Ghid de Investitii

Author Archives: Cristina Bogatu

OCT 02
2017

Jucatorii

Care sunt viciile cele mai grele? Cred ca noi romanii suntem o natie de puritani pentru ca si cafeaua este considerata un viciu de multa lume. Dar as zice sa ramanem rezonabili si sa consideram fumatul ca fiind viciul cel mai slab si apoi plasam alcoolul, drogurile, jocurile de noroc si, evident, cele legate de viata sexuala, dar nu neaparat in aceasta ordine. Este greu de stabilit o ierarhie, pentru ca toate sunt patimi grele, iar dependenta de ele este greu de depasit.

Nu voi aborda ultima categorie, asa cum va asteptati, ci ma gandeam la jucatorii care castiga si pierd averi intr-o noapte, aflati intr-un delir imens, cu o cantitate de adrenalina care greu poate fi egalata de ceva. Agonie si extaz in forma pura! Suna ca din romane, dar viata este surprinzatoare.

Cand sunt intrebata daca “joc” la bursa ma fac ca un arici, dar apoi ma gandesc ca oamenii au dreptate, pentru ca astfel de exemple le sunt prezentate. Banuiesc ca nu ati vazut prea multe filme cu investitori pe termen lung, care se imbogatesc lent trudind izolati intr-un birou. In schimb, probabil ca ati vazut “Wall Street”, “Boiler Room” (Ben Affleck joaca extraordinar), “The Wolf of Wall Street”, “Margin Call”. Sa zicem ca in “Margin Call” actiunea si personajele sunt mai potolite, dar sa nu uitam ca ei facusera o gramada de imprudente, isi asumasera riscuri enorme si ca urmare au distrus banca.  In celelalte filme este multa actiune si apare genul acela de traderi agresivi si imorali si doar cate un personaj derutat care pare ca nu se incadreaza in sistem. Si, greu, de crezut, dar “The Wolf…” – cel mai “condimentat” cu scene grotesti – este inspirat dupa o poveste reala.

Da, am crezut ca filmele sunt pline de exagerari, ca oamenii din aceasta bransa ar trebui sa fie mai calculati, mai seriosi si mai morali. Dar am inceput sa ma informez. A fost dificil sa cunosc oameni care lucreaza in acest domeniu pentru ca in Romania piata de capital este nereprezentativa (imi pare rau pentru investitori si pentru angajatii din institutiile noastre financiare, ei sunt bine intentionati, dar la noi piata de capital aproape ca nu exista, iar activitatile aferente nu se compara cu ceea ce se intampla in firmele de profil din tarile dezvoltate). Asa ca am citit diverse carti din domeniu si mi s-au parut foarte interesante cele scrise de fostii angajai pe Wall Street, deveniti ulteriori scritori de succes, Michael Lewis (“Liar’s poker”) si Frank Partnoy (“Fiasco”), care se saturasera de mediul in care au lucrat si au simtit nevoia sa scrie despre ce au vazut si au trait acolo. Si o idee de baza este ca angajatii din marile banci de investitii chiar concureaza cu cei mai inversunati jucatori din cazinouri.

Pentru departamentele de trading si vanzari, bancile angajeaza oameni inteligenti, agresivi, ambitiosi, cu o mentalitate de jucatori. De fapt, multi dintre ei chaiar sunt jucatori, adica merg in cazinouri sau joaca pe internet, inclusiv pariuri sportive si toata gama. Ca sa fie treaba completa si foarte masculina, mai organizeaza si partide de vanatoare (cred ca le-ar prinde bine ursii nostri, cu care autoritatile nu mai stiu ce sa faca pentru ca sunt prea multi) – de multe ori acestea sunt sunt organizate de angajator, care cheltuie sume uriase ca sa isi tina oamenii agresivi, plini de adrenalina. John Gutfreund, fostul CEO al Salomon Brothers, care in 1985 a fost proclamat “The King of Wall Street”, vroia ca oamenii lui sa vina la lucru in fiecare dimineata “ready to bite the ass off a bear” (inca o varianta de lucru cu ursii nostri).

Dar de ce bancile angajeaza astfel de oameni si ii stimuleaza asa? De ce nu vor unii analitici si seriosi? Pentru ca astfel de oameni pot castiga bani multi pentru banci; implicit si pentru ei, prin bonusuri, dar nu neaparat pentru clienti. Iti trebuie destul de mult tupeu si putere de convingere, evident si inteligenta, ca sa ii ametesti pe clienti cu niste produse derivate complexe, sa le iei comisioane foarte mari, sa le spui ca vor face bani, dar sa le dai sa semneze niste contracte unde este precizat intr-un mod alambicat si cu litere mici ca riscurile sunt doar ale lor, ale clientilor. Acesta este un tip mai ciudat de gambling, pentru ca banca nu risca, ci isi ia un comision clar, iar in joc sunt doar banii clientului; ea are doar “upside”, nu si “downside”.

Mai exista si cazuri de gambling cu banii bancilor, cu sau fara autorizatie din partea institutiei. Unele banci au fost ingenuncheate sau chiar distruse de niste traderi cu apetit enorm pentru risk, care au lucrat neautorizat. Avem cazul lui Nick Leeson care in 1995 a produs o pierdere de 800 milioane de lire sterline pentru banca engleza Barings si a falimentat-o; dar si al lui Jerome Kerviel de la Societe Generale care in 2008 a produs o pierdere de 5 miliarde de euro. Este greu de spus ce se intampla cu acesti oameni incat produc asemenea dezastre; probabil ca se cred invincibili, intra intr-un fel de transa sustinuta de incredere si lacomie, iar cand apar pierderile pluseaza din ce in ce mai tare in speranta de redresa situatia. O idee buna ar fi sa nu fie angati din start astfel de oameni petru ca sistemele de control ale bancilor nu reusesc intotdeauna sa ii depisteze.

Sa trecem la faimosul John Meriwether. Cand era copil a invatat sa joace blackjack de la bunica lui si, de asemenea, plasa pariuri sportive la cursele de cai. Era si bun la matematica, asa ca avea profilul potrivit ca mai tarziu sa fie angajat de banca Salomon Brothers. Acolo a devenit vedeta castigand sume enorme cu ajutorul arbitrajului pe obligatiuni de trezorerie. In urma unui scandal, a fost nevoit sa plece si in 1994 si-a infiintat propriul fond de investitii: Long-Term Capital Management (LTCM). A implicat persoane importante in boardul fondului, inclusiv doi profesori distinsi care ulterior au castigat premiul Nobel: Robert Merton si Myron Scholes. Milionarii si miliardarii se rugau in genunchi sa-si investeasca si ei banii in fondul minune. A fost primul fond care a adunat peste 1 miliard de dolari si promitea castiguri nete de 30% anual.

Dar Merton si Scholes erau pusi acolo doar de imagine. Desi erau mari teoreticieni ai riscului, l-au lasat pe Merriwether sa isi faca gamblingul lui obisnuit; si, oricum, ei veneau din lumea academica, nu aveau experienta in trading si gestionarea de fonduri. Meriwether facea arbitraj cu obligatiuni, asa cum era obisnuit, activitate care in mod normal aducea un profit foarte modest de sub 1%, dar acesta era multiplicat enorm prin folosirea unui leverage (raport total fonduri/ capitaluri proprii) de 30; deci prin utilizarea unor datorii imense profitul devenea de 30 de ori mai mare. Cei care au analizat mai tarziu tranzactiile fondului au constatat cu groaza ca ele nu erau deloc protejate pentru situatii de risc, pentru ca evoluau toate toate in aceeasi directie daca aparea volatilitate mai mare in piata. Si asa s-a intamplat: in 1998 au avut loc evenimente deosebite in spatial economic care au provocat pierderi de cateva miliarde pentru LTCM. Autoritatile au adunat un consortiu de banci pentru a plati datoriile fondului, doar ca sa nu cada tot sistemul, pentru ca investitorii au pierdut oricum banii. Acesta este dezastrul aproape planetar provocat de un jucator de… liar’s poker.

Michael Lewis a fost pentru cativa ani salesman la Salomon Brothers si in cartea lui – “Liar’s Poker” – povesteste o scena ramasa memorabilia in istoria Wall Street-ului. John Gutfreund, CEO-ul, ii propune lui Merriwether sa joace o mana de liar’s poker cu miza un milion de dolari – “one hand, one million dollars, no tears”. Acesta era un joc iubit de traderi, foarte diferit de poker-ul asa cum il stim, dar care era si el un razboi al nervilor si al calculelor probabilistice. Asadar, toata lumea din sala de trading astepta incordata raspunsul lui Merriwether. Acesta era campionul absolut, “The King of the Game” si nu vroia sa isi umileasca seful. Asa ca a marit miza la un nivel astronomic: a zis ca joaca doar pe 10 milioane. Stia ca seful lui are bani multi, dar totusi 10 milioane de dolari reprezinta o avere pentru oricine si, in plus, sotia acestuia vroia sa redecoreze casa. Duelul celor doi regi nu a avut loc. Dar imaginea despre aroganta de pe Wall Street a ramas.

Mai am un personaj interesant: Howard Rubin. Acesta a fost angajat in 1982 de catre Salomon Brothers in echipa de derivate pe credite ipotecare, aflata in mare avant in acea perioada. Era o combinatie perfecta intre absolvent de Harvard si mare jucator de blackjack, dintre cei care “numara” cartile pentru a paria doar in momentele in care sansele sunt favorabile. Seful lui a spus ulterior ca este cei mai bun trader “ever”. Ca mic detaliu picant, acest sef obisnuia ca la sfasit de luna sa isi incarce oamenii in elicoptere, sa mearga la Atlantic City si sa petreaca toata noaptea in cazinouri, ca a doua zi dimineata sa se prezente direct la lucru – adica exact ceea ce trebuie sa faca niste traderi cu “iron balls”. Howard Rubin a fost racolat dupa un timp de banca rivala Merrill Lynch, unde, de asemenea, a facut furori. Dar ca si alte vedete cu mult fier, multa adrenalina, care musca din animale si fac pariuri indraznete a produs un dezastru in 1987, cand s-a aflat ca Merrill Lynch a suferit o pierdere de 250 de milioane de dolari in urma operatiunilor neautorizate efectuate de acest trader.

Aceste exemple sunt mai vechi, insa nu pentru ca nu ar exista si unele mai recente, ci pentru ca s-a intamplat ca eu sa citesc acum aceste povesti. Mai recent, avem criza majora din 2008 – 2009, care a fost incununarea anilor de lacomie iresponsabila si care a dus la disparitia a numeroase banci de investitii, care or au intrat in faliment, or au fost cumparate de altele pe bani putini. Poate ca lucrurile s-au mai atenuat putin de atunci, dar nu asa cum crede lumea. Ei s-ar opri doar daca ar aparea constrangeri legale sau daca s-ar destepta brusc toti clientii. Dar legile nu sunt inca suficient de dure, iar clientilor le este greu sa se destepte pentru ca sunt manati de lacomie si pentru ca sunt pacaliti de oameni foarte abili.

Dar nu uitati ca acestia sunt jucatori cu banii altora – ce pierd ei ocazional prin cazinouri reprezinta maruntis, pe care il recupereaza imediat din bonusuri. Adevaratele jocuri sunt cu banii clientilor sau eventual ai bancii, adica ai actionarilor, dar nu ai lor. Ei sunt animale de prada aflate la capatul superior al lantului trofic. Cine face gambling cu banii proprii intra in alta categorie de jucatori, in general mai trista.

SEP 23
2017

Aleatoriul salbatic

“The future ain’t what it used to be.” – Yogi Berra

 

Am revazut recent filmul “21”, in care joaca Kevin Spacey – chiar si in timpul festivalului “George Enescu” filmul ramane forma mea favorita de arta. Este vorba despre un profesor si cativa studenti de-ai sai, destepti si buni la matematica, care  aplica o strategie pentru a castiga la jocul de blackjack, numit si 21. Ei se bazau pe o metoda mai veche de “numarare” a cartilor, care este cunoscuta, se aplica si in viata reala la jocul de blackjack. Aceasta “numarare” te ajuta sa identifici momentele cand cartile care au ramas in joc iti dau sanse mai mari de castig, adica ai “odds” in favoarea ta. Cazinourile nu ii iubesc deloc pe acesti jucatori: cei care conduc afacerile acolo stiu ca fac sume enorme de bani doar atunci cand sansele sunt de partea lor, adica a cazinoului (ceea ce se intampla in majoritatea situatiilor). Jucatorii care aplica aceasta metoda si sunt descoperiti sunt goniti rapid din local, chiar si in mod violent daca urmarim filmul (trebuie vazut, este deosebit!).

