Ghid de Investitii
OCT 29
2013

De ce ii place IBM lui Warren Buffett

Publicat de in cu 0 comentarii

Warren Buffett a uimit mediul economic in noiembrie 2011 cand a anuntat ca a cumparat actiuni ale companiei  International Business Machines Corp. (IBM) in valoare de 11 miliarde de dolari. Surpriza este generata de atitudinea rezervata pe care investitorul din Omaha a avut-o de-a lungul timpului fata de firmele de tehnologia informatiei – un domeniu pe care considera ca nu il intelege suficient. Un alt fapt surprinzator a fost acela ca in momentul achizitiei actiunile IBM se aflau la un maxim istoric si se dublasera in valoare in ultimii 2 ani.

Buffett a mai cumparat actiuni IBM de atunci, astfel incat aceasta firma reprezinta acum  a 3-a sa detinere ca pondere din intreg portofoliul (14.6%), dupa Wells Fargo (21.5%) si Coca Cola (18%). La pretul actual, care este in jur de 176 USD, actiunea se afla aproximativ la costul de achizitie a lui Buffett si aproape de minimul anual, asa ca multi investitori se intreaba daca nu cumva ar fi cazul sa cumpere si ei. Numai ca pretul scazut are un motiv: al 6 lea trimestru consecutiv de scadere a vanzarilor.

Si totusi “oracolul din Omaha” a simtit ca exista valoare in aceasta companie, asa cum a explicat chiar el in cadrul unor interviuri. In primul rand, el considera ca IBM poseda un avantaj competitiv (economic moat) puternic, asigurat de un brand cunoscut de zeci de ani si o oferta de produse si servicii de calitate. “Nici un angajat al unui departament IT nu este concediat ca a ales IBM.”

De asemenea, in cursul ultimilor 10 ani, firma a cunoscut o schimbare, un “turnaround” semnificativ, migrand dinspre zona predominant hardware, devenita mai putin profitabila si cu mai multa concurenta, spre software si servicii. Ea este acum mai putin o firma propriu-zisa de tehnologie si mai mult un furnizor de solutii complexe, in genul firmelor mari de consultanta. In aceasta zona companiile mici nu mai pot concura, pentru le este greu sa ofere servicii atat de complexe; in plus, clientii sunt in general firme, nu utilizatori individuali, iar acestea prefera sa lucreze cu nume cunoscute. IBM a fost echipata si pentru adoptarea cloud computing si a altor tendinte actuale. Acum este o companie cu o platforma hardware diversificata, o oferta software mult mai extinsa decat in trecut si toate integrate intr-un pachet de servicii care rezolva diverse probleme de business ale clientilor. Contractele de servicii asigura o stabilitate a veniturilor.

Lui Buffett ii mai place atitudinea fata de actionari a lui IBM, in principal politicile de alocare a capitalului si faptul ca in general isi respecta planurile. Este vorba in general de achizitii si rascumpararea actiunilor (proprii) – primele le fac multe firme si nu sunt in multe cazuri de bun augur, insa a doua categorie este cea  care il entuziasmeaza pe Buffett in mod deosebit. Daca o firma nu are prea multe idei de crestere organica, ca de exemplu prin cercetare si dezvoltare, sau ii raman bani dupa ce a cheltuit pe acestea, atunci cea mai utila cheltuiala este rascumpararea actiunilor la preturi cat mai mici. In felul acesta creste valoarea fiecarei actiuni, pentru ca aceeasi cantitate de profit sau flux de capital se va imparti in mai putine parti.

In fiecare din ultimii ani, IBM a rascumparat actiuni in valoare de  5 – 6% din capitalizarea sa bursiera si planuieste sa continue acest trend. La aceasta se adauga dividendul de peste 2%, asa ca firma returneaza actionarilor aproape 8% din capitalizare (adica din ce au investit, considerand ca parametrii se mentin constanti).  Exista un avantaj al rascumpararilor fata de dividende: la ele nu se aplica impozit.

Buffett este entuziasmat de aceasta modalitate de alocare a capitalului pentru ca reflecta capacitatea executivilor de a servi interesele actionarilor. Si nu numai ca ii place, dar mizeaza pe faptul ca IBM va continua sa faca rascumparari in mod regulat. In 2011 el spera ca actiunile IBM se vor mentine la un pret scazut inca cativa ani, astfel incat sa poate fi continuate rascumpararile.

Firma a mai obtinut un rezultat interesant in acesti ani de schimbare: si-a crescut mult profitabilitatea, in mare parte prin migrarea dinspre hardware spre software si servicii, dar si prin taieri de costuri, reorganizari etc. Rata profitului (profit margin) a crescut de la 8.5% acum 10 ani la 15.5% acum, iar profitul/ capitalul actionarilor (return on equity – ROE) a crescut de la 30% la 83%.

Rezultatul acestor initiative a fost si o crestere a profitului per actiunie (earnings per share – EPS) de la 4.3 USD la 14 USD in 10 ani. Suna impresionant, insa problema este ca acest profit a fost obtinut doar prin rascumparare de actiuni si prin masuri de crestere a profitabilitatii si nu prin cresterea vanzarilor. Vanzarile au crescut doar 15% in tot acest timp, ceea ce este foarte putin, si sunt in declin de cateva trimestere.

