Ghid de Investitii

Arhiva lunara: May 2018

MAY 18
2018

Tipuri de investitori

Dupa ce timp de multi ani am analizat metodele diversilor investitori profesionisti de renume m-am gandit ca ar fi momentul sa fac o clasificare a celor mai interesanti dintre ei. Ca de obicei, ma voi concentra pe value investors (investitori axati pe valoare), adica cei care stabilesc valoarea activelor in care investesc si cumpara intotdeauna la un pret mult mai scazut. Unii dintre acesti investitori sunt mai putin tipici pentru abordarea value investing dar chiar si ei folosesc raportul valoare – pret.

 

Abordarea business

Cele mai multe exemple de gurus ai investitiilor se afla in aceasta categorie. In primul rand ii avem pe Warren Buffett si discipolii sai, de exemplu Mohnish Pabrai si Guy Spier. Acestia analizeaza in profunzime toate firmele in care investesc, au ajuns sa aiba o intelegere economica foarte buna a anumitor domenii si au un portofoliu destul de restrans. Ei sunt categoria tipica de value investors.  Buffett a obtinut rentabilitate medie anuala in jur de 20%, iar Pabrai 26%; in cazul lui Guy Spier este mai putin clar.

Un alt investitor celebru si pe care il admir foarte mult este Peter Lynch. Desi intotdeauna a analizat firmele in care a investit atat din punct de vedere financiar cat si al modelelor de business el este cel mai “superficial” dintre ei. Analizele sale erau realizate mai rapid (vorbesc la trecut pentru ca s-a retras din activitate de multi ani) si astfel a avut un portofoliu de peste 1000 de firme – o diversificare mai putin obisnuita la un value investor. Dar stia ce criterii sa foloseasca cand le studia, sa se axeze pe esential si sa cumpere foarte ieftin. Diversificarea il ajuta sa obtina volatilitate mica si sa isi multumeasca clientii cu niste profituri mai constante decat ale altor manageri de fonduri. Lynch a obtinut un fel de index fund cu firme selectate asfel incat cel putin 6 din 10 alegeri sa fie castigatoare (chiar el spunea ca de atat ai nevoie ca sa ai rezultate foarte bune). El a obtinut o rentabilitate medie enorma, aproximativ 29%.

Am observant un aspect interesant. Buffett si Lynch au o intelegere economica deosebita a firmelor. Ei le inteleg rational, intuitiv, le simt prin toti porii. Pabrai are in mai mica masura aceasta abilitate, insa el are o minte de inginer extrem de bine sistematizata care il ajuta sa descompuna, sa cantareasca si sa pondereze foarte bine toate agregatele unei firme. Guy Spier il urmeaza indeaproape pe Pabrai, chiar daca nu este inginer.

Tot in aceasta categorie (business) se incadreaza si Seth Klarman, un alt manager de fond foarte renumit, ale carui rezultate se situeaza la 20% rentabilitate. Abordarea lui difera putin de a celor de mai sus prin faptul ca el investeste si in firme mai “urate”, deci deja se indeparteaza de reprezentatii tipici ai acestei categorii. Ceilalti aleg in general firme care se prezinta bine, au “economic moat”, sunt profitabile, poti sa intelegi de ce le plac. In portofoliul lui Klarman insa poti intalni si exemplare mai ciudate, care par ca au probleme, au pierderi, datorii mari, firme de biotehnologie inca neprofitabile etc. Insa el si colegii sai studiaza si partea de active/ pasive din bilant, nu doar aspectele legate de profitabilitate si gasesc acolo o subevaloare semnificativa. Spre deosebire de ceilalti, el lucreaza cu o echipa de cateva zeci de oameni, care efectueaza in detaliu aceste evaluari de active sau reusesc sa gaseasca niste informatii mai ascunse. Ei sunt contabili, evaluatori, analisti foarte specializati pe diverse domenii – aceasta nu este o munca pe care sa o poti face singur.

 

Abordarea sistemica

In acest caz il avem ca exemplu remarcabil pe Ray Dalio, care conduce cel mai mare fond de investitii din lume, Bridgewater – 150 miliarde de dolari valoare a activelor, peste 1500 de angajati. Este un agregat urias pentru un fond de investitii.

