaseasaca un succesor. A reusit sa faca cateva achizitii bune si a lansat produse noi – in primul rand Coke Zero. A plecat in 2008, asa cum era prevazut, si l-a lasat locut lui Muhtar Kent, actualui CEO.

Ultimii ani nu au fost foarte buni. Din 2011 vanzarile au stagnat si profiturile au scazut. Anul acesta firma are un program de reducere a costurilor cu 3 miliarde si este, de asemenea, foarte activa in rascumpararea de actiuni, ceea ce poate duce la cresterea profitului si mai ales a profitului pe actiune. Insa acestea sunt strategiile firmelor lipsite de viziune sau prea mature. Poti sa tai “grasimea” prin reduceri de costuri, dar la un moment dat ea se termina si pui in pericol “organismul”. Rascumparari de actiuni poti face mai mult timp si poti aduce valoare actionarilor, insa este vorba de o firma care isi creste sau mentine profitul pe actiune printr-un truc financiar productiv si nu din rezultate bune in plan operational. Dar macar actionarii sunt multumiti ca firma nu risipeste banii pe achizitii proaste si alte cheltuieli iresponsabile – deci nu este cea mai proasta strategie.

Insa s-a mai intamplat ceva. La inceputul lui 2014 a fost un scandal legat de compensatiile generoase cerute de management, care datorita optiunilor acordate (stock options) ar fi avut un efect dilutiv asupra actiunilor. Warren Buffett s-a abtinut sa voteze, din loialitate fata de conducere, insa ulterior planul initial a fost modificat in termeni mai fericiti pentru actionari. Ceea ce indica ca probabil Buffett a avut din nou niste intalniri private. Insa ne intrebam cat timp o sa mai considere Coca-Cola firma perfecta, pe care ar vrea sa o detina “forever”, si intre timp sa se lupte cu CEOs in culise? Cel putin atata timp cat o sa fie cel mai mare actionar – este bine sa crezi in alegerile facute sau sa renunti la ele.

Daca ne uitam la bautura Coca-Cola, este un produs ideal pentru a cuceri piata. Este o bautura rece si stim cu totii ca fiecare persoana are nevoie sa bea zilnic o cantitate apreciabila de lichid;.este dulce, adica este placuta si da dependente; acelasi lucru se poate spune si despre cofeina din compozitia ei; are o culoare naturala – seamana cu vinul sau cafeaua (amintiti-va de culoarea nefericitului Pepsi Blue care te indemna sa iti pui comprese cu el, nu sa il bei). Este un produs genial, chiar nu se poate gasi altul cu atatea calitati! Formula este secreta: daca va uitati pe lista de ingredientele o sa vedeti si “arome naturale” – acolo este secretul.

Insa chiar si un produs care este considerat perfect intr-o anumita perioada devine mai putin atragator in timp. S-ar putea chiar sa fie serios argumentul (invocat de firmele de bauturi carbogazoase cand au rezultate proaste) ca bauturile de tipul Coca-Cola incep sa isi piearda sex-appealul pentru ca sunt cerute produsele mai sanatoase; consumatorul a devenit mai atent la sanatatea sa. Tocmai de aceea si firma Coca–Cola a introdus in anumite momente variantele Light si Zero, iar mai recent s-a orientat si spre produse total diferite si mai sanatoase, de tipul Vitaminwater. Dar aceste tendinte nu inseamna o indepartare treptata de brandul Coca-Cola, cel care da numele firmei?

Cu sau fara Coca-Cola ca si brand dominant, firma depinde foarte mult de cine o conduce, asa cum s-a vazut. Poti sa detii branduri excelente, dar daca nu exista viziune, leadership, intelepciune in alocarea capitalului si toate celelalte ingrediente necesare, orice firma pierde din avant. Insa existenta unor branduri valoroase in portofoliu si un domeniu de activitate cu rentabilitati mari ii asigura o stare acceptabila si o mai mare inertie. Cele mai grave situatii sunt acelea cand firma facea oricum greu banii si in plus apare un CEO slab – este o reteta sigura pentru dezastru.

Coca-Cola era in anii ‘80 un brand cu potential international, pe care si l-a valorificat pe deplin. Goizueta a fost un CEO vizionar, care a profitat de o situatie favorabila a momentului: multe tari emergente, printre care fostele comuniste, isi deschisesera pietele si erau avide sa absoarba o gramada de produse. A fost o perioada unica si s-au facut multi bani. Acum situatia este mult mai grea pentru firmele mature, care sunt de multi ani extinse international. La un moment dat te blochezi; nu poti forta pe toata lumea sa iti consume produsul; sau te chinui sa te extinzi in tari foarte sarace, unde consumul pentru orice fel de produse este foarte scazut. Se poate incerca ce a facut McDonald’s: a introdus micul dejun, iar mai tarziu salatele, si asa si-a marit piata. Dar nu se poate la infinit.

Cine spune ca a facut bani cu actiunile Coca-Cola in ultimii 25 – 30 ani se refera de fapt la perioada 1989 – 1998, cand pretul a crescut de 14 – 15 ori. De atunci nu s-a mai intamplat nimic. Se mai putea obtine o dublare a banilor din 2009 si pana acum. Este adevarat insa ca stai linistit in perioadele de criza: astfel de firme nu scad foarte mult comparativ cu cele mai mici. Cred ca este cel mai important motiv pentru care cineva ar decide sa detina firme mature macar pentru o parte a portofoliului. Pentru multi investitori, sunt foarte greu de suportat scaderile bruste ale preturilor firmelor mici

Povestile de success sunt ultile ca sa inveti sa analizezi firme si sa le recunosti pe cele excelente. Dar ceea ce s-a intamplat in istoria unei firmei acum 30 de ani nu ar trebui sa influenteze decizia de investi in prezent. Foarte rar exista continuitate a unei culturi bune de intreprendere pe perioade foarte mari, care presupune inclusiv succesiunea unor lideri buni. In plus, exista factori externi care pot schimba datele problemei. Un investitor nu ar trebui sa renunte niciodata la analiza “rece”.