Mai exista si alte de jocuri de noroc in care iti poti folosi inteligenta, de exemplu poker si bridge. Secretul sunt probabilitatile: daca ai abilitatea de a le calcula in functie de ce carti ai tu, de ce carti au iesit din joc etc., poti sa afli cand ai sanse mai mari de castig si atunci sa mizezi mai mult. Doar atunci mizezi, cand sansele sunt in favoarea ta; in celelalte momente nu pui bani in joc sau doar sume mici.

Sunt multi investitori cunoscuti care isi exerseaza abilitatile de calcul probabilistic prin jocuri de noroc, mai ales bridge – se pare ca este mai complex; se joaca si online cand e mai greu sa aduni combatanti. Warren Buffett a inceput cand era foarte tanar sa faca pariuri la cursele de cai si zeci de ani mai tarziu a descoperit bridge-ul, care i-a placut foarte mult. Este unul dintre hobby-urile lui preferate (altul este sa cante la ukulele, un fel de chitara mai mica).  Se pare ca a gandi probabilistic nu este chiar natural si de aceea trebuie sa exersam. Insa probabilitatile aplicate in jocurile de noroc sunt doar jumatatea drumului spre maiestria in investitii.

Matematica si fizica au avut o evolutie uimitoare in ultimele doua secole, iar aplicarea lor in inginerie si in domeniile conexe a revolutionat modul de a trai al oamenilor. Dar si modul lor de a gandi: lumea intelectuala a apreciat din ce in ce mai mult gandirea determinista, iar viata academinca a inceput sa fie dominata de abordarea stiintifica. Iubitorii de abstractiuni si forme pure au impanzit cu metdele lor si economia, considerata pana atunci o stiinta sociala. Ea nu a devenit mai putin sociala in realitate, dar s-a furnizat o paine buna de mancat pentru mediul academic si pentru toti jucatorii din domeniul financiar care creeaza si vand instrumente financiare complicate.

Sper sa nu fiu inteleasa gresit: este utila matematica in economie, dar mai ales matematica de baza, maxim de nivelul clasei a 8-a sau a 9-a. Si, da, sunt utile anumite instrumente sofisticate pentru a ajuta corporatiile sa se finanteze, sa-si diminueze riscurile legate de dobanzi si alte cateva operatiuni utile. Dar s-a ajuns mult prea departe cu ingineria financiara (vedeti, chiar si cuvantul “inginerie” care se foloseste pentru a descrie aceasta jungla amazoniana de creatii financiare ne spune ceva). Se creeaza modele riguroase pentru o realitate care este departe de a fi la fel de clara; realitatea este fortata sa intre in niste sabloane rigide create de niste minti mult prea deterministe (unele foarte inteligente, trebuie sa recunoastem).

Se aplica mult prea multa statistica bazata pe date din trecut, un trecut care probabil ca nu se va repeta. Statistica este buna cand masori, de exemplu, inaltimea oamenilor dintr-o tara si trasezi o curba a lui Gauss pe care o vei folosi ulterior – acolo este un domeniu unde exista previzibilitate. Modelele financiare isi arata limitele mai ales cand sunt folosite pentru analize de risc, ceea ce s-a verificat in mod dureros in situatiile de criza. Crizele au ridicat un mare semn de intrebare asupra acestor metode: economistii tot incearca sa prevada momentele critice, sa calculeze probabilitatea aparitiei lor si alte calcule inutile in contextul in care viata economica nu se supune unor reguli determinsite – sau se supune, dar nimeni nu poate vedea toata increngatura de determinari!. Este enorm de complexa, cauzele pot fi multiple, astfel incat ceea ce incearca economistii, si anume sa anticipeze viitorul pe baza datelor din trecut, nu are nicio valoare. Crizele viitoare nu pot fi anticipate (in sensul ce amploare vor avea si cand ne vor lovi) si pot fi complet diferite de cele din trecut. Si ii vor lua mereu pe toti prin surprindere, indiferent de cate calcule se vor face. Pare o nebunie sa faci estimari intr-o lume in care preturile activelor financiare depind de uraganul Irma din SUA sau de intentia lui Kim Jong-un de a arunca o bomba. Poate anticipa cineva actiunile lor?

Sa revenim la probabilitati. Ele intervin acolo unde apare incertitudinea, adica nu stim exact ca ceva se va intampla, dar putem calcula probabilitatea ca acel ceva sa se intample. Atunci cand este vorba despre jocuri de carti, aruncarea unui zar, a unei monede, extragerea unei bile dintr-o urna si toate acele exemple din manuale probabilitatea poate fi calculata cu exactitate (rezultatul final nu e clar, pentru ca suntem in aria incertitudinii, dar probabilitatea poate fi calculata precis). Acesta este ceea ce Nassim Taleb (cel care a scris “Lebada Neagra” si “Antifragil”) numeste “aleatoriul bland”. Insa in majoritatea situatiilor, acolo unde intervin socialul, politicul, fenomenele naturii si toate interactiunile dintre ele, este vorba despre “aleatoriul salbatic”.  Sa vedem cum il gestionam (imblanzim).

Avem nevoie de gandirea probabilistica, pe care ar trebui sa o exersam in orice mod: sa citim carti despre probabilitati si, daca ne plac jocurile de noroc, sa exersam acolo; sa citim lucrari mai generale despre filozofia incertitudinii si sa descoperim cat de multe aspecte ale vietii noastre intra sub incidenta ei. Apoi putem incepe sa luam decizii pe baza probabilistica – de exemplu sa decidem folosind arbori decizionali, chiar daca cifrele sunt aproximative – nu conteaza ca aproximam, nu din cauza aproximarilor iau oamenii decizii proaste (ei fac greseli grosolane de gandire).

Modul nostru de operare ar trebui sa faca treptat trecerea de la calculele probabilistice din manuale (pe care le folosesc inclusiv inginerii financiari) la probabilitatile aproximative aplicate unui mediu complex. Stiu ca suna complicat, dar numai asa vom ajunge la o gandire imbatabila. Trecem prin manuale si jocuri de noroc, dar nu ne oprim, nu ne rigidizam acolo. Probablitatile aplicate simplist si strict acolo unde nu mai e domeniul lor ne mentin inca in sfera determinista, chiar daca noi avem impresia ca jonglam cu incertitudinea. (E incurcata rau chestia asta!)

Este nevoie de anumite eforturi pentru a domoli tendinta de a gandi determinist, pe care o au mai ales cei cu studii de matematica si inginerie, dar si altii care au o legatura cu stiintele exacte. Este modul dominant de gandire (acolo unde exista gandire), cu care multi dintre noi am fost formati. In primul rand, pornim de la niste premise gresite: ca ceea ce stim, ceea ce vedem noi este tot ce exista si ca aceste informatii sunt suficiente ca sa evaluam lucrurile; ca pentru toate fenomenele exista o cauza care poate fi aflata cu ajutorul ratiunii; ca nu ne putem descurca in viata daca nu stim bine explicatiile despre orice. Avem chiar si o nevoie psihologica de claritate, care ne da siguranta.

In realitate, o mare parte din aceasta lume este ascunsa, misterioasa si departe de intelegerea noastra; fenomenele pot avea multiple cauze si noi nu vom sti care dintre ele au avut influenta in cazul studiat de noi; putem trai foarte bine in acest univers complex, opac si plin de incertitudine. Insa ar trebui sa devenim constienti de limitele noastre si sa ne concentram doar pe ceea ce este cu adevarat important.

Ne intereseaza mai ales urmatoarele: in primul rand situatiile in care ni se poate intampla ceva foarte rau; in al doilea rand, cele in care putem beneficia de o intamplare foarte pozitiva. Nu vom putea calcula cu exactitate probabilitatile, gradul de expunere negativa sau pozitiva, dar vom stii ca anumite situatii (de ex. datorii mari) ne expun negativ, iar altele (de ex. fondator al unui start-up de tehnologie din Silicon Valley) ne expun pozitiv – putem face o evaluare calitativa, dar si una cantitativa aproximativa. Astfel incat vom cauta sa ne plasm mereu in situatii in care avem “downside” mic si “upside” mare.

Si in investitii ar trebui sa facem acelasi lucru, acelasi tip de expunere, cu grija in primul rand sa evitam riscul de pierdere si d-abia apoi sa ne indreptam atentia spre castiguri. Se fac diverse calcule probabilistice, insa toti investitorii buni stiu ca acestea sunt aproximative, pentru ca incertitudinea este mare. Si absolut toti investitorii de tip “value investors” (adica cei care vor valoare mare la pret mic) au exprimat sub o forma sau alta aceasta idee ca trebuie sa ai expunere negativa mica si expunere pozitiva mare, cu accent pe primul aspect. Daca ar fi sa aleg o idee, cea mai importanta pe care ar trebui sa o retina un investitor, aceasta este.

Aleatoriul salbatic pune din ce in ce mai mare stapanire pe lumea in care traim, din cauza tehnologiei si globalizarii. Evenimentele cu mare impact, pozitiv sau negativ (pe care Nassim Taleb le numeste “Lebede Negre”) vor fi din ce in ce mai ample si mai dese, dar si imprevizibile – schimbari politice, averi care apar rapid sau care se evapora, succesul si decaderea cuiva, produse care sunt la moda si apoi sunt inlocuite de altele etc. Lumea actuala este un mare animal salbatic care te poate manca daca esti ezitant sau arogant, dar poate deveni prietenul tau daca esti un bun dresor.

 

 

JUN 07
2017

Atentie la brokeri (II)

In articolul anterior, in care am scris despre brokerii din piata de capital, am mentionat ca aspectul securitatii detinerilor este in mod clar cel mai important de luat in considerare atunci cand alegeti un broker. Iar aceasta problema nu poate fi complet clarificata fara a intelege cum se realizeaza custodia detinerilor, adica cum sunt tinute spre pastrare acestea, si de asemenea cine are diverse drepturi legate de gestiunea acestora. Este o chestiune complexa, brokerii sunt evazivi in privinta ei, astfel incat majoritatea investitorilor nu stiu cum sunt tinute si manipulate activele lor.

Am incercat sa culeg cat mai multe informatii din diverse surse si concluzia este ca in aproape toate cazurile cu investitori de retail care detin actiuni SUA aceste sunt tinute “in street name”. Vom vedea in curand ce inseamna acesta.

Teoretic si istoric, actiunile pot fi tinute in 4 moduri:

1) Sub forma de certificate, in forma materiala (hartie) – stilul traditional; investitorul este cel care apare ca detinator in registrul actionarilor;

2) Inregistrare electronica directa – forma dematerializata, dar tot investitorul apare ca detinator;

3) Cont de tipul “designated nominee” – in registrul actionarilor apare un reprezentant, mai exact firma desemnata de broker ca si custode (“nominee”), iar contul este realizat in numele unui singur client;

4) “Pooled nominee account” sau “omnibus account” – tot cu reprezentant doar ca intr-un singur cont sunt comasate detinerile mai multor clienti.

Forma traditionala, reprezentata de certificate, este pe cale de disparitie. Inregistrarea electronica directa este in mod clar rezervata actionarilor mari, institutionali. In legatura cu “designated nominee”, am gasit o sursa care sustine ca si un investitor de retail isi poate face un astfel de cont, ca exista anumite banci unde iti poti tine activele in custudie intr-un cont dedicat. Insa in general se mentioneaza ca aceasta metoda este rezervata tot institutiilor si, oricum, nu cred ca un investitor din Romania poate avea acces la un astfel de cont in SUA.

Asa ca pentru noi ceilalti ramane varianta “pooled nominee account” sau “omnibus account”. Mai exact, se formeaza un cont comun si toate tranzactiile sunt efectuate ca si cum ar fi un singur client, doar ca brokerul tine inregistrarile exacte cu fiecare ce detine, distribuie dividendele cui trebuie etc. In conditiile actuale, in care lumea tranzactioneaza foarte mult, aceasta metoda a ajutat la cresterea vitezei operatiunilor si la scaderea costurilor de tranzactionare.