Dalio foloseste o abordare mai speciala. Pe el il intereseaza foarte mult tendintele macroeconomice si studiaza mai putin modelele de business ale firmelor si nici nu investeste doar in actiuni. Vorbeste foarte putin despre strategia lui. Probabil ca foloseste cativa indicatori financiari pentru evaluarea fiecarei firme, dar il intereseaza mai ales portofoliul ca sistem. Este foarte atent la interdependentele dintre elemente si efectuaza un management al riscului foarte riguros. Dalio investeste in mai multe categorii de active, din mai multe regiuni geografice, atat “long” (mizeaza pe crestere) cat si “short” (mizeaza pe scadere) si urmareste o reducere a volatititatii printr-un numar mare de pariuri necorelate (care nu evolueaza in aceeasi directie).

Dalio a imprumutat cateva idei – mai ales acelea de risc si diversificare – de la teoria portofoliului modern si ipoteza pietelor eficiente, care sunt dusmanii value investing, dar totusi face suficient de multe evaluari de active incat sa il incadram in linia “value”. In cel mai rau caz, se afla undeva la granita. A obtinut o rentabilitate medie de 21%. Este un rezultat foarte bun, dar mai slab decat al lui Pabrai si Lynch care lucreaza singuri sau pe aproape. Oricum, strategia lui este greu de implementat data fiind desfasurarea de forte pe care o implica.

 

Abordarea matematica

Edward Thorp a facut parte din grupul de minti luminate de la MIT care in anii ’50 – ’60 au facut revolutie in matematica (mai ales probabilitati) si teoria informatiei. Probabilitatile l-au ajutat pe Thorp sa gaseasca o metoda de a invinge cazinoul la jocul de blackjack, prin “numararea” cartilor de joc. A scris o carte despre aceasta, a devenit si celebru, metoda fiind folosita si astazi. Ulteior a infiintat un fond de investitii a carui strategie era bazata pe arbitraj, pe depistarea anomaliilor din piata. A creat o formula de stabilire a pretului optiunilor (care a fost realizata in paralel de niste profesori si acestia au castigat premiul Nobel) si, utilizand un program software, depista optiunile subevaluate. A obtinut o rentabilitate anuala de 20%. Dupa un timp, matematica a patruns puternic in economie, multi profesionisti au aplicat astfel de metode si anomaliile din piata s-au diminuat.

Insa Jim Simmons reuseste si astazi sa aplice cu success modelele matematice. El este un fenomen, un personaj de pe alta planeta si este foarte opac in ceea ce priveste strategia lui, insa ea poate fi numita arbitraj statistic – foloseste statistica, probabilitati pentru a depista active subevaluate. Banuiesc ca este vorba despre niste formule complexe care sunt integrate in programe informatice, urmand ca deciziile sa se realizeze automat. Simmons foloseste o armata de 300 de angajati – cele mai luminate creiere, matematicieni fi fizicieni, culese de peste tot; bate orice universitate de top prin calitatea echipei lui. Acest tip de fond se numeste cantitativ – quant fund. De fapt, Jim Simmons gestioneaza mai multe fonduri din aceasta categorie si rentabilitatile lor sunt in mod clar peste 30% pe an, unele dintre ele chiar mult mai mult. Dupa cate stiu, sunt cele mai profitabile fonduri din lume.

Evident ca exista mai multe exemple de investitori buni pentru toate aceste categorii (mai ales pentru prima) dar cred ca acestea sunt suficiente pentru a sublinia cateva idei. Una dintre ele este ca trebuie sa cunosti foarte bine ce atu-uri ai si daca/ cum le poti folosi in activitatea investitionala. Este nevoie sa gasesti cea mai potrivita abordare pentru a depista active subevaluate. Insa ceea ce se mai observa din aceasta clasificare este ca spre deosebire de abordarea business celelalte doua sunt mai greu de aplicat; nu poti lucra singur, iti trebuie echipe cu multi oameni, eventual cu specialisti de varf. Nu poti fi decat investitor profesionist de mare anvergura ca sa poti aplica strategii atat de complexe.

Este complicat atunci cand te bazezi prea mult pe matematica. Nu uitati ca tot pe calcule matematice sofisticate se bazeaza si toata pleiada de manageri de fonduri care folosesc formulele invatate in scolile de finante si obtin rezultate proaste. Ai nevoie sa fii foarte bun la matematica astfel incat doar din calcule, fara analiza economica a firmelor, sa sesizezi toate nuantele si sa nu te pacalesti. Este o abordare riscanta si cred ca putini o reusesc cu adevarat.

