Ghid de Investitii

Arhiva lunara: January 2016

JAN 09
2016

Investitii si probabilitati

Socrate: “Apropierea de adevar nu este acelasi lucru cu adevarul”

Jocurile de noroc au existat din timpuri stravechi. La fel si matematica. Doar ca la inceput pasionatii de jocuri se bazau pe fler sau se lasau complet in voia sortii, iar matematica se rezuma la aritmertica si geometria clasica, aplicate la fenomenele care se desfasurau cu exactitate. Nimeni nu se gandea inca sa cuantifice manifestarile hazardului.

Mai tarziu, printre jucatori au inceput sa apara cativa matematicieni, care si-au dat seama ca si rezultatele aleatoare se supun anumitor reguli. Asa au aparut probabilitatile, cu jocurile de noroc reprezentand cel mai bun laborator pentru testarea lor. Ideea este urmatoarea: nimeni nu stie cu certitudine, de exemplu, care dintre cele 6 fete ale unui zar va aparea la urmatoarea aruncare, insa stim ca probabilitatea de a aparea oricare dintre ele este 1/6. Avem aici doua aspecte importante: 1) Cand rezultatul este determinat doar de hazard, evenimentele sunt independente, deci nu exista o influenta a rezultatelor trecute asupra celor viitoare – monedele si zarurile nu au “memorie”, asa ca dupa 10 aruncari cu ghinion nu avem nicio garantie ca urmeaza una norocoasa, la fel si invers (contrar a ceea ce cred jucatorii); 2) La un numar foarte mare de incercari, rezultatele se apropie de probabilitatea calculata matematic – unii matematicieni au facut sute sau chiar mii de aruncari cu monede si zaruri, proband experimental aceasta afirmatie, care se numeste legea numerelor mari.

Cavalerul de Méré, un nobil francez care a trait in secolul XVII, avea obiceiul sa faca pariuri la aruncarea zarurilor. El prefera sa parieze sume mici cu un numar mare de aruncari, in loc sa-si riste averea pe cateva. Insa cavalerul a crezut ca un dublu 6 are probabilitatea de aparitie peste 50% la 24 de aruncari, in realitate aceasta fiind 49.14%. Ar fi castigat mult mai multi bani daca ar fi pariat pe 25 de aruncari, unde probabilitatea este 50.55% (va invit sa calculati!)

Ar trebui remarcat ca astfel de calcule functioneaza doar in cazul jocurilor influentate in intregime de hazard. In cazul pokerului intervine si priceperea jucatorului, iar in jocul de sah rezultatul este determinat doar de pricepere. Maestrii probabilitatilor au pus bazele acestui domeniu fascinant studiind fenomene simple, insa apoi tentatia a fost sa le aplice si in aspecte ale realitatii unde influentele sunt complexe. Oare au procedat bine?

De la jocurile de noroc s-a trecut la observarea fenomenelor naturale, si cel mai firesc a fost sa se faca masuratori legate de caracteristicile oamenilor: inaltime, greutate, inteligenta, speranta de viata etc. S-a observant ca orice astfel de caracteristica calculata pe o populatie suficient de mare va avea o reprezentare grafica de forma unui clopot, unde pe orizontala avem valorile obtinute, iar pe verticala frecventa acestora. Forma graficului indica: 1) O aglomerare in jurul mediei – de ex, inaltimea medie masurata pe un esantion este cea care apare cel mai frecvent; 2) Extremele sunt simetrice – sunt tot atatia oameni inalti cat cei scunzi, oameni foarte inalti cat cei foarte scunzi.

Constatarea ca rezultatele se aglomereaza in jurul mediei a fost dezvoltata si s-a ajuns la ideea de regresie la medie, care explica ce se intampla in timp cu valorile unei caracteristici: aparitia unor valori extreme este urmata de aparitia unora care se apropie de medie. De exemplu, oamenii foarte inalti au in general urmasi mai scunzi decat ei, la fel si invers. Altfel s-ar ajunge la o lume infricosatoare, numai cu extreme.