Din pacate, doar brokerul stie cui ii apartin cu adevarat actiunile si pentru oricine din exterior el este “legal owner”-ul acestora. Iar clientul, adevaratul detinator, se numeste “beneficial owner” (doar ca este un detinator foarte discret, ceea ce pe unii investitori ii avantajeaza, dar pentru majoritatea exista un mic disconfort).

Conform legii insa, brokerul nu este si custodele detinerilor, adica cel care le tine in pastrare. De custodie se ocupa o alta institutie financiara – banca sau special dedicata acestui tip de activitate – sau  o subsidiara a firmei care ofera serviciile de brokeraj, insa complet separata de cea care face activitati de tranzactionare. Activele clientilor sunt separate de alte active ale firmei custode – ceea ce se numeste segregare a activelor si, implicit, rezulta conturi segregate ale clientilor – , astfel incat in caz de faliment creditorii nu au dreptul sa beneficieze de acestea. La fel sunt tinute activele si in alt tip de institutie care actioneaza ca si custode.  In plus, organismele de reglementare fac controale periodice ca sa verifice ca detinerile clientilor sunt in siguranta. Suna bine si majoritatea brokerilor prezinta aceasta modalitate de organizare pentru a-si linisti clientii.

Ceea ce nu spun brokerii este ca la custode ajung doar informatiile referitoare la contul sau conturile comune, fara detalierea per client individual. De asemenea, nu spun ca ei si numai ei au dreptul sa faca toate tranzactiile, cu actiuni si alte instrumente financiare, in numele clientilor, si numai ei stiu ce instructiuni au primit cu adevarat de la clienti. Aceasta doarece clientul, atunci cand a semnat contractul cu brokerul, a acceptat ca acesta sa actioneze in numele lui. Consecinta este ca un broker necinstit ar putea la un moment dat sa vanda active ale clientilor fara instructiuni de la acestia si sa retraga bani din contul comun  – institutiile de reglementare nu verfica incontinuu. Chiar s-au intamplat astfel de situatii, uneori nu cu scopul sa fuga complet cu banii, ci pentru ca firma respectiva avea niste probleme temporare si a “imprumutat” pentru o perioada niste bani de la client; insa nu i-a mai putut da inapoi. Alteori, chiar au fost furati banii si, eventual, persoanele implicate au plecat in tari unde nu functioneaza extradarea.

Mai exista si un risc legat de custode. El ar trebui sa pazeasca detinerile clientilor asa cum o banca pazeste depunerile clientilor sai. Insa daca o banca intra in faliment, depunerile clientilor sunt in pericol;  daca intra in faliment o institutie care are in custodie diverse active, se pare ca acestea sunt protejate. Ceea ce inseamna ca numai frauda poate pune in pericol aceste active.

Am mentionat ca in registrul actionarilor nu apare numele clientului, ci al custodelui. Iar brokerul este cel care realizeza toate operatiunile, inclusiv preia de la firma emitenta toate dividendele si informarile, pe care ulterior le transmite clientilor. Interesant este ca si in rarele situatii in care actiunile sunt tinute in numele investitorului, tot brokerul realizeaza toate operatiunile de tranzactionare, deci tot exista un risc ca detinerile sa dispara. Numai ca, in cazul in care exista anumite suspiciuni, clientul poate semna un contract cu un alt broker si sa isi acceseze mai repede actiunile.

Pentru asigurarea protectiei investitorilor in cazul insolventei sau actiunilor frauduloase ale brokerilor, in multe tari s-au infiintat scheme de compensare a investitorilor, asemanatoare dar de obicei separate de cele ale detinatorilor de depozite in banci. Insa aceste scheme se aplica doar brokerilor care opereaza in mod perfect legat si care au efectuat contributiile necesare (functioneaza ca un sistem de asigurari). In SUA, entitatea care are functia de aparator al investitorilor se numeste Securities Investor Protection Corporation (SIPC) si aceasta face despagubiri de pana la 500,000 USD pentru fiecare client al unui  broker, din care maxim 250,000 USD numerar. Aceste despagubiri se aplica si clientilor straini, non-rezidenti ai brokerului respectiv. Trebuie retinut ca in cazul schemelor de compensare  este importanta tara unde este bazat brokerul si nu firma care emite actiunile. Daca, de exemplu, cumparati actiuni americane prin brokerul danez Saxo Bank, exista un fond de garantara  din Danemarca care va va despagubi, insa doar pana la limita de 20.000 USD pentru detinerile de instrumente financiare si maxim 100,000 USD pentru depozitele in numerar (deci mai bun un broker american!).

Se pare ca investitorii depind mult de brokerii lor, pentru ca pur si simplu asa functioneaza sistemul. Nu trebuie sa va fie teama sa investiti, pentru ca atunci ar trebui sa va fie teama si sa depuneti bani la banca. Dar sper ca am furnizat suficiente argumente in sprijinul ideii ca este important sa lucrati cu brokeri mari, internationali. Si intrucat orice broker prezinta anumite riscuri, este util sa lucrati cu cel putin 2 brokeri din momentul in care detinerile devin mai consistente. Fiti informati, fiti prudenti!

MAY 26
2017

Atentie la brokeri (I)

Inteleptii pietei de capital nu au in general cuvinte prea magulitoare despre brokeri, manageri de fonduri, consultanti si alti lucratori de mare prestigiu care ii “ajuta” pe investitori sa castige bani. Vanzatorii de servicii financiare castiga bani si atunci cand clientii lor pierd, mult mai multi bani decat ar merita, castigurile lor exagerate fiind unul dintre motivele pentru care investitorii individuali nu au rezultate prea bune din aceasta activitate. Exista si cazuri extreme, in care cei pusi sa pazeasca si, eventual, sa inmulteasca banii clientilor ajung sa se infrupte din ei.

Brokerii sunt cei care mijlocesc tranzactiile dictate de clienti, iar managerii de fonduri cei care iau decizii  in numele clientilor. Exista firme care actioneaza doar ca brokeri, altele ofera doar gestiune de fonduri, dar exista si firme care ofera ambele tipuri de servicii si eventual unele suplimentare. Ma voi referi in continuare la cei care furnizeaza in primul rand servicii de brokeraj si la problemele care ar putea aparea in relatia cu acestia. Trebuie sa va amintesc ca in cadrul acestui blog scriu doar despre investitii pe pietele straine, deci si ideile despre brokeri sunt tot in acest sens. Sa vedem care sunt aspectele importante de luat in considerare atunci cand alegeti un broker.

Securitatea detinerilor

Se tot vorbeste depre riscuri in lumea investitiilor si se zice ca este mai important sa fim atenti la potentialele pierderi, pentru ca apoi castigurile vor veni in mod natural. Riscul cel mai mare este sa iti pierzi toti banii si una dintre metode este sa plasezi toti banii in firme care intra in faliment. A doua metoda  este sa alegi prost brokerul, in sensul ca acesta iti fura banii sau are un sistem de securitate foarte slab si ii fura altii din contul respectiv. Si stim cu totii ca aceasta nu este o gluma: exista cazul celebru Bernard Madoff din SUA, exista si in alte tari si, de asemenea, avem pe plaiurile mioritice exemple de brokeri care au fugit cu banii clientilor. Nu va ganditi ca acei investitori au fost prosti si ca voua nu vi se poate intampla – infractorii de acet tip sunt foarte abili, ei pot pacali oameni inteligenti si experimentati. Este important sa faceti intotdeauna “due diligence” in privinta firmei de brokeraj, dar va sfatuiesc sa lucrati oricum cu o firma mare, internationala. Va expuneti la riscuri inutile daca apelati la firme mici, eventual romanesti.  Majoritatea sunt firme onorabile, dar pot exista si cateva oi negre, bine camuflate in mielusei inocenti. Chiar daca exista si firme romanesti care asigura intermediere pentru piete externe, mai bine le evitati.

O chestiune spinoasa este cea legata de custodia actiunilor de pe pietele externe (detinute de un investitor roman), adica cine tine evidenta detinerilor si in numele cui apar ele la institutia de tip Depozitarul Central. Am vorbit cu mai multi brokeri/ consultanti si nimeni nu mi-a dat un raspuns clar, insa concluzia este ca in cele mai multe situatii (daca nu in toate) detinerile nu apar in numele clientului, ci in numele brokerului. Iar in unele situatii, numai acesta tine evidenta detinerilor – deci numai el stie ale cui sunt actiunile. Daca tu lucrezi cu un broker necinstit, care tine si inregistrarile (iar la urmatorul custode actiunile apar ca fiind in numele brokerului), el poate fugi cu banii si nimeni nu mai stie cine este proprietarul actiunilor! Chiar si in situatia in care se stie, cu greu ti se face dreptate, iar in Romania cam deloc – deci mai bine nu ajungi acolo! Cand detii actiuni straine, de obicei exista un lant complicat de custozi si brokeri. Cel mai sigur este sa lucrezi cu o firma mare de brokeraj pentru a te asigura ca acest lant este format din institutii serioase.

Costuri

Ne referim aici in primul rand la comisioanele de tranzactionare, pentru ca cele de custodie sunt mici. Daca lucrezi cu un broker clasic (nu online), de exemplu o banca mare care ofera si servicii de brokeraj, comisioanele minime sunt de 15 – 20 USD/ EUR pentru o tranzactie cu actiuni SUA; dar acestea sunt minimele, stiu din propria experienta ca pot ajunge la peste 30 USD/ tranzactie, ceea ce este enorm! Chiar daca vrei sa investesti, de exemplu, 5000 USD intr-o firma, se presupune ca vei cumpara in mai multe transe, pentru ca nu stii cand vei gasi un pret bun. Daca cumperi in pachete de cate 1000 USD, platesti comision 2-3% si inca atat cand vinzi; iar poate uneori vrei sa cumperi in transe si mai mici, dar e foarte greu sa mai fie rentabila “afacerea” la astfel de comsioane; in timp vei simti puternic aceste costuri – aplica efectul compounding pe multi ani si vedea.

Insa exista si brokerii online, de exemplu Interactive Brokers sau Ameritrade. La ei este putin mai complicata procedura de inregistrare, semnare contract etc si nici nu primeste sfaturi in legatura cu legislatia romaneasca, insa beneficiezi de comisioane de 1 – 10 USD/ tranzactie (da, si de 1 USD), evetual cu un minin de 10 USD/ luna; ma refer la firmele mari de brokeraj online din categoria “discount brokers”,  alti furnizori pot avea comisioane mai ridicate. Diferenta este foarte mare fata de situatia anterioara, ai mult mai multa flexibilitate cand ai comisioane mici si, evident, salvezi multi bani.

Daca in privinta securitatii detinerilor nu imi este clar care tip de broker este mai bun (stiu doar ca trebuie sa fie o firma mare), la partea de costuri balanta se inclina clar in favoarea brokerilor online.

Serviciile oferite

Atunci cand incerci sa afli informatii despre un broker ar trebui, printre altele, sa intrebi urmatoarele: ce piete acopera, ce tipuri de instrumente financiare si ce categorii din fiecare tip (de ex, am vorbit cu un broker care tranzactiona in SUA doar cele mai mari 30 companii); cum se plaseaza ordinele de tranzactionare (direct pe platforma sau contactand brokerul prin telefon/ email – si intre ce ore pot fi contactati); ce fel de rapoarte ofera – inclusiv cele utile pentru declaratiile la ANAF.