Mai exista o diferenta intre cele 3 abordari: exceptand cazuri ca al lui Peter Lynch, abordarea business implica o volatilitate mai mare pentru ca portofoliile sunt restranse si ei nu urmaresc o decorelare a activelor,  ii intereseaza doar sa investeasca in firme bune la pret mic. In cazul celorlalte abordari volatilitatea este mult mai mica – Ray Dalio chiar are acest obiectiv in inima strategiei. Majoritatea clientilor fondurilor de investitii apreciaza o volatilitate mica, dar daca esti un investitor individual pregatit psihologic pentru piata de capital ar trebui sa te intereseze doar rentabilitatea.

Un investitor individual are sansa sa obtina rezultate bune daca se incadreaza cu succes in prima categorie (pana la Seth Klarman, care lucreaza deja intr-un mod prea complicat). Daca ai simt economic bun si o minte foarte bine structurata, exersezi enorm de mult si iti formezi o strategie pe care sa o intelegi bine poti deveni un investitor de succes. Te inspiri din diverse surse valoroase, iti stabilesti cateva idei simple si bine  inchegate si apoi le aplici cu consecventa.

 

 

 

 

MAY 17
2018

Investitii spiritualizate

Va amintiti de filmul “Wall Street”? Dar de “The Wolf of Wall Street”? Poate ca ma uit cam des la filme, dar unele dintre ele chiar au niste pilde interesante. Iar in acest caz este vorba despre niste indivizi lacomi din lumea pietelor financiare care doreau sa faca bani prin mijloace necinstite si societatea i-a pedepsit.

Exista si povesti adevarate. Sa consideram cazul lui Guy Spier, manager al unui fond de investitii, un adevarat value investor pe care il apreciez mult. In cartea sa “The Education of a Value Investor” isi spune povestea si insista pe transformarea sa ca om. Baiat sclipitor, cu scoli foarte bune, s-a dus plin de ambitie pe Wall Street si s-a angajat la o firma despre care a descoperit ulterior ca se ocupa cu afaceri dubioase. Dupa ce a fost “contaminat” de aceasta firma nimeni nu mai vroia sa il angajeze – ca sa vezi cum este piata muncii, cat de usor treci de la statutul de cel mai dezirabil candidat la acela de paria. Nu a avut alta solutie pentru a-si castiga existenta decat sa se lanseze pe cont propriu, asa ca a inceput sa gestioneze banii altora. Dar nu putea avea succes in aceasta activitate fara o schimbare radicala a personalitatii sale.

Majoritatea afacerilor din lumea financiara nu functioneaza ilegal, ci poate doar la limita ilegalitatii, insa exista multa imoralitate in modul cum se lucreaza. Povestile spuse de traderi si vanzatori din diverse institutii financiare, unele foarte prestigioase, prezinta niste oameni care lucreaza 14-16 ore pe zi, intr-un stres enorm, storc bani de la clienti prin mijloace neortodoxe ca sa primeasca bonusuri grase, sa se imbogateasca si sa scape cat mai repede de acolo. Nu prea suna a viata implinita si, in plus, nu este accesibil oricui sa lucreze in aceste companii. Trebuie sa fii barbat, alb, IQ mare, anglo-saxon, scoala de elita, foarte agresiv etc.

Si ce facem noi ceilalti, care suntem pasionati de lumea pietelor de capital dar nu vrem sau nu putem sa lucram in astfel de institutii financiare? Ce conditii ar trebui sa indeplinim? Ar trebui sa devenim investitori  – de retail sau profesionisti -, ceea ce inseamna un intreg stil de viata.

Sa incepem cu IQ-ul, care framanta pe multa lume si despre care stim ca este innascut, deci daca nu suntem dotati cu ce trebuie nu avem ce face. Diverse studii au aratat ca pentru a ajunge important, bogat etc este suficient un IQ de 115 – 120. Hai sa spunem ca pentru a face cercetare la un nivel foarte inalt in matematica, fizica sau alte zone unde se cere putere mare de abstractizare este nevoie de o inteligenta foarte ridicata, dar in toate celelalte domenii aceasta nu este necesara.