Johann Carl Friedrich Gauss a fost un matematician genial din secolul XIX care a teoretizat riguros aceste idei si de aceea curba in forma de clopot se mai numeste “curba lui Gauss” sau “clopotul lui Gauss” sau “distributia gaussiana”. Toate elementele de statistica care au derivat din aceasta teorie sunt utile in diverse domenii. Ganditi-va doar la industria asigurarilor, care nu ar putea functiona fara calculele legate de speranta de viata sau ale probabilitatii producerii diverselor accidente si dezastre.

Spre deosebire de evenimentele independente din jocul de zaruri, in cazul fenomenelor “naturale” care se supun distributiei gaussiene evenimentele se influenteaza unele pe celelalte – pentru caracteristicilor oamenilor ereditatea si selectia naturala sunt mecanismele care determina manifestarile. Tocmai de aceea tind toate catre medie si au aceeasi distributie in forma de clopot – altfel valorile lor s-ar distribui din moduri diverse, complet aleator. Intersant din punct de vedere practic este ca odata stabilita distributia unei variabile/ caracteristici putem calcula probabilitatea aparitiei unei valori oarecare a ei – daca masuram inaltimea pentru un esantion reprezentativ al populatiei Romaniei putem apoi determina distributia, iar ulterior putem calcula probabilitatea ca cineva sa aiba o inaltime oarecare, de pilda 1.80 m.

Plasamentele la bursa au fost considerate mult timp o activitate speculativa, supusa complet hazardului. Abia in secolul XX a inceput sa se faca lumina. Investitorii au inceput in sfarsit sa citeasca informatiile financiare despre firme, si aici ar trebui mentionat in primul rand Benjamin Graham – parintele analizei financiare – care folosind o matematica simpla a introdus cateva concepte folosite si astazi de “value investors”. Mai tarziu, au aparut matematicienii “forte” care au introdus elemente de probabilitati in piata de capital. Ei au lansat  ipoteza pietei eficiente (Efficient Market Hypothesis – EMH), care porneste de la ideea ca piata este rationala si inglobeaza in orice moment toate informatiile depre o actiune, si au continuat cu teorii care inglobeaza multe calcule: teoria portofoliului modern (Modern Portfolio Theory – MPT) si cea de evaluare a activelor financiare (Capital Asset Pricing Model – CAPM). Acestea au in centru raportul dintre risc si rentabilitate. Pe masura ce au aparut produse derivate complexe, s-au inmultit si calculele.

Rezultatul acestor teorii care au adus multe premii Nobel diversilor profesori eminenti a fost ca in vremurile bune s-au facut bani frumosi – dar atunci a facut toata lumea bani, indiferent de metode – insa in cele de recesiune, “crash” bursier sau alte dezastre economice oameni extrem de inteligenti si firmele lor au suferit pierderi uriase. Si aceasta s-a intamplat mai ales in situatiile in care s-a considerat ca un risc cu probabilitate foarte mica de a se produce este ca si inexistent. In primul rand au calculat gresit probabilitatea – situatiile extreme in conomie se intampla mai des decat se crede.  In al doilea rand, recititi citatul din  Socrate de la inceputul acestei scrieri.

Ipoteza pietei eficiente porneste de la ideea ca oamenii sunt rationali, prin urmare piata este rationala, asa ca pretul oricarei actiuni reflecta in orice moment valoarea ei reala; deci nimeni nu poate face o selectie de actiuni care sa se comporte mai bine decat media pietei (insa ei au gasit apoi niste metode prin care sa faci bani in aceasta piata neprietenoasa). Oare cineva care cunoaste macar putin natura umana ar putea considera ca oamenii sunt in general rationali? Oare atunci cand bursa se umfla sau se prabuseste cu zeci de procente intr-un timp scurt putem considera ca ea reflecta valoarea reala a firmelor (cum s-ar putea modifica valoarea unei firme peste noapte)? De fapt, tot ce putem spera este ca pe termen lung pretul va reflecta realitatea, pentru ca pe termen scurt sunt oscilatii haotice.