In general, brokerii online ofera o gama mai larga de servicii. Deja este foarte util ca la ei plasezi ordinele prin platforma la orice ora, spre deosebire de multi brokeri clasici (atunci cand depinzi de o persoana din Romania nu poti face tranzactii decat pana la ora 18, de obicei), le poti modifica usor sau le poti anula (daca trebuie sa contactezi pe cineva nu vei indrazni sa il deranjezi foarte des). De obicei, ai mai multe rapoarte, iti poti vedea oricand portofoliul si, de asemenea, ai acces la mai multe instrumente financiare. La brokerii clasici ai mai multe limitari si ceea ce este neplacut este ca nu afli despre ele de la inceput. Cunosc un caz concret in care clientul a cumparat actiuni ale unei firme mai mici, valoarea acestora a scazut mult pentru ca firma avea probleme, a vrut sa le vanda si brokerul i-a comunicat ca nu este posibil pentru ca valoarea actiunilor ajunsese la sub 1 USD (ceea ce se numeste “penny stock”) – brokerul a invocat o imposibilitate tehnica, dar in realitate era vorba de o regula interna stupida, mai ales considerand ca persoana vroia sa vanda, nu sa cumpere. Ulterior, dupa ce firma detinuta a dat faliment, brokerul a refuzat sa ii inregistreze pierderea respectiva in declaratia pentru ANAF, pentru ca nu avusese loc o tranzactie de vanzare! Poti avea diverse limitari de acest tip, care te pot costa scump.

In acelasi timp, un dezavantaj al brokerilor online este ca ei nu te pot ajuta prea mult in relatia cu autoritatile romane, mai exact sa iti raspunda la nelamuririle legate de impozitare, depunerea declaratiilor de venit la ANAF si alte informatii si cerinte legale. Insa orice broker iti trimite rapoarte cu situatia profitului/ pierderii din tranzactii si a castigului din dividende dupa incheierea fiecarui an. Si daca esti descurcaret poti obtine informatiile legale necesare de pe internet sau de la alti investitori. Este mai greu la inceput; ulterior, doar tii pasul cu modificarile legislative (despre care multi brokeri nici nu sunt bine informati). La un moment dat, am participat la o conferinta pe tema legislatiei pietei de capital, organizata de BVB, care m-a ajutat destul de mult – deci exista solutii. Exista si experti de la firmele mari de consultanta care te pot ajuta, insa preturile sunt piperate si nu face sens sa apelezi la astfel de servicii daca nu esti un investitor cu bani multi, portofoliu complex, situatie speciala in ceea ce priveste rezidenta, cetatenia etc.

Sfaturile oferite

In situatia in care lucrati cu brokeri – firme de tipul clasic veti intra in contact cu diversi brokeri – oameni, care in general sunt persoane agreabile, inteligente, care inspira incredere si au incredere in ei (dar nu sunt neaparat atat de extraverti si agresivi ca cei din filmele americane). Dintre acestia, exista persoane care va raspund strict la cerinte, dar si unii mai receptivi si care, in plus, va vor sari in ajutor cu diverse sfaturi. In general, ar fi bine sa fiti suficient de bine informati incat sa nu aveti nevoie de sfaturile brokerilor – mai ales in ceea ce priveste deciziile de investitie. Eventual, ati putea sa le cereti informatii mai tehnice, legate de plasarea ordinelor de tranzactionare, despre ce tipuri de ordine exista, etc. Ar trebui sa aveti in vedere ca interesul lor este sa obtina cat mai multe comisioane, asa ca ar putea folosi niste metode de persuasiune ca sa va impinga sa tranzactionati mai des. Este bine insa ca legat de pietele externe brokerii din Romania nu sunt prea bine informati, asa ca va vor deranja mai putin cu sfaturile.

In legatura cu aspectele legale, va lamureste in general departamentul de contabilitate al firmei respective si in acest caz ar trebui sa profitati si sa le adresati cat mai multe intrebari – daca tot reprezinta acesta un  avantaj important pe care il au brokerii clasici fata de cei online.

In cazul brokerilor online, nu aveti la dispozitie persoane din Romania care sa va raspunda la nelamuriri insa exista call center care poate fi accesat prin telefon sau serviciu de mesagerie. Puteti adresa intrebari legate de utilizarea platformei de tranzactionare sau despre serviciile oferite. Chiar daca nu va pot lamuri in legatura cu legislatia romaneasca, brokerii online respecta prevederile legale in cadrul operatiunilor pe care trebui sa le faca ei – si aici ma refer mai ales la respectarea tratatelor de dubla impunere atunci cand opresc la sursa impozitul pe dividende.

Nu este usor sa gasiti un broker potrivit atunci cand vreti sa faceti tranzactii pe pietele externe. Oferta este limitata si in ceea ce priveste brokerii clasici, si a celor online. Insa merita sa depuneti efortul necesar si sa aveti niste criterii clare de alegere – veti fi scutiti de numeroase cheltuieli si probleme. Si apoi va veti puteti concentra pe partea frumoasa a muncii de investitor.

 

FEB 12
2017

Anotimpul lupilor

 

images (2)

Traim o iarna grea, cu vreme aspra, vremuri tulburi si avertizari de cod rosu. Placile tectonice incearca sa se repozitioneze din cand in cand si nu mai stim cand vibreaza ele si cand noi.  Emotiile acopera tot spectrul, de la euforie la disperare, impinse de multe ori pana la niveluri extreme. Zgomotul este prea mare si imi zgarie simturile de animal vigilent si mereu la panda, iar anxietatea mea atinge niveluri record.

Orice perioada agitata are victimele ei, asa ca prima intrebare ar fi ce trebuie sa faci ca sa nu fii vulnerabil. Insa nu sa te bati cu pumnul in piept crezandu-te infailibil, dar de fapt sa fii un bibelou de portelan; ci sa fii cu adevarat puternic. Pentru inceput, ar trebui sa iesi din vartej si sa incerci rolul spectatorului obiectiv care priveste linistit dintr-un colt; emotiile sa fie mult calmate – stiu, ma mai lupt si eu cu anxietatea, dar a avut rolul ei bun de avertizare (Uneori imi doresc sa nu mai fiu avertizata in legatura cu nimic, sa traiesc linistita, dar apoi imi revin).

Sunt capcane la tot pasul, care nu ne lasa sa iesim din vartej: ne credem mai destepti decat suntem; nu avem indoieli, ci doar certitudini; suntem egocentrici; avem idei de tipul “mie nu mi se poate intampla” etc. Am incercat sa extrag esentialul si am gasit 3 idei din investitii care se potrivesc minunat ca si arme impotriva vulnerabilitatii, mai ales pentru situatiile neobisnuite. Universul pietei de capital este complex si plin de incertitudine, cu schimbari dramatice de situatie si oameni manati de emotii puternice, astfel incat este mediul potrivit din care sa ne inspiram.

 

1.Fii rational

Pare foarte simplu si evident, dar in foarte mica masura aplicat. Exista oameni cu un IQ ridicat si buni la stiintele exacte, dar care actioneaza complet irational in viata de zi cu zi. Situatia este si mai grava in vremurile moderne, cand tehnologia si globalizarea au favorizat accesul oamenilor la o cantitate mare de informatii, astfel incat lumea aceasta mare pare acum mult mai mica. Insa ea este la fel de mare! Exista enorm de multe informatiii, dar care nu sunt neaparat corecte, complete sau relevante si este o mare provocare sa extragi de acolo pe cele de care ai nevoie (insa merita toti banii sa revolvi chestia asta!).

Ce putem face noi ar fi sa dezvoltam modele de gandire care ne ajuta sa cautam, sa sortam, sa ierarhizam tot acest stufaris cu care suntem bombardati. Eventual sa avem un stil de viata simplu, astfel incat sa ne protejam, sa evitam a fi agresati de cele cu adevarat nefolositoare. Aceste modele se pot dezvolta in timp, prin auto-educare, iar persoana care va poate ajuta cel mai mult in acet sens este Charlie Munger, partenerul lui Warren Buffett. In caz ca nu reusiti sa il invitati la o cafea (s-ar putea sa va refuze, pentru ca la 93 de ani probabil ca are tensiunea crescuta), gasiti pe internet ideile lui pe aceasta tema. Am scris ceva despre ele la un moment dat, dar cred ca voi mai face completari in viitor – Charlie Munger este inteleptul inteleptilor in lumea investitiilor.

 

2. Fii independent in gandire

Cu alte cuvinte, sa gandesti cu mintea ta. Aici exista iarasi tendinta de asociere cu inteligenta mai mult decat este cazul. Adevarul este ca exista mult mai putini oameni cu gandire independenta decat inteligenti. Unii spun ca este o calitate innascuta, insa as zice ca nimic nu este 100% cand este vorba de personalitatea umana. Alta veste proasta este ca daca esti o persoana care urmeaza trendurile actuale, la moda, nu esti pe drumul cel bun. Independentii merg de multe ori contra curentului, insa aici nu ma refer la acele persoane care sunt “altfel” dar seamana enorm de bine cu multi altii din jurul lor. Ideea este ca tu iti urmezi calea ta, care uneori se intersecteaza cu a celorlalti, alteori nu; insa atunci cand nu se intersecteaza, tu iti vezi de drumul tau, reusind sa depasesti toata presiunea care se creeaza pentru ca esti diferit! (aici este dificultatea, evident)

In lumea aceasta a globalizarii si tehnologiei, mai exista un fenomen interesant: acela de concentrare a avantajelor sau atentiei in putine puncte – un fenomen de tipul “castigatorul ia totul” care se observa la firme de succes, vedete din lumea artistica, diversi lideri, diverse curente la moda. Adica cei care reusesc sa castige interesul oamenilor culeg cea mai mare parte a roadelor – este vorba aici si de circulatia informatiei si de psihologia sociala care ajuta la amplificarea fenomenului. In acest fel, exista mase din ce in ce mai mari de oameni care sunt captate de anumite branduri, personalitati, idei, ceea ce face ca presiunea sociala sa fie si mai mare pentru cei care au o tendinta sa reziste. Curentele care ajung sa fie considerate la moda se amplifica exponential.

Recunosc ca este nevoie de un mic potential innascut, insa tind sa cred ca putem cultiva gandirea independenta. O metoda ar fi sa intri in contact cu oameni, carti si alte surse de inspiratie care se remarca prin intelepciune, profunzime si autenticitate. Intr-adevar, si autenticitatea e in stransa legatura cu independenta, desi este greu de spus care o determina pe cealalta. Imi amintesc acum un film interesant in care Kevin Spacey joaca rolul unui sef abuziv si in care apare o idee repetata obsesiv: gandeste-te ce vrei cu adevarat. Oamenii care nu au un “sambure” dur in interiorul lor vor fi batuti de vant. Si sa nu uitam ca nu este de ajuns sa gandim independent, ci si sa actionam in acest sens.

 

3. Fii un animal vigilent

Aici ajungem la partea mea preferata, cea cu animalele. Se tot vorbeste in ultima vreme despre George Soros, care este controversat ca om, insa indiscutabil unul dintre cei mai mari speculatori din piata de capital, daca nu cel mai mare. In copilarie, familia lui a trecut prin clipe grele incercand sa scape de nazisti, evrei fiind. El considera ca aceasta experienta l-a marcat profund si a determinat ca starea lui obisnuita sa fie cea de animal haituit. O stare usor paranoica, dar care il ajuta sa sesizeze pericolele si de asemenea oportunitatile putin inaintea celorlalti. Insa acel “putin” este esential si l-a ajutat, printre altele, sa devina foarte bogat si influent.

Si eu mi-am luat o portie de pastile amare de la viata, care m-a ajutat sa am o atitudine mult mai circumspecta fata de oameni si situatii. Cand era pe patul de moarte, un mare antropolog a fost rugat sa  extraga esenta experientei si intelepciunii sale si aceasta a fost: “homo homini lupus” – adica omul este lup fata de alt om. Ma intelegeti? Nu asteptati sa vi se intample ceva rau ca sa vedeti ca oamenii va intorc spatele, adevarul este calcat in picioare si dreptatea o face doar Dumnezeu in viata de apoi! Evident ca exista si oameni frumosi si putina dreptate etc, dar mult mai putin decat s-ar crede la o privire naiva.

Modelul cultural cu care ne-am obisnuit este animalul de prada, masculul alfa, care se simte puternic si crede ca se afla la capatul superior al lantului trofic. Insa acest animal este mai degraba asa-zis puternic si se poate trezi ca atunci cand pleaca voios la vanatoare il musca de fund un animal mai mare, care statea ascuns in tufis si pe care nu il vedea. In schimb, animalul haituit, vigilent se afla intr-o stare de alerta permanenta si in primul rand se apara; si d-abia apoi vaneaza. El are simturile foarte ascutite si stie sa le foloseasca (pune urechea la pamant, se uita cum zboara pasarile etc). El este foarte aproape de natura, in sensul de natural, are acel “common sens” despre care se zice: “common sense is not so common”. Da, pare pe cale de disparitie in societatea noastra.