Warren Buffett spune deseori ca in investitii nu este necesar un IQ enorm, ci mai degraba ratiunea. Ray Dalio, detinatorul celui mai mare fond de investitii din lume, considera ca atunci cand isi selecteaza oamenii si trebuie sa aleaga intre caracter si inteligenta alege intotdeauna caracterul. Deseori cand discut cu cineva acest aspect mi se spune “Da, dar exact acesti oameni sus-mentionati sunt extrem de inteligenti, la fel si echipele lor, pentru cei care au echipe; esti sigura ca nu au fost ajutati de inteligenta lor sclipitoare sa ajunga atat de sus?”. Asa este, dar: 1) Sunt si multi indivizi cu IQ enorm care fac greseli masive in investitii, deci IQ-ul singur nu prea ajuta, ba poate chiar strica deseori, pentru ca da prea multa incredere in sine; 2) Chiar considerand ca pe oamenii sus-mentionati IQ-ul enorm (dublat de personalitatea potrivita) i-a ajutat sa ajunga mai sus decat daca il aveau mai mic, nu inseamna ca fara IQ enorm suntem niste ratati! Intre a fi Warren Buffett si a investi prost sunt multe trepte. Viata nu este formata doar din alb si negru. 3) Nu stiu daca pe ei i-a tras in sus IQ-ul, dar exista exemple de performanta deosebita (in domenii intelectuale) care nu a avut la baza o inteligenta sclipitoare: se pare ca Charles Darwin nu avea un IQ deosebit, dar a realizat ceva deosebit.

Asemanator, scolile bune nu garanteaza succesul in lumea financiara. Faptul ca multi gurus ai investitiilor au absolvit scoli de finante, unele dintre ele de top, nu inseamna decat ca oamenii inclinati spre pietele de capital apar in mod normal dintre cei care au fost in contact cu domeniul respectiv inca de cand si-au inceput studiile; stiau ce inseamna domeniul, aveau si niste cunostinte utile. Este mai putin natural ca interesul sa apara daca esti inginer, de exemplu, dar aceasta nu inseamna ca nu se poate. Oricine se poate reprofila si chiar se considera ca scolile de finante sunt daunatoare in calea de a deveni un bun invesitor pentru ca acolo se invata diverse teorii (cum a fi ipoteza pietelor eficiente) care sunt diferinte sau chiar in contradictie cu principiile value investing (investitiilor axate pe valoare). Jim Simmons, un alt manager de fond de mare success, lucreaza cu o echipa formata din matematicieni si fizicieni, nu economisti. Mohnish Pabrai este inginer si obtine niste rentabilitati uriase. Charlie Munger este avocat si o lume intreaga se inspira din ideile lui. In acelasi timp, majoritatea absolventilor scolilor de finante nu sunt manageri de fonduri/ investitori buni; ei sunt niste angajati buni pentru firmele din domeniu care vand pe bani multi produse si servicii mai mult sau mai putin sofisticate. Ceea ce trebuie insa mentionat este ca indiferent de studii, tot ai nevoie sa acumulezi competenta in domeniul financiar (de exemplu sa poti analiza declaratiile financiare ale firmelor).

Dupa cum spun Warren Buffett, Charlie Munger si altii, componenta intelectuala a personalitatii unui investitor ar trebui sa se axeze pe decizii rationale mai degraba decat pe inteligenta, de asemenea pe gandire independeta si pe niste modele mentale solide. Despre aceste aspecte am scris detaliat in alte articole, asa ca nu voi insista acum. In schimb, as vrea sa ma axez pe viata emotionala, valori morale, stil de viata, adica partea “soft” a personalitatii. Investitorii mari sunt mai ales niste oameni foarte intelepti. Poti invata  foarte multe pilde de viata de la ei, presarate cu psihologie, filozofie si orice domeniu care se incadreaza in ideea de “wordly wisdom” – termen popularizat de Charlie Munger.

Acesti gurus sunt caracterizati mai degraba prin simplitate decat prin sofisticare. Au cateva idei simple pe care isi bazeaza strategia dar pe acestea le inteleg in profunzime si le aplica sistematic. Si au vieti simple, astfel incat concetrarea lor pe aspectele esentiale sa fie maxima. Pot fi considerati chiar plictisitori. In general, in aceasta zona de activitate nu prea intanesti cazuri de vieti complicate, bogatie opulenta si hobby-uri periculoase – astfel de exemple sunt mai mult printre antreprenori. Cea mai extravaganta activitate pe care am intalnit-o la gurus din investitii este jocul de carti, in special bridge, pentru ca ii ajuta sa inteleaga probabilitatile.