In acelasi timp, fenomenul economic este prea complex ca sa consideram ca vreo manifestare a sa se distribuie dupa o curba gaussiana perfecta. Este periculos sa aplicam strict revenirea/ regresia la medie: este adevarat ca dupa o prabusire a preturilor actiunilor acestea vor creste la un moment dat catre medie sau  vor cobora dupa ce au crescut foarte mult, insa nu stim cand se va intampla aceasta miscare, poate fi o asteptare lunga (si dureroasa); in plus, mediile se pot schimba semnificativ in timp, normalitatea din trecut sa fie inlocuita de o noua normalitate. In economie, evenimentele din trecut nu sunt sunt mereu un bun predictor al celor viitoare. Sunt mult prea multi factori care influenteaza economia ca sa se poata face un calcul matematic, chiar si de tip probabilistic.

Pentru calculul probabilitatilor, este nevoie sa lucram cu fenomene simple, supuse regularitatii, cele supuse legilor fizicii si impiediate astfel sa varieze prea mult. Cele care au legatura cu socialul si economicul nu intra in aceasta categorie. Dupa ce a pierdut multi bani intr-o investitie nefericita, Isaac Newton a recunoscut: “Pot calcula mişcarea corpurilor cereşti, dar nu şi nebunia oamenilor.”  Alti intelepti au spus ca toate fenomenele, inclusiv cele economice, au o cauza bine determinata, insa atata timp cand nu o cunoastem suntem invaluiti de incertitudine si vom avea parte de evenimente neasteptate,

Exista situatii in viata in care gradul de incertitudine este atat de mare incat cel mai bine este sa amanam orice decizie pana in momentul cand acumulam mai multe informatii. Exista si numeroase momente cand avem suficiente informatii pentru a decide, insa nu putem avea nici certitudine matematica si nici sa facem un calcul probabilistic “curat” – este situatia cea mai frecventa in care se afla investitorul la bursa. Ceea ce putem face este sa folosim principii ale teoriei probabilitatilor, fara ca acestea sa fie aplicate rigid – in investitii avem nevoie de o gandire foarte nuantata. Este bine sa studiati Price/ Earnings istoric al unei firme, sa considerati ca un pret prea scazut sau prea crescut al unei actiuni va tinde spre “normalitate”, sa nu va ganditi ca dezastrele pe piata bursiera sa intampla in fiecare zi, sa credeti ca exista si ceva logica in reactiile investitorilor etc , dar toate aceste evaluari sa fie facute in termeni aproximativi.

Incercati sa revizuiti teoria probabilitatii si aplicatiile ei si invatati sa o utilizati cu intelepciune in viata si in investitii. De asemenea, va invit sa cititi “Impotriva zeilor. Remarcabila poveste a riscului” de Peter Bernstein, o carte minunata despre riscul in investitii, care mi-a inspirat aceste idei.

JAN 05
2016

Antreprenor vs investitor

Am avut de curand o discutie cu o prietena antreprenoare despre ce afaceri bune se mai pot face in Romania si dupa un schimb mai lung de pareri am realizat ca pun prea des intrebarea: dar este cutare business unul cu adevarat profitabil si are potentialul sa creasca mai mult? Am realizat ca este vorba despre un defect profesional.

Se stie ca antreprenorul este in general pasionat de ceea ce face si incepe o afacere intr-un domeniu in care are o competenta sau un avantaj competitiv de vreun fel.  El sadeste o samanta si asteapta plin de incredere ca aceasta sa dea roade; este prin definitie optimist. El este activ, practic si mai putin preocupat de analize si de alte aspecte teoretice. Si mai ales in mediul de afaceri romanesc – suntem o natie latina, mai sentimentala – nu este bine vazut sa consideri ca majoritatea business-urilor sunt mici si putin profitabile, fara perspective de crestere si sa pui intrebarea aroganta cum poti sa gasesti o idee de business cu potential mai mare si care sa produca multi bani. Chiar este o aroganta, insa nu este aceasta atitudinea ambitioasa care te poate duce foarte sus? Cred ca este, insa trebuie sa ne ascundem jocul si sa cultivam o interfata mai toleranta.