 

Nu veti castiga premii de popularitate daca alegeti sa fiti esenta pura, intelepti si sceptici, insa va veti simti bine pe termen lung. Si cred ca nu ar mai trebui sa folosim animalele in zicalele noastre: le nedreptatim si am putea fi amendati de Protectia Animalelor.

 

DEC 22
2016

Gandeste cantitativ

Exista dezbateri foarte la moda si uneori aprinse pe tema vegetarianismului si in acest sens as relata urmatoarea situatie: o prietena mi-a spus ca i-au disparut anumite probleme de sanatate de cand nu a mai mancat alta carne decat cea de peste. Insa in acest caz sunt tentata sa intreb: nu cumva problema de sanatate se rezolva daca doar reducea cantitatea de carne de animale terestre, nu sa o elimine complet? Este clar ca in societatile civilizate oamenii consuma mult mai multa carne decat in trecut si ma gandesc ca problema, daca exista vreuna legata de acest aliment, ar putea fi doar excesul.

Pastrand aceeasi zona de interes, sa zicem ca cercetatorii ar descoperi ca din totalul factorilor nocivi pentru sanatate pesticidele au pondere/ efect negativ 0.5%, in timp ce poluarea are 10%. In acest caz, nu cumva ar trebui sa ne revizuim prioritatile si in loc de a cumpara alimente bio mai bine sa ne mutam la munte sau in alta tara, presupunand ca putem face aceasta alegere?

Acestea sunt doar cateva exemple in care intervine gandirea cantitativa. Foarte frecvent in viata de zi cu zi oamenii gandesc doar calitativ: ceva este bun sau rau, alb sau negru, sanatos sau daunator etc, cand de fapt cantitatile sunt cele care ne dau informatiile potrivite. Acelasi lucru poate fi pozitiv intr-o anumita cantitate si negativ in alta. Sau intr-o multime de elemente care sunt parti dintr-un intreg conteaza foarte mult ponderea fiecaruia – daca ponderea este foarte mica, atunci elementul respectiv ar putea fi ignorat. Exista multe perturbari de rationament daca nu se iau in considerare cantitatile si ponderile.

Ca investitor, este important sa ai o orientare matematica, astfel incat sa calculezi cu usurinta indicatori financiari si sa intelegi instrumente financiare, insa gandirea cantitativa inseamna ceva mai general, si anume aplicarea cifrelor pentru a face evaluari mai fine si a avea o strategie mai riguroasa. Sa vedem cateva exemple.

La un moment dat investitorii erau entuziasmati ca o firma din domeniul farmaceutic avea vesti pozitive despre unul dintre produsele sale; ca urmare, pretul actiunii crestea substantial. Insa daca analizai atent situatia observai ca produsul respectiv detinea o pondere foarte mica – de 2 – 3% – din vanzarile firmei, ceea ce este prea putin ca sa poata influenta semnificativ rezultatele acesteia.

In mod similar, probabil ca ti s-a intamplat (eu am trecut prin aceasta situatie de curand) sa te bucuri ca o actiune pe care care o detii a crescut mult intr-o zi, ca apoi sa realizezi ca ea ocupa o pondere mult prea mica din portofoliu. In plus, in aceeasi zi o alta actiune a scazut cu o variatie mult mai mica, dar impactul ca si suma a fost mai crescut datorita ponderii mari in cadrul portofoliului.

Ca si strategie de investitii, exista persoane care cumpara firme riscante, insa cu pondere foarte mica din suma totala pe care o gestioneaza. Sa zicem ca o astfel de actiune are o pondere de 2% din portofoliul cuiva. Investitorul ar putea face un calcul de tipul urmator: cel mai mare risc este sa piarda toata suma investita, ceea ce nu reprezinta o tragedie; pe de alte parte, castigul poate fi de 7 ori suma implicata – ceea ce face ca investitia sa aiba sens. Intr-un articol anterior, am povestit despre celebrul investitor Mohnish Pabrai, care a investit 15% din portofoliu intr-o firma care a intrat in faliment. Desi situatia a trezit diverse suspiciuni, in sensul ca managementul ar fi falimentat-o ca sa favorizeze niste creditori, totusi firma avea datorii mari si facea parte din domeniul riscant al producatorilor de materii prime (zinc in acest caz). Printre altele, cred ca s-a intamplat urmatorul lucru: investitorul a cumparat actiunile respective pe parcursul mai multor ani; pe masura ce pretul scadea, s-a ambitionat sa cumpere tot mai multe, dintr-o lacomie fireasca, si a ignorat ca pe masura ce ponderea crestea, si riscul crestea (actiunile scadeau din cauza unor probleme, intai ale firmei, apoi si ale industriei). In urmatoarea conferinta pe internet in care l-am vazut pe Pabrai, vorbea despre cat de destept a fost Warren Buffett ca investise in Coca Cola, o firma aflata la polul opus.

Este foarte util de retinut chestiunea cu cu ponderea in portofoliu si riscul firmei, adica idea ca firmele riscante sa reprezinte o fractiune nesemnificativa. Daca ma intrebati, v-as sfatui sa elimitati complet firmele cu datorii mari, chiar si in ponderi mici – m-am abatut o data de la acest principiu si nu mi-a placut rezultatul. Insa nu cred ca ar trebui evitate toate firmele ceva mai riscante, de exemplu firmele mici, pentru ca putem rata sansa unor castiguri semnificative. Daca o detinere este dintr-o categorie riscanta, ar trebui limitata la o pondere mica. Numai firmele foarte sigure si care in acelasi timp sunt mult subevaluate ar trebui sa detina ponderi mari. Insa exista investitori care prefera diversificare, astfel incat nicio detinere nu este prea mare.

Exemplul cu Mohnish Pabrai care tot cumpara dintr-o firma riscanta pana cand a ajuns la o detinere semnificativa este foarte relevant, pentru ca este o situatie care li se intampla multora. Mai ales daca sunt value investors, un pret mai mic ii atrage, li se pare ca fac cumparaturi la reduceri din ce ii ce mai mari. Insa se pot pierde din vedere cantitatile. Tocmai de aceea este util sa stabilesti de la inceput ce suma (maxima) vrei sa aloci unei firme, in cate transe vrei sa o cumperi si care este distanta de pret dintre transe. Se pot intampla situatii exceptionale care sa te determine sa regandesti sumele; de exemplu, pretul sa scada enorm de mult si sa doresti sa suplimentezi suma; sau consideri util sa suplimentezi pentru ca ai reanalizat firma si ti se pare mai interesanta decat initial. Insa toate aceste initiative ar trebui sa fie gandite, nu sa reprezinte impulsuri de moment.

Chiar daca ai apetit pentru preturile mici, adica nu te sperie faptul de a cumpara o actiune care se prabuseste, poti avea neplacerea sa nu mai poti cumpara acele “bargains” pentru ca nu mai ai fonduri suficiente de alocat. Ma refer la urmatoarele situatii: fie ai investit prea multi bani intr-o firma, pentru ca nu ti-ai calculat de la inceput pasii, si nu vrei sa risti ca ea sa devina o detinere prea mare; fie nu mai ai fonduri deloc, ceea ce este si mai rau. Credeti-ma ca este foarte frustant! Nu este suficient sa decizi ce actiuni sa cumpari si la ce preturi (maxime), ci si sa acorzi atentie diverselor cantitati.

Am sugerat mai devreme ca gandirea cantitativa ar fi bine sa fie aplicata si la analiza unei firme. Firmele listate la bursa nu sunt dintre cele mai mici si au de multe ori o activitate complexa, care este impartita pe segmente de business, vanzari locale vs. internationale; pot fi actionari mari ai altor firme etc. Atunci cand analizezi business-ul unei firme, nu doar declaratiile financiare, apar multe informatii care par doar calitative sau cu doar putine cifre atasate. Este bine sa le atasezi mai mute cifre, astfel incat informatia sa devina utila. Daca afli ca CEO-ul a vandut un numar din actiunile firmei pe care le detinea, trebui sa cauti cate detinea, cat a primit recent prin stock options si cat (%) reprezinta toate acestea din totalul de actiuni. Daca citesti care este cota de piata a unei firme este util sa te informezi unde se situeaza fata de competitie si cum au evoluat aceste date in ultimii ani. Daca afli ca actiunile unei firme au scazut dramatic pentru ca s-a diminuat cresterea vanzarilor poate ca atunci cand citesti mai mult apare informatia ca aceasta crestere s-a diminuat de la 25% pe an la 15% pe an – ceea ce nu este atat de grav, era clar ca firma nu putea creste la nesfarsit cu 25% pe an. Daca o companie cumpara un competitor, conteaza nu doar utilitatea achizitiei ca si strategie de business, ci si pretul platit: incercati sa studiati daca s-a platit un pret corect (nu prea mare) raportat la vanzarile si profitul firmei achizitionate si daca nu cumva cumparatorul a achizitionat o firma mult prea mare fata de propria dimensiune si de propria capacitate de a se incarca cu datorii.

Tot din aria cantitativa face parte si gandirea probabilistica, cu aplicatii foarte interesante in investitii. In ultimele zeci de ani, teoria probabilitatilor a fost aplicata rigid in piata de capital – am si un articol mai vechi in acest sens – insa principiile simple din zona probabilitalor, aplicate intelept, sunt foarte utile in gandirea unui investitor. Una dintre cele mai bune idei pe aceasta tema este cea exprimata de Warren Buffett: daca exista 1% sansa ca o investitie sa produca pierderi masive, nu trebuie facuta acea investitie, chiar daca oportunitatea de castig este foarte mare. Este un subiec foarte interesant, care merita tratat separat.

 

Incearca sa te concentrezi pe cifre in general, nu doar atunci cand analizezi bilantul unei firme sau faci alta activitate care presupune prin definitie lucrul cu cifrele. Cauta sa faci calcule, sa stabilesti ponderi si mai ales sa intelegi semnificatia cifrelor cu care te intalnesti. Gandirea cantitativa va da mult mai multa precizie analizelor pe care le faci si vei pregati un teren prielnic pentru decizii bune si castiguri substantiale.

DEC 05
2016

Cele 3 lucruri importante

Vi s-a intamplat sa cumparati la pret scazut actiuni ale unei firme de buna calitate, dar sa nu obtineti castiguri semnificative, cel putin nu pe termen scurt si mediu? Sau sa faceti achizitii intr-o piata plina cu actiuni ieftine si, de asemenea, sa nu prea aveti rezultate bune? Sau v-ati lasat entuziasmati de o industrie cu probleme, crezand ca sunteti mai destepti decat altii si cumparati cel mai ieftin, si tot nu ati avut success? Atunci probabil ca v-ati concentrat pe un lucru important si ati ignorant altele (si cred ca deja le-am si enumerat)

Privita in sens larg, selectia actiunilor ar trebui sa aiba la baza 3 aspecte importante:

– Caracteristicile firmei respective;

– Situatia industriei din care aceasta face parte;

– Situatia intregii piete.

Atunci cand unul dintre aspecte se afla la nivel extrem, in sensul  bun sau rau,  le poate compensa intr-o masura acceptabila pe celelalte: de exemplu, o firma extraordinara cumparata la un pret foarte bun poate compensa faptul ca a fost achizitionata intr-un moment in care cresterea pietei si a industriei se apropiau de sfarsit, la fel cum una care intra faliment iti va dizolva tot capitalul chiar daca ai respectat ceilalti parametrii; o piata aflata intr-un moment de boom trage in sus si firmele proaste etc. Insa de obicei sansele de castig cresc mult daca avem in vedere toate cele 3 aspecte.

Value investors sunt cei care cumpara firme la preturi semnificativ mai scazute decat valoarea reala, deci focusul lor este mai ales pe analiza firmei, adica pe primul criteriu mentionat. Nu toti cumpara firme de calitate exceptionala, strategiile lor difera din acest punct de vedere, insa toti le cumpara ieftine.  Investitorii buni au in vedere si motivul pentru care firma se vinde la pret redus: ca are ea o problema, ca industria este suferinda sau ca intreaga piata este scazuta.