Se mai observa un aspect important: schimbarile din cadrul firmei s-au produs in principal prin achizitii si nu prin dinamica interna – produse, servicii, imbunatatiri create de ei. Este de ajuns sa ne uitam la urmatoarele cifre: goodwill (cat se plateste la o achizitie peste valoarea contabila) a crescut de la o valoare nesemnificativa la 155% din capitalul actionarilor – ceea este foarte mult si indica multe achizitii; ideal ar trebui sa fie sub 50%. Datoriile au crescut si ele mult, astfel incat indicatorul datorii/ capitalul actionarilor (debt/ equity) a evoluat de la 61% la 148%.

Oare acestea sunt niste modalitati sustenabile de a-ti creste profitul per actiune? Cresterea profitabilitatii cu siguranta nu este, pentru ca la un moment dat firma atinge maximul posibil pentru genul sau de business. Cat despre rascumpararea actiunilor, teoretic pare ca poate fi realizata mult timp, dar este o modalitate artificiala de a aduce castiguri actionarilor daca nu este cuplata cu o dezvoltare autentica a afacerii; in realitate, nu poate functiona oricat.

Este aplicabila aici o expresie a lui Buffett: “turnarounds that never turn”. Cam aceasta este impresia in legatura cu IBM, cel putin din perspective cresterii: firma a facut o serie de interventii de toate felurile, a obtinut cateva rezultate pozitive, dar nu a reusit sa vanda mai mult (si cu siguranta si-a dorit acest lucru). Poate ca e mai greu sa obtina crestere acum, este deja foarte mare, dar de ce ar trebui sa inveasteasca in ea cineva in loc sa caute o firma care are alocare sanatoasa de capital, profitabilitate, dar este in acelasi timp dinamica, vanzarile cresc, isi dezvolta intern produsele si serviciile, fara prea multe achizitii.

IBM da impresia ca obtine rezultate prin tot felul de organizari, proceduri, restructurari, trucuri tipice corporatiilor, insa si-a pierdut acea vigoare, acel miez viu si plin de autentic. Pana acum cativa ani, Buffett nu investea in firme de acest tip. De multe ori a povestit in rapoartele sale anuale despre See’s Candy, firma detinuta si acum de Berkshire Hathaway si care reprezinta un model de crestere viguroasa si profituri mari, bazata pe idei simple de business si conducere antreprenoriala. Si chiar daca a cumparat si firme mari (gen Coca Cola sau Gillette) acestea aveau inca potential de dezvoltare.

Insa Buffett a ajuns sa vehiculeze sume prea mari de bani. Are nevoie de astfel de mamuti care pot absorbi multi bani si sa ofere stabilitate si venituri regulate, chiar daca aduc o rentabilitate mai scazuta. El are nevoie de stabilitate pentru ca firma sa este, printre altele, asigurator si reasigurator  si trebuie sa isi mentina un rating ridicat, plus fonduri disponibile in orice moment.

Din declaratiile investitorului din Omaha rezulta ca ii este de ajuns o cresterea stabila a profitului per actiune, realizata prin strategiile mentionate, fara sa il deranjeze prea mult stagnarea vanzarilor. Un venit stabil de aproximativ 8% pare ca ii este suficient. IBM arata in acest fel mai mult ca o obligatiune. Buffett a mai facut astfel de investitii atunci cand a cumparat actiuni preferentiale (care functioneaza ca niste obligatiuni) ale unor firme aflate in dificultate in criza din 2008 – 2009, de exemplu Goldman Sachs, Bank of America. Numai ca atunci exista si posibilitatea sa obtina venituri suplimentare prin transformarea respectivelor detineri in actiuni simple, la un pret favorabil. Nu este rau cum gandeste Buffett: daca Berkshire Hathaway ar obtine 8% din toate investitiile sale ar fi foarte bine pentru o firma de dimensiunea ei.

Se poate spune ca vorbim mai mult despre o investitie cu venit fix (sau aproape) decat despre investitia tipica intr-o firma de pe piata de capital. Aceasta dovedeste flexibilitatea mentala si logica extraordinara a lui Buffett – pana la urma nu conteaza daca venitul fix vine de la o actiune simpla, preferentiala sau de la obligatiune. In acelasi imp, s-ar putea ca el sa aiba si alte motive, greu de inteles pentru altii, pentru care investeste in IBM,  el de fapt mizand si pe un castig prin aprecierea pretului actiunii.

Este util sa urmaresti achizitiile facute de marii “gurus” ai investitiilor, insa ideile lor ar trebui analizate cu atentie si trecute prin filtrul propriu: daca o investitie nu indeplineste criteriile tale, atunci nu ar trebui facuta. In caz ca iti place Buffett, de exemplu, mai bine cumpara Berkshire Hathaway la un pret scazut decat una dintre actiunile alese de el, daca motivul pentru care o cumperi este doar faptul ca o detine el. Numai prin alegeri personalizate poti vedea daca propriile criterii  functioneaza, eventual sa le corectezi in timp. In plus, poti sa iti creezi un portofoliu care este inchegat, pe care il intelegi si care este compatibil cu motivatia ta.

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <s> <strike> <strong>