In plus, o atitudine prea critica in afaceri poate distruge avantul antreprenorial; este nevoie de putina nebunie, multa incredere si dedicare. Atitudinea de filozof sceptic sau observator extern poate impiedica omul sa mai actioneze. Antreprenorul trebuie sa incerce mult, sa se puna pe treaba fara sa ezite la nesfarsit, sa gaseasca solutii practice. Si sa aiba mare incredere ca va reusi, pentru ca numai asa va gasi energia si entuziasmul atat de necesare in afaceri.

Antreprenorul are nevoie sa posede intr-o masura serioasa puterea de executie. Aceasta are doua componente importante: spiritul practic si perseverenta. In Romania dam dovada de mult spirit practic, insa perseverenta este prezenta in mai mica masura. De asemenea, la noi este mai putina motivatie sa sa creasca afaceri mari, oamenii se multumesc cu mai putin. In general, daca ajung sa castige suficienti bani incat sa isi satisfaca dorintele materiale, nu vor sa mai lupte. Relatia noastra cu banii este inca privita la nivelul strict material. In tarile unde capitalismul este matur, ei vor sa castige multi bani ca sa isi dovedeasca ca sunt capabili si exista multi oameni de afaceri foarte bogati care traiesc simplu, investesc banii in proiecte interesante si/ sau ii doneaza in scopuri caritabile. Noi, romanii, ne credem mai spiritualizati, insa ma intreb daca suntem cu adevarat.

Dar aceste observatii sunt tot in tendinta critica al investitorului. Exista foarte multi oameni deosebiti in mediul de afaceri autohton, care poseda toate ingredientele necesare pentru reusita. Si invit pe toata lumea interesata de business sau de investitii sa citeasca despre acestia si sa intre in contact cu ei daca este posibil.

Sa trecem la investitori, si aici ma refer in principal la cei care plaseaza bani pe piata bursiera. Si nu la speculatori, ci la cei care fac investitii pe termen lung, ceea ce solicita o munca intensa de cautare de informatii si analiza a lor. In general sunt oameni introverti, capabili sa stea mult timp singuri si lipiti de scaun, cu o rabdare infinita si un spirit critic dezvoltat (s-ar putea sa fie mai placuti antreprenorii).  Au un stil de viata mai bizar, multa lume ii priveste cu circumspectie, insa ei ar trebui sa se obisnuiasca si sa isi continue drumul.

Referitor la relatia romanilor cu bursa, am observant doua categorii reprezentative: in prima se incadreaza o majoritate covarsitoare a oamenilor – cei reticenti si care privesc aceasta activitate cu suspiciune si o considera asemanatoare jocurilor de noroc; in a doua categorie sunt cei care plaseaza bani la bursa (in general cea locala) in stilul speculativ, pe termen scurt, confirmand astfel presupunerile celor reticenti.

Viata unui investitor nu este spectaculoasa dupa majoritatea standardelor, aceasta daca nu cumva lumea il confunda cu “The Wolf of Wall Street” – cunoscutul personaj inspirat din viata reala si interpretat de Leonardo DiCaprio, care facea brokeraj, nu investitii, si, in plus, isi pacalea clientii. Investitorul nu negociaza contracte, nu lanseaza produse, nu angajeaza oameni. Si ar trebui sa evite sa-si furnizeze adrenalina printr-o activitate intensa de tranzactionare. Din pacate, in afara investitorilor institutionali mari, ceilalti nu au acces la discutii cu managementul firmelor in care investesc si nici nu se vor deplasa in SUA sau in alta tara straina ca sa participe la adunarile actionarilor. Munca este pur analitica si ar trebui sa ne multumim cu provocarile intelectuale. Majoritatea investitorilor s-au izbit de comentarii acide prin care li se spunea ca stau degeaba toata ziua. Mi s-a intamplat ca cineva care parea ca manifesta admiratie fata de mine si ceea ce fac, dupa ce i-am intins o mica capcana sa imi marturiseasca ca asteapta de cativa ani sa ma maturizez si sa fac ceva practic.

In activitatea de investitie, gandirea independenta este o caracteristica absolut necesara, pentru ca ea este cea care ne face imuni la capriciile pietei, ne inhiba frica si lacomia care ii perturba pe majoritatea actorilor din mediul bursier. Doar ca aceasta independenta in gandire duce de multe ori la o independenta in actiune si la diferente de “stil” fata de restul lumii. Pe de alte parte, antreprenorul ar trebui sa inteleaga tendintele, nevoile oamenilor, ceea ce este greu de realizat fara sa urmeze si el trendul general sau macar sa fie integrat social si tolerant cu manifestarile generale.