Warren Buffett si Charlie Munger vor calitate foarte buna, altii value investors aleg firme cu diferite probleme care au potentialul de a reveni, insa toti studiaza firmele achizitionate cu suficient de multa atentie. Trebuie sa recunoastem ca un investitor cu portofoliu concentrat, ca Mohnish Pabrai, va face analize mult mai amanuntite decat unul foarte diversificat, precum Peter Lynch. Insa niciunul nu cumpara ceva fara sa stie despre ce este vorba si toti au aptitudinile necesare pentru a stabili valoarea acestora. Ceea ce cauta ei sunt firme care fac parte din aria lor de interes si sunt subevaluate.

Sa vedem acum ce se intampla daca gasesti o firma foarte interesanta si cu pret bun dintr-o industrie aflata in declin – deci discutam al doilea parametru. Exista industrii ciclice, cum este cea auto, in cazul careia te expui la anumite riscuri cand cumperi intr-un moment nepotrivit acea firma care pare ideala: s-ar putea sa astepti cativa ani chinuitori pana sa obtii un castig. Si, intre timp, vei vedea pretul coborand mult sub cel pe care il considerai foarte scazut. In mod normal, ar fi util sa studiezi ciclurile respective si sa cumperi atunci cand declinul a inceput de mult timp si ar trebui sa se termine sau cand a inceput cresterea.  Nu te amagi ca vei prinde pretul cel mai mic, multumeste-te doar sa fii undeva pe aproape. Daca ai gresit si ai cumparat in perioada nepotrivita – de exemplu, cand d-abia a inceput declinul – cel mai bun lucru pe care il poti face este sa continui sa cumperi pe masura ce scade pretul. Daca ai studiat bine firma si crezi in ea si in evaluarile tale, greseala initiala va putea fi (partial) corectata.

Exista si industrii care nu sunt neaparat ciclice, dar pur si simplu au probleme la un moment dat si ar trebui analizat care este natura problemelor, daca se mai pot agrava, cat de afectata poate fi firma ta. Daca situatia este complet neclara, mai bine nu investesti. Daca intelegi industria si problemele ei, dar nu poti intui evolutia ulterioara (ceea ce este cazul de multe ori), atunci sa ai grija sa cumperi actiunile la pret foarte scazut, ca sa ai marja de siguranta. Alta categorie sunt industriile bazate pe resurse naturale, care sunt ciclice in felul lor, in sensul ca nu prezinta regularitate. Acum ne aflam intr-o perioada de preturi scazute pentru majoritatea resurselor naturale, care tine de 2-3 ani si nimeni nu stie cat va mai dura. Un investitor priceput din domeniu spunea ca astfel de actiuni ar trebui cumparate doar atunci cand situatia este atat de rea incat toata lumea si-a pierdut speranta (dar nu si tu), atunci cand problemele par fara sfarsit. Aici mai mult decat in orice alt domeniu ar trebui evitate firmele cu datorii mari, pentru ca au sanse crescute de faliment in situatiile de criza prelungita. Ai nevoie de rabdare enorma si este bine sa cumperi in transe mici, ca sa iti mai ramana bani si pentru preturile foarte scazute, acelea care iti vor aduce profiturile adevarate.

Warren Buffett a facut o mare greseala cand a cumparat actiuni Conoco Philips in perioada  2006 – 2008, cand pretul petrolului  atingea maxime, ca apoi sa vada prabusindu-se atat pretul petrolului cat si cel al actiunilor. Apoi a cumparat Exxon in 2013, cand iar era ridicat pretul petrolului, dar a fost inspirat sa vanda in 2014, exact inainte sa le vada prabusindu-se.  Morala este ca firmele de resuse naturale ar trebui cumparate doar cand materiile prime respective sunt la preturi minime, dar nu cand d-abia au inceput sa scada, ci cand prabusirea este semnificativa.

In industriile care nu sunt ciclice situatia este mai putin clara, in sensul ca nu trebuie neaparat ca industria sa fie cumparata cand merge foarte prost. Insa functioneaza rationamentul invers: se evitam momentele de euforie generala, sa nu cumparam dupa o perioada in care au avut loc cresteri semnificative ale profiturilor firmelor si preturilor actiunilor asociate. In aceste momente, nici indicatorul Price/Earnings (P/E) nu mai este foarte relevant, pentru ca el poate fi mic deoarece profitul (earnings) a crescut mult in ultimul timp; si sunt sanse ca el sa scada in viitor.

Atunci cand avem in vedere situatia intregii piete – al treilea parametru – se pot gasi firme interesante d.p.d.v. calitate – pret in orice moment, dar este logic ca intr-o piata crescuta oportunitatile sunt mai rare. Mai mult, ceea ce pare a fi o oportunitate poate fi o capcana: firma are un pret scazut dintr-un motiv serios, pe care poate ca nu il depistam la prima vedere; deci trebuie facute analize amanuntite. Cand piata tot creste de mult timp sau stagneaza la valori crescute, la un moment dat ne putem pierde rabdarea si sa cumparam actiuni care sunt ieftine relativ la restul pietei, dar nu in absolut.

Un indicator foarte util este intervalul in care s-a miscat pretul actiunii in ultimul an, care este numit “52 week (range)” pe siteuri de tipul yahoo/finance sau google/finance. In majoritatea cazurilor in care cumperi aproape de maximul anual, vei avea in curand supriza unei scaderi. Aceasta se poate intampla chiar cand la pretul maxim firma parea subevaluata. Daca studiati firma Gilead (GILD), cea mai sau printre cele mai surprinzatoare firme de biotehnologie, veti observa ca la maximul anual de 104 USD avea P/E = 10 , care parea suficient de scazut incat sa inglobeze toate problemele, insa ea acum se afla la pret 72.5 USD, aproape de minimul de 71.4 USD, cu P/E = 6.70, incredibil de mic pentru o firma de acest tip si calibru. Doar cand s-a iesit dintr-o criza severa, a pietei sau a firmei, merita sa cumparati aproape maximul pe ultimul an.

In prezent, piata generala este crescuta, tot atinge maxime istorice, insa nu toate domeniile sunt crescute. A crescut mult tehnologia si ar trebui atentie mare acolo, insa exista domenii care sufera. Resursele naturale sunt inca scazute, dar au depasit preturile minime. Ca si acum 1 an, cand am scris articolul “Investitii in commodities”, indemn investitorii la precautie, pentru ca este un domeniu dificil si nu se stie cand se vor echilibra cererea si oferta. Daca vreti sa va aventurati, alegeti “bargains” reale si care sunt firme solide.

De asemenea, domeniul biotehnologie trece printr-o perioada grea, pentru ca diversele guverne nu mai sunt dispuse sa plateasca preturi foarte mari pentru medicamente. Gilead este doar un exemplu; mai sunt Novo Nordisk, Amgem, Myriad Genetics si altele – insa ceea ce semnalez acum sunt preturile scazute ale actiunilor acestora, nu fac recomandari de investitie. Ar trebui analizate intai si, daca nu cunoasteti bine domeniul, cumparate mai multe firme sau cumparat un index de biotehnologie. Este un domeniu cu anumite riscuri, pentru ca nu stii niciodata daca medicamentele pe care firmele se le testeaza vor fi aprobate de autoritati si nici ce succes vor avea pe piata in cazul in care sunt lansate.

 

Chiar daca un value investor ar trebui sa fie concentrat in primul rand pe firma studiata si pe pretul la care aceasta se vinde, ar fi util sa nu treceti cu vederea “the big picture”, din care fac parte industria si intreaga piata. Incercati sa va faceti viata usoara si profitati din plin de perioadele cu piata scazuta sau cand diversele industrii sunt lovite. Priviti cu voluptate acele momente pentru ca atunci puteti “culege” cele mai multe firme interesante.

SEP 22
2016

Investitii in tehnologie

Internetul a inceput a fi utilizat de catre publicul larg la mijlocul anilor ’90 si in doar cativa ani au fost infiintate numeroase firme de tehnologie, in special din renumita categorie “dot-com”.  Acestea promiteau foarte mult insa ofereau foarte putin, majoritatea fiind neprofitabile.  Multe dintre ele au fost listate la bursa – au fost 898 oferte publice initiale in perioada 1997-2000 – astfel incat au oferit investitorilor lacomi ocazia de a plasa bani in “firmele viitorului”.

Nu mai contau evaluarile clasice ale firmelor si nu mai exista prudenta, iar Warren Buffett era considerat un retrograd deoarece refuza sa investeasca in domeniul cel mai “hot” al acelor vremuri. In aceste conditii, indicele Nasdaq Composite a ajuns la price/ earnings (P/E) 175 – si ar trebui luat in considerare ca existau cateva firme bune care pastrau acest parametru in teritoriul pozitiv, in timp ce multe firme de tehnologie inregistrau pierderi. In aceslasi timp, companiile care faceau parte din “vechea economie” erau valorizate prost.

In timpul cunoscutului “dot-com crash”, din martie 2000 pana in octombrie 2002, indicele Nasdaq Composite a pierdut 78% din valoare. Pretul multor firme s-a prabusit peste 90%, unele chiar au intrat in faliment, ceea ce le-a dus la o evaluare realista: ele nu produceau nimic ci doar promiteau ca investitiile facute vor da multe roade in viitor. Chiar si firmele bune au cazut, pentru ca toata piata era valorizata foarte sus. Ulterior firmele de calitate au recuperat o parte din pierderi, insa investitorii care s-au pacalit cu firme dubioase au avut mult de suferit. Se pare ca cel mai important este sa cumperi calitate buna.

Internetul a fost si este o realizare extraordinara, iar in anii ’90 multa lume a fost entuziasmata la gandul ca el va fi utilizat in numeroase activitati. Insa era prea devreme pentru aceste idei indraznete, inovatiile software si hardware nu erau atat de avansate incat sa permita o implantare serioasa a internetului (si a tehnologiei in general) in vietile oamenilor. In plus, a existat si aspectul fraudulos: observand euforia investitorilor, diversi fondatori de firme au profitat si, de asemenea, li s-a permis sa se listeze in faze incipiente ale afacerii si apelau la diverse trucuri pentru a mima cresterea.

In 1999 o firma de tehnologie devenea publica in medie dupa 4 ani, insa in 2014 media era de 11 ani. Perioada pana la listare s-a extins deoarece in prezent multe firme atrag capitalul initial de la investitori privati sau fonduri de investitii – si acestia isi asuma riscuri, insa unele calculate, fiind vorba de persoane sau institutii cu experienta.

Exista si acum o euforie legata de tehnologie. Firmele listate la bursa au preturi mari, dar nu la un nivel exagerat: P/E pentru Nasdaq composite este 25, putin mare fata de diversele medii istorice, dar totusi rezonabil. Insa la nivel practic exista o activitate intensa: numerosi oameni inteligenti din diverse tari, in special tineri, construiesc diverse produse software si mai ales aplicatii care au legatura intr-un fel sau altul cu internetul. Rata de esec este mare, insa acei cativa care reusesc castiga sume mari de bani in doar cativa ani de la infiintare, in general fiind cumparati de firmele mari de tehnologie; ceea ce creste apetitul pt infiintarea de noi start-up-uri.

La conferintele de afaceri si in cadrul acceleratoarelor de business sunt prezentate numeroase start-up-uri de tehnologie iar acestea sunt si cele mai dorite de investitori. Se duc multi bani privati in aceasta directie, astfel incat ajungi sa te intrebi daca nu cumva este o prea mare aglomeratie in zona respectiva. Se pare ca atat cei mai destepti cat si cei mai banosi oameni se indreapta spre tehnologie.

Concurenta fiind mare, si rata de esec este ridicata. La un moment dat am auzit confesiunile unui “business angel” cu experienta in IT care a marturisit ca investit in 10 start-up-uri din domeniu si niciunul nu a fost o alegere reusita – desi parea ca a diversificat destul de bine. Ai nevoie de multa competenta si de spirit vizionar ca sa contruiesti sau sa depistezi un start-up de success in IT. Si mai ales la partea cu viziunea vad o problema pentru ca este greu sa sesizezi ce produs va fi acceptat de piata; s-a depasit de mult zona nevoilor de baza sau a celor existente si s-a trecut la superfluu si la nevoile induse. Traiam destul de bine si inainte de a avea atatea aplicatii pe telefonul  mobil, nu?