O viata cat mai simpla te ajuta si sa fii echilibrat emotional, altfel poti faci greseli majore. Echilibrul emotional este o cerinta importanta pentru ca exista suficiente emotii generate de activitatea de investitii care te pot perturba, asa ca nu mai ai nevoie de altele. Trebuie sa fii ca o apa linistita si limpede. In cartea mai sus mentionata, Guy Spier povesteste cat de mult a lucrat pentru a-si cladi o personalitate echilibrata si mai putin vulnerabila la influentele negative. A citit carti de dezvoltare personala, a mers la seminarii pe aceste tema, la psihologi, la biserica etc. Poate ca altii au nevoie sa lucreze mai putin decat el, dar e important sa nu te pacalesti singur atunci cand te autoevaluezi, sa nu ai o atitudine aroganta si opaca.

Guy Spier scrie despre o intreaga evolutie spirituala a sa. Totul a pornit de la o nemultumire pe care o avea fata de sine, fata de propriul caracter, propriile valori. Asa ca a adoptat o atitudine mult mai umila si a inceput propria transformare. Poti sa incepi din mai multe puncte, dar sa abordam intai atitudinea fata de bani. Aceasa ar trebui sa se indeparteze de stilul Gordon Gekko. Desi paradoxal, acesti oameni pe care ii iau ca si exemple, au o atitudine foarte putin mercantila fata de viata desi ei gestioneaza banii altora, castiga pentru ei multi bani si chiar le plac banii. In primul rand sunt mult mai cinstiti decat altii in relatia cu clientii lor (si le produc si rentabilitati mai bune).  Fiecare dintre ei isi face anumite placeri materiale, evident, dar dincolo de aceasta banii sunt doar un scor, o dovada a competentei lor si multi dintre ei sunt donati. Buffett si Pabrai nu vor lasa copiilor aproape nimic mostenire din averile lor, ci banii respectivi se vor duce la diverse organizatii caritabile.

Acesti oameni doneaza societatii nu doar bani, ci si ideile lor si au atitudine foarte deschisa, calda si modesta. Buffett a spus recent ca ceea ce spera sa isi aminteasca oamenii in primul despre el dupa ani de la moartea lui este ca el a fost un bun profesor – deci nu ca a fost cel mai mare investitor! Guy Spier detaliaza mult in cartea lui acest aspect al generozitatii. Spune ca a adoptat atitudinea de a oferi sfaturi si aprecieri oamenilor din jur, fara a astepta ceva in schimb. Probabil ca multi dintre voi cunoasteti acea teorie ca daca esti generos, bun, cinstit cu oamenii din jur ceva pozitiv se va intoarce la un moment dat catre tine; dar probabil ca nu toti credeti in ea. Chiar daca nu avem dovezi clare, eu ma gandesc asa: daca acesti oameni pe care ii admir si ii consider modelele mele in viata cred toti cu tarie ca aceasta teorie este valabila, atunci cu siguranta ca ar trebui sa cred si eu. De fapt, o modalitate excelenta de a te imbunatati spiritual si de asemenea profesional este sa te inconjori de oameni mai buni decat tine sau sa te inspiri de la idolii tai care sunt personalitati publice.

Ar mai fi un aspect interesant: se pare ca oamenii mai putin spiritualizati au un mod de gandire mai ingust, mai lipsit de nuante si manifesta o subdezvoltare a intuitiei. Insa se stie ca pentru a se ajunge la activitati intelectuale complexe ai nevoie de multe nuante, de capacitatea de a lua decizii cand informatia este incompleta si de producerea unor asocieri la nivel subconstient. Fluenta intelectuala merge impreuna cu cea spirituala.

Ati putea spune ca este o mare ipocrizie toata spiritualiatea acestor gurus; ca ei imprastie in toate partile astfel de pilde ca sa-si creeze o imagine mai buna. Insa faptul ca isi doneaza averile poate fi verificat. Eu personal am verificat ca Guy Spier trimite carti postale – fizice, la cutia de scrisori –  de Craciun unor oameni cu care a schimbat 2 emailuri (am primit si eu una, spre marea mea surpriza). In plus, mai este si Viktor Frankl, un mare psiholog, care a scris cartea “Omul in cautarea sensului vietii” si apoi a pus bazele unei metode terapeutice care are la baza ideea sugerata de titlu. Oamenii dobandesc implinire, fericire si se vindeca de bolile psihice daca au un sens, un scop clar al vietii lor. Acesta difera de la persoana la persoana, poati fi mai grandios.sau mai simplu, dar este important ca el sa existe. Oamenii se ofilesc fara un scop. Insa indraznesc sa afirm ca apare o cantitate mai mare de implinire atunci cand scopurile noastre se indeparteaza mult de noi si au puterea sa influenteze pozitiv un numar mai mare de oameni si sa reziste mai mult in timp.