Simplitatea si cautarea esentialului sunt doua caracteristici legate intre ele care pot foarte utile investitorului, pentru ca il ajuta ca din multitudinea de informatii despre o firma sa le extraga pe cele care conteaza. Daca ti se pare ca oamenii cumpara prea multe produse inutile, iar firmele cheltuie prea multi bani pe consultanta care este praf in vant, atunci poti fi un investitor bun, insa iti va fi greu sa vinzi orice fel de produse si servicii. Exista persoane cu capacitati empatice excelente, care se pot transpune in pielea altora si sa ii inteleaga chiar daca nu au aceleasi preferinte si idei, insa nu stiu ce facem cu urmatorul aspect: se zice ca trebuie sa crezi in produsele si serviciile pe care le oferi.

In ceea ce priveste creativitatea, cei care au un complex pentru ca aceasta le lipseste ar trebui sa stie ca in investitii nu este deloc necesara, ba chiar le-ar putea dauna: in aceasta activitate nu trebuie sa ai prea multe idei spumoase, ci trebuie sa aplici consecvent cateva reguli simple despre care stii ca functioneaza. In cazul antreprenoriatului, poate fi utila o minte creativa, insa nu este atat de importanta cum se considera in general: multi oameni cu mare succes in afaceri au preluat si au implementat ideile altora si ceea ce a contat a fost capacitatea de executie.

Activitatea de investitie pare foarte diferita de aceea de antreprenoriat, insa este adevarat ca una o poate inspira pe cealalta; mai exact, cine a construit o firma poate fi un mai bun investitor si cine a investit poate construi o firma mai solida. Prima este adevarata pentru ca cineva care a vazut cum functioneaza o firma reala s-a izbit de problemele practice care apar pe parcurs, asa ca intelege mai bine un raport anual, discursul unul CEO sau cat de importanti sunt oamenii dintr-o firma. In cel de-al doilea caz, cineva care a studiat multe firme se poate feri de greselile intreprinzatorului naiv, poate sti din experienta altora ce anume poate propulsa o firma si ce o poate distruge.

Este dificila trecerea de la antreprenoriat la investitii sau invers. Insa este si mai greu sa le faci in acelasi timp, sa fii simultan si investitor activ, si antreprenor activ, asa ca trebuie aleasa activitatea dominanta. Daca ai o firma sau mai multe in care esti implicat strategic si operational si aceasta activitate iti consuma mult timp, ai putea opta sa iti plasezi banii ca si investitor pasiv – voi detalia intr-un articol viitor ce inseamna aceasta. Sau poti fii un investitor activ, care petrece cea mai mare parte a timpului cu analizele de firme si activitatile conexe si sa optezi la un moment dat ca in afara detinerilor la bursa sa achizitionezi majoritar sau integral o firma detinuta privat. In acest caz, ar trebui sa ai grija ca firma sa fie condusa de oameni capabili, sa supraveghezi rezultatele financiare si sa iei decizii alocarea capitalului, adica stabilirea destinatinatiei banilor castigati (sa fie reinvestiti, sa fie folositi de alte firme dintre cele detinute, sa fie distribuiti actionarilor sub forma de dividende) Este adevarat ca Warren Buffett este CEO-ul firmei Berkshire Hathaway, insa aceasta este de fapt un holding si exista alti manageri care se ocupa de firmele componente. El se rezuma la activitatile mentionate anterior si se pare ce se implica putin in deciziile mari ale diviziei de aigurari si reasigurari, care este cea mai importanta si sofisticata din firma sa si un domeniu in care probabil ca Buffett intelege lucrurile mai bine decat oricine de pe planeta (insa nu ar trebui sa ne comparam cu Buffett!).

Fiecare ar trebui sa faca activitatea care i se potriveste. Analizati-va bine, nu va pacaliti singuri si nu uitati ca in ambele cazuri perseverenta este un ingredient cheie al succesului.