Daca este riscant sa facem investitii private in start-up-uri, sa vedem cum se prezinta firmele mai mari, eventual listate la bursa. Am mentionat anterior ca Warren Buffett a privit mult timp cu reticenta investitiile in tehnologie. In 1999, cand actiunile din domeniul respectiv erau crescute pana la cer, el ii sfida pe toti anuntand ca a cumparat niste firme care fabrica materiale de constructii si covoare.

Insa in 2011, Buffett a surprins o lume intreaga cand s-a aflat ca a cumparat un pachet semnificativ din actiunile cunoscutei firme IBM. Si de atunci a tot cumparat, astfel incat aceasta reprezinta in prezent o detinere importanta din portofoliul sau. El s-a “aparat” explicand ca IBM nu este o firma avangardista de tehnologie, ci o firma de servicii, a carei predictibilitate este data de relatiile stabile cu clienti din intreaga lume.

Sa zicem ca lumea a acceptat explicatiile lui Buffett, desi IBM este implicata in niste proiecte foarte inovatoare si sufera niste transformari despre care nu se stie unde vor duce.  Dar lucrurile nu s-au oprit aici: acum cateva luni, Buffett sau subalternii sai au cumparat un pachet (mai mic de data aceasta) de actiuni Apple – o firma tipica de tehnologie. Fiind o detinere mai mica, Buffett nu a oferit explicatii, dar Apple este o companie foarte mare si lider de piata, aspecte care in general ofera stabilitatea si predictibilitatea cerute de un value investor. In general da, insa sa nu uitam ca este vorba de tehnologie si in acest caz avantajul competitiv, acel “economic  moat”, se poate evapora daca firma nu mai tine pasul cu inovatiile.

Nu mai conteaza de ce Buffett a investit in IBM si Apple, ci de ce chiar si el a facut pasul spre tehnologie. Poate pentru ca de data aceasta situatia este mai serioasa. Poate ca tehnologia a inceput sa patrunda serios in vietile noastre. Si este de ajuns sa ne uitam in jur ca sa observam cat de dependenta a devenit lumea de dispozitivele electronice, mai ales de cele mobile, cat de multe activitati se desfasoara pe internet sau sunt automatizate. Si daca analizam firmele de tehnologie mai mari, acestea fac bani multi si foarte usor in  comparatie cu cele din  “vechea economie”

Mai exista si aspectul utilizarii tehnologiei in alte domenii. Sa luam ca exemplu pe cel financiar: bancile si alte institutii financiare construite dupa vechile modele sunt amenintate de firme tinere si suple care incep sa ofere din ce in ce mai multe servicii online, ceea ce le diminueaza costurile de functionare si tenteaza clientii cu ideea de eficienta, comoditate si comisioane scazute. Alt exemplu este domeniul retailului: orice retailer, daca vrea sa supravietuiasca, trebuie sa aiba o prezenta serioasa in online. Este de ajuns sa ne uitam la Wal-Mart, cel mai mare retailer din lume, care achizitioneaza cu disperare diverse companii de e-commerce pentru a se pozitiona mai bine fata de Amazon. De fapt, toti retailerii sunt ingroziti de Amazon, pentru ca aceasta vinde aproape orice tip de produs la preturi competitive si oferind servicii bune.

Cum ar trebui se se pozitioneze investitorii fata de acest avant al tehnologiei? Firmele de IT raman in continuare greu de evaluat deoarece depind de inovatie si este greu de prezis cum se vor descurca in viitor. Probabil ca ar trebui sa investeasca in firme individuale din acest domeniu doar actorii pietei de capital care il cunosc foarte bine.  Sau sa aleaga firme care prezinta o mare stabilitate a rezultatelor din ultimii ani, eventual si ceva crestere si care se tranzactioneaza la preturi scazute. Cea mai putin riscanta strategie ar fi de asteptat o situate de criza astfel incat indicele Nasdaq Composite sau alt indice de tehnologie sa poata fi cumparat foarte ieftin.

De asemenea, ar trebui urmarit daca firmele din alte domenii decat IT ar trebui sa foloseasca tehnologia  in operatiunile lor si in ce masura o folosesc. De multi ani se stie ca utilizarea tehnologiei in sens larg este un atribut al firmelor de success, insa acum vorbim de vanzari si marketing online, servicii online pentru client, sisteme inteligente care colecteaza informatii si ajuta in procesul decizional etc.

Lumea va avea nevoie in continuare de mancare, petrol si caramizi, insa tehnologia ne invadeaza si nu putem opri aceasta tendinta. Iar ca investitori nu o putem ignora. Nu conteaza daca ne incanta, ne este indiferenta sau ne sperie aceasta situatie din perspectiva noastra ca indivizi, insa ca investitori ar trebui sa profitam, cu prudenta, ca de obicei.

 

JUN 27
2016

Secretele lui Peter Lynch

“ In the long run, a portfolio of well chosen stocks and/or equity mutual funds will always outperform a portfolio of bonds or a money-market account. In the long run, a portfolio of poorly chosen stocks won’t outperform the money left under the mattress.” (Peter Lynch)

“The person that turns over the most rocks wins the game. And that’s always been my philosophy.” (Peter Lynch)

539408452

De cand am aflat de Peter Lynch, acum cativa ani, am revenit periodic la cartile lui si i-am tot analizat strategia, incercand sa aflu ce il defineste pe acest mare investitor, care a obtinut o rentabilitate anuala de 29.2% timp de 13 – 14 ani. Cu siguranta merita aflat cum a procedat!

Peter Lynch a fost managerul fondului Magellan in perioada 1977 – 1990 si sub conducerea sa acesta a devenit cel mai performant fond de investitii. Lynch este un value investor, insa unul foarte complex, care pare ca a preluat cele mai bune idei de la toti ceilalti si le-a reunit intr-o strategie unitara. Tocmai de aceea el este greu de diferentiat, deoarece  pare ca le face pe toate: se axeaza pe ceea ce intelege, dar este in acelasi timp diversificat; nu face speculatie, dar nici nu detine toate actiunile pe perioade foarte lungi; pare “indragostit” de anumite firme sau domenii de activitate, dar renunta cu usurinta la ele cand conditiile se schimba; este serios, dar si cu un umor sanatos. Ma voi stradui sa structurez putin informatiile acumulate.

Investitorii de pe piata de capital pot face analize la 3 niveluri:

  • – Macroeconomic
  • – Domeniul de activitate
  • – Firma individuala

In general, value investors analizeaza macroeconomia doar atat cat ii ajuta sa inteleaga cat de bine merge domeniul in care vor sa investeasca;  aspectele economice  generale au importanta mica pentru ei. Studiaza ceva mai bine domeniul de activitate – unii mai mult decat altii – si toti acorda importanta analizei in detaliu a firmelor individuale. Peter Lynch pornea de la firme care ii placeau (in urma unor drumuri la mall, discutii cu diversi analisti si alte surse) si apoi cerceta daca domeniul lor de activitate era unul “pe val”, stagnant sau aflat in depresie; sau pornea de la un domeniu despre care credea ca are potential bun si investea in diverse firme din cadrul lui – oricum, se pare ca el acorda ceva mai mare atentie domeniului decat alti colegi de breasla.  Mai ales in cazul celor ciclice, era atent in ce faza de evolutie se aflau in momentul respectiv. Cel mai mult ii placeau industriile cotate slab de piata, dar care aveau sanse sa “rebound” in viitorul apropiat sau mediu.

Atunci cand pornea de la firme individuale, preferatele lui erau cele mici, cu rezultate bune si potential mare de crestere. Avea grija intotdeauna sa analizeze si concurentii si i s-a intamplat uneori sa ii placa mai mult unul dintre ei. Atunci cand analiza incepea de la un domeniu care ii se parea interesant, cumpara deseori actiuni in mai multe firme. De exemplu, intr-un moment cand credea ca producatorii de masini vor avea o revenire puternica a cumparat toate firmele auto mari din SUA, mai putin pe General Motors, pe care o considera slaba. Aceasta nu este o strategie prea frecvent intalnita – de obicei se cumpara 1 – 2 firme, cele considerate de investitor ca fiind cele mai bune. In alt moment, era incantat de firmele de tip S&L (Savings & Loan), asa ca a cumparat in jur de 100 bucati!

Tinand cont si de ritmul lui ceva mai alert decat al altor value investors – facea tranzactii mai des decat altii – si de faptul ca fondul ajunsese foarte mare si trebuia sa gaseasca tot timpul idei noi, a ajuns la 1400 de firme la un moment dat. Inca de cand avea cateva sute, analistii si alti comentatori spuneau ca va obtine rentabilitati mult mai mici in viitor, pentru ca este prea greu sa fii performant cand ai atat de multi bani de gestionat si firme de analizat. La 900 de companii, i-au spus ca nu mai poate bate piata – reprezentata in principal de indexul S&P 500 – pentru ca fondul sau este el insusi un index. In acel moment el le-a explicat ca nu reprezinta piata pentru ca nu detine toate companiile din piata si, in plus, face o selectie care nu se suprapune peste S&P 500.

Acesta este un aspect asupra caruia merita insistat: asadar, Peter Lynch a creat un fond de investitii de dimensiunea unui index (chiar a unuia foarte mare). In acest punct, imi vin in minte ideile sustinatorilor teoriei pietei eficiente, care afirma ca nimeni nu poate invinge piata prin selectie de actuni, asa ca mai bine ar investi in indecsi (care reflecta piata). Aceasta strategie este partial aprobata si de mari guru ai pietei de capital, care recunosc atunci cand sunt pusi sub presiune ca majoritatea investitorilor mai bine ar investi in indecsi.

Sa intelegem ca Peter Lynch a facut selectie de actiuni si in acelasi timp a investit intr-un index, unul creat de el? Cam asa ar fi, si astfel a impacat cele 2 lumi care se afla in razboi de cateva zeci de ani. Insa faptul ca a format un index din actiuni selectate, si nu cele mai mari 500 companii sau alt criteriu formal, l-a dus la rentabilitati de doua ori mai mari decat piata.

Talentul sau in selectia actiunilor este incontestabil, insa chiar el da exemple de numeroase rateuri. Spune ca de obicei se respecta regula lui 5: din 5 actiuni selectate, 3 se vor comporta asa cum ne asteptam, una va fi un dezastru si una extraordinara (cel putin asa i se intampla lui). Insa statisticienii ne invata ca aceste reguli functioneaza pe numere mari. Daca esti un investitor cu 7 – 10 firme in portofoliu, se poate sa ai diverse surprize si o volatilitate mare; doar pe termen lung ai sanse sa se echilibreze lucrurile, dupa ce schimbi de mai multe ori firmele din portofoliu.

Se spune ca firmele mici, per ansamblu, aduc rentabilitati mai mari decat cele mature, insa sunt si mai riscante. Ca sa nu te trezesti ca ai cumparat exact unele care dau faliment sau se dezumfla lamentabil dupa cateva moment glorioase, este util sa le cumperi in numar mai mare. De asemenea, sunt atat riscante cat si potential rentabile domeniile aflate in depresie (cum este la ora actuala cel al resurselor naturale), unde, la fel, iti vin in ajutor numerele mari.

Peter Lynch nu a investit sume egale in toate firmele: au existat unele in care a crezut foarte mult si a plasat mult mai multi bani in ele, insa limita impusa de lege era 5% ca pondere din portofoliu. Avand apetit pentru firme mici, care au o capitalizare bursiera redusa, dar fiind nevoit sa respecte aceasta regula, Lynch a fost nevoit sa cumpere un numar mare de firme (limita respectiva era atinsa foarte repede). Voita sau de nevoie, aceasta strategie l-a impins spre diversificare.

Insa nu a renuntat niciodata la criteriile lui de selectie, chiar daca era mai tolerant decat altii. Foarte important era sa cumpere firme solide financiar si la un pret foarte mic in raport cu valoarea, dar nu cauta doar firme perfecte si pe care sa le detina “forever”. Diferenta intre cele in care credea mult si cele despre care nu era sigur se facea prin ponderea in portofoliu. Ceea ce este interesant este ca el cumpara si atunci cand nu era complet convins, spre deosebire de altii care nu investesc decat atunci cand le place mult o firma. Insa doar la cele pe care le considera niste achizitii valoroase continua cumparaturile, treptat. Unii ar putea sa il acuze de superficialitate, dar poate fi considerata prudenta: daca iti place foarte mult o firma, aceasta inseamna ca este cu adevarat foarte buna? In acest univers incert al investitiilor, oare cine poate pretinde ca le gaseste pe cele mai bune? Poate ca ea este buna acum, dar se intampla la un moment dat niste evenimente neprevazute care schimba situatia. Si atunci este util sa ai o “saltea” de siguranta formata dintr-un numar mare de firme detinute in ponderi mici. Iar acele “staruri” care iti plac mult sa aiba ponderi mai mari, dar maxim 5%.

Peter Lynch lucra singur in prima perioada la conducerea fondului Magellan, insa ulterior a beneficiat de ajutorul mai multor analisti. Un investitor individual nu este ajuntat de nimeni in mod normal, astfel incat nu poate gestiona un portofoliu de peste 1000 de firme. Insa poate ajunge in timp la cateva zeci, 100 sau mai mult, depinzand de eficienta lui si daca se implica in aceasta activitate part-time, full-time sau 12-14 ore/ zi. Nu exista reteta unica si tocmai de aceea nu indic o strategie clara. Invit sa il studieze pe Peter Lynch pe cei care nu considera ca este o idee buna sa te focalizezi doar pe cateva firme si care cred in diversificare. Dar nu trebuie investit intr-o firma inainte de a te documenta despre ea.

Nu uitati ca exista si varianta indecsilor. Atata timp cat nu aveti o strategie clara sau nu aveti timp pentru analiza, ei reprezinta solutia ideala, doar sa fie cumparati atunci cand piata este mai scazuta. Mai exista varianta sa cumperi periodic un index, de sume egale, fara sa analizezi piata – metoda numita “dollar cost averaging”,  Sau chiar pentru investitorul pregatit si activ, o parte din portofoliu plasata in index, astfel incat sa beneficieze de revenirea  intregii piete cu toate domeniile ei, nu este o idee rea. Index-ul S&P 500 a fost aproximativ stagnant in 2015, insa daca excludem un pachet de 10 – 15 firme care au crescut, majoritatea celorlalte au scazut – deci daca le ratai pe cele cateva castigatoare aveai sanse mari sa fii pe pierdere in anul respectiv. Se pare ca diversificarea nu este chiar daunatoare, nici pentru portofel, nici pentru un somn linistit.

 

 

JUN 17
2016

Actioneaza decisiv

Oricine a facut tranzactii cu actiuni stie ca domeniul investitiilor presupune lucrul cu cifrele, insa lipseste acea precizie matematica a stiintelor 100% exacte. Trebuie tot timpul sa echilibrezi diverse aspecte, insa nu ai nicio masura exacta: sa fii prudent, dar nu foarte mult; sa cauti calitate, dar fara sa fii perfectionist; sa ai rabdare, da fara sa taraganezi prea mult etc.

Acum cateva luni am facut cautari prin sute sau chiar mii de firme listate la bursa din SUA si am gasit o firma interesanta. Si pretul era bun in raport cu valoarea , insa mi-am dorit unul mai scazut cu cel putin 10%. Am asteptat vreo 3-4 luni, timp in care firma a cam stagnat la pretul considerat de mine prost, pana la un moment dat cand a declarat rezultatele pe trimestrul anterior si pretul a crescut cam 25% in 3 zile.   Aprecierea la bursa a avut o baza obiectiva, mai exact o crestere mare a vanzarilor si profitului.  Regretul este puternic, intrucat firma era singura castigatoare in urma cautarilor din perioada respectiva, dupa multa munca si o selectie dura.

In alta situatie, am cumparat actiuni ale unei companii pe care o consideram de mare valoare si la un pret foarte bun. Piata nu a fost de acord cu mine, asa ca in urmatoarele luni pretul a scazut cam 20%. Am mai cumparat niste actiuni ale firmei respective si acum urmaresc pretul, astfel incat sa mai cumpar daca scade si mai mult. Recunosc ca regret faptul de a ma fi grabit, insa mie mi se parea bun si pretul initial – este clar ca cineva greseste puternic, piata sau eu, insa deocamdata fiecare este ferm pe pozitia lui.

Oare in care dintre situatii am procedat corect? Primul raspuns care imi vine in minte este ideea mult vehiculata in lumea business ca mai bine ratezi cateva afaceri bune dacat sa faci una proasta. Cred ca este o idee foarte inteleapta si este primul aspect care ar trebui avut in vedere: in cazul investitiilor in actiuni, sa analizezi riguros firma respectiva pentru a te asigura ca achizitionezi calitate buna la un pret semnificativ sub valoarea reala. In privinta calitatii, value investors au pareri diferite, de la cei care cauta firme exceptionale pana la cei care accepta unele doar suficient de solide financiar incat sa nu intre in faliment. Insa toti cauta un pret mult sub valoare.

Asadar, trebuie sa rezisti oricarei tendinte de a te precipita, de a te indragosti de firme, de a urma orbeste ideile vreunui guru al investitiilor, astfel incat sa te asiguri ca faci o tranzactie buna. Tot in business se mai zice si ca banii se fac mai ales la cumparare, nu la vanzare.  Daca ai cumparat prost, este destul de greu sa repari greseala, pe cand o achizitie buna isi va arata valoarea la un moment dat. Deci in primul rand trebuie sa faci o afacere buna – insa am mai mentionat anterior aceasta idee, acum as prefera sa ma axez pe alt aspect.

Timpul alocat analizei difera, de asemenea, de la un investitor la altul: Peter Lynch petrecea cateva ore (eventual dupa ce a facut  1 – 2 drumuri ca sa vada niste cladiri sau sa vorbeasca cu reprezentantii firmei), in timp ce Mohnish Pabrai se informeaza despre unele firme si cateva saptamani. Strategiile sunt diferite si toate pot functiona, insa este important ca dupa ce ai terminat analiza, urmand toti pasii si toate criteriile pe care ti le-ai stabilit, sa fii capabil de actiune.

In realitate lucrurile sunt mai complicate decat in teorie, aceasta deoarece multi oameni analitici sunt mai putin inclinati spre actiune. Ei sunt mai prudenti, tocmai de aceea analizeaza mult firmele inainte de a investi in ele. Investitorii buni nu sunt exagerat de optimisti, intrucat ei nu uita ca este foarte important sa se asigure ca nu vor pierde bani (inainte de a castiga unii noi). George Soros afirma ca se simte mereu ca un animal haituit. Insa George Soros a fost capabil sa ia decizii de o anvergura enorma. Dupa ce ai hotarat ca iti place o anumita investitie, ar trebui sa lasi la o parte ezitarile si sa actionezi.

In unele cazuri, nu avem de la inceput doza ideala de “actiune”. Si mai ales daca te-ai “fript” dupa niste tranzactii ai tendinta sa devii si mai prudent. Insa toate aceste mici neajunsuri se pot repara – nu exista scuze de tipul “nu pot, pentru ca asa sunt eu”, cel putin nu in cultura americana, care are atatea legaturi cu piata de capital. In acest sens, este util sa ai un sistem de investitii in care sa crezi si pe care sa il respecti. Iar in cadrul sistmului de investitii ar trebui sa apara etapa analizei cu toate detaliile ei, decizia in urma analizei si actiunea (daca decizia este pozitiva). Este util ca toate etapele sa fie respectate aproape mecanic, indiferent de ezitari si alte trairi care apar. Chiar daca ne este greu sa ne anihilam emotiile, le putem ignora.

Diversi ganditori si practicanti ai investitiilor au lansat ideea unor sisteme aproape complet automatizate, care sa analizeze si sa actioneze in locul oamenilor. De obicei este vorba despre un software foarte complex, in mod evident gandit de specialisti cu multe cunostinte si experienta pe piata de capital. Insa ei nu mai au nicio interventie ulterioara (sau foarte mica), toata munca fiind realizata de programul respectiv. Unii manageri de fonduri pretind ca au obtinut rezultate foarte bune in acest fel. Insa eu nu sunt de acord o cu o astfel de strategie de tip robotizare, pentru ca acest domeniu nu este o stiinta exacta. Ceea ce sustin este respectarea riguroasa, aproape mecanica, a propriilor principii si etape de lucru. Investitorii esueaza de multe ori pentru ca emotiile le domina mintea, nu pentru ca nu sunt suficient de inteligenti.

Analiza unei firme ar trebui sa duca la stabilirea valorii acesteia si corespunzator, un pret al actiunii sale care este corect, adica ii reflecta valoarea. Acestea cifre sunt aproximative, dovada ca si investitori care lucreaza in aceeasi echipa (cum ar fi Warren Buffett si Charlie Munger) ajung la valori diferite. Insa asa cum stim din teoria value investing, firma/ actiunea ar trebui cumparata la un pret semnificativ sub valoarea intrinseca, de obicei cu cel putin 20% mai mic. Dar aceasta nu inseamna ca nu ne-ar placea cu 25% sau 30% mai mic. Si atunci cum procedam, cat de lacomi sa fim, ce pret sa targetam?

In nici un caz nu ar trebui sa incercam sa “time the market”, adica sa vanam pretul cel mai bun, pentru ca ne vom umple de frustrari. Nu vom fi in preajma lui decat foarte rar si absolut din intampare. Mai degraba ar fi util sa cumparam in mai multe etape, respectand limita de pret maxim pe care ne-am impus-o, Daca, de exemplu, am stabilit ca vrem sa investim 3000 USD intr-o firma care ne place, am putea sa impartim suma in transe de cate 1000 USD si cumparam treptat, pe masura ce pretul oscileaza. Putem avea si surpriza neplacuta sa cumparam ieftin la inceput si apoi sa vedem cum creste, dar mergem inainte dupa strategia stabilita – aceea de a cumpara in mai multe transe, de fiecare data sub pretul limita.

Este foarte utila aceasta metoda pentru ca preturile pot merge mult in jos, mai ales pe o piata in scadere, mult mai jos decat ne putem imagina – poate ca noua de place o firma si o consideram un chilipir, dar piata o arunca ca pe un gunoi. Uitati-va la criza financiara din 2008 – 2009 sau la criza actuala a materiilor prime si veti vedea scaderi de multe zeci de procente pentru numeroase firme.

Aceasta metoda poate atenua si ezitarile despre care am vorbit la inceput: decat sa fii blocat in asteptarea unui pret mai bun, poti cumpara o prima transa la pretul pe care il ofera piata si actionezi din nou cand el, eventual, mai scade. Puteti observa ca aceasi suma – in exemplul de mai sus 1000 USD – va cumpara mai multe actiuni daca pretul acestora scade, ceea ce este foarte interesant.

In cazul in care ati plasat toata suma (pe care ati vrea sa o alocati unei firme) la prima achizitie de actiuni ale acesteia, va exista tentatia sa mai cumparati atunci cand pretul scade – daca sunteti un adevarat value investor stiti ca trebuie sa deveniti mai lacom atunci cand apare o ieftinire; si poate ca mai cumparati inca o data cand scade si mai mult. Si va treziti la un moment dat ca aveti o pondere prea mare din portofoliu intr-o anumita firma; si, ca sa fie problema completa, pretul ei ar putea ramane scazut mult timp, astfel incat sa nu puteti vinde in castig si sa va reechilibrati portofoliul. Deci este destul de util sa nu plasati toti banii dintr-odata.

Raspunsul la intrebarea lansata la inceput: este mai buna a doua varianta, atata timp cat nu au fost plasati toti banii in prima transa de cumparaturi (in situatia prezentata mai sus, din fericire, nu i-am cheltuit pe toti). In primul caz am taraganat fara sens, pentru ca firma era suficient de ieftina. Asadar, petreceti cat timp va dicteaza strategia voastra ca sa analizati o firma, insa odata luata decizia de investitie actionati fara sa va mai intrebati, sa ezitati si sa va uitati in urma. Cred ca din cand in cand Soros se transforma din animal haituit in mare